編者按
歲末年初，當(dāng)投資者在盤點一年的收獲時，也將為2008年的投資計劃做準備，備戰(zhàn)2008年。本期“機構(gòu)視點”特邀國海證券首席策劃分析師鐘精騰、天相投資顧問有限公司首席策略分析師仇彥英、申銀萬國證券市場研究總監(jiān)、首席市場分析師桂浩明，共同布局2008年的投資策略。
就2007年全年的市場走勢來看，無疑是個超級大牛市。歷史地看，這樣的牛市格局已經(jīng)延續(xù)了兩年半之久，期間個股的最大漲幅超過了500%.當(dāng)時間的腳步跨入2008年的時候，人們不僅要問：新的一年中，股市會呈現(xiàn)什么樣的特點？作為市場的操作者，又該怎樣為2008年的投資布局？
業(yè)績增長為高估值提供支撐
《新財經(jīng)》：在布局2008年投資策略的時候，投資者首先應(yīng)考慮什么因素？
桂浩明：要布局2008年投資策略，首先要搞清楚過去的一年股市是漲還是跌。在這個基礎(chǔ)上作出的判斷，將直接決定具體的操作行為。決定股市的漲跌，在很大程度上又取決于對股票的估值。如果估值已經(jīng)很高了，顯然在2008年就很難再找到繼續(xù)大幅度上漲的理由。畢竟，在高估值條件下的牛市，只能意味著泡沫的不斷滋生，風(fēng)險在持續(xù)加大。
2007年年底，股市之所以會出現(xiàn)一波20%左右的跌幅，很大的原因在于股票的估值太高了。特別是權(quán)重股，市盈率、市凈率已達到了很高的水平，以致在當(dāng)時條件下市場資金所無法承受，在擴容壓力加大的背景下行情掉頭向下。不過，也因為在2007年年底的這波下跌，使得市場上原本已經(jīng)變得很高的估值，得到了有效地調(diào)整。
據(jù)統(tǒng)計顯示，在滬市下跌到5000點附近時，根據(jù)上市公司2007年預(yù)期業(yè)績推算的滬深300指數(shù)平均動態(tài)市盈率已經(jīng)回落到35倍左右，而根據(jù)2008年預(yù)期業(yè)績推算的動態(tài)市盈率則在28倍以下。在國際資本市場上，這雖不能算是一個很低的估值，但考慮到中國資本市場“新興＋轉(zhuǎn)軌”的特點，考慮中國經(jīng)濟高速發(fā)展的事實以及人民幣升值所帶來的中國資產(chǎn)重估的前景，這樣的估值水平應(yīng)該是不高的，而且是有一定吸引力的。特別是對于業(yè)績能夠超預(yù)期增長，或存在央企注資可能的上市公司，由于其未來的市盈率具有快速回落的可能，即便在靜態(tài)市盈率比較高的背景下，仍然會獲得較多增量資金的認同。
在這個意義上，2008年增長的主題仍然會在證券市場上得到發(fā)揚，有機會、也有能力將相關(guān)股票的價格推高一步。以指數(shù)而言，在2008年達到7000點或更高一點的位置，完全是有可能的。從目前的資料分析來看，即便到7500點，按照2008年預(yù)期業(yè)績推算的滬深300指數(shù)的動態(tài)市盈率估計也就在40倍上下。如果說還有泡沫的話，在目前的市場環(huán)境下，這樣的泡沫是能夠接受的。
《新財經(jīng)》：在上證指數(shù)5000點附近，整體動態(tài)估值達到40倍的情況下，我們又該如何樂觀地看待2008年的股市和投資機會？
仇彥英：支持股市趨勢的核心因素在于上市公司的業(yè)績增長預(yù)期。對2007年四季度業(yè)績的判斷，環(huán)比回落幅度大于預(yù)期的可能性在增加，將導(dǎo)致全年業(yè)績增長低于60％。但上市公司的業(yè)績有望在2008年一季度和中期逐步釋放出來，從而呈現(xiàn)高于預(yù)期的增長速度，有望觸發(fā)和帶動新的行情。我們預(yù)測，2008年上市公司的業(yè)績增長可以達到35％左右，意味著當(dāng)前市場的動態(tài)估值是低于30倍的，處于市場能夠且愿意接受的估值水平。
另外，北京奧運會引發(fā)的奧運行情將開始從一季度末或二季度初啟動。在奧運情緒的影響下，上證指數(shù)有望迎來新的高點。但指數(shù)的漲幅已經(jīng)不可與2007年相比，A股市場全年的收益率在10％左右，意味著奧運會舉辦后股市可能會進入較大幅度的調(diào)整。需要指出的是，對指數(shù)的判斷只是言明趨勢。由于上證指數(shù)受到中石油、中石化、工商銀行等具有較大杠桿股票的影響，其波動性會更強，而不是更趨穩(wěn)定。在行業(yè)與大市值股票的結(jié)構(gòu)下，指數(shù)的牛市會被削弱，行業(yè)趨勢與個股牛市將是2008年更鮮明的特征。
鐘精騰：考慮到上市公司業(yè)績持續(xù)快速增長以及人民幣升值的大背景等，A股上市公司應(yīng)較境外股市有一定的溢價，但目前A股的溢價已透支了未來兩年的高成長。值得關(guān)注的是，2007年以來，上市公司業(yè)績同比的大幅增長除了2006年的基數(shù)相對較低以外，投資收益的大幅增長功不可沒。
考慮到同比較高的基數(shù)、大盤調(diào)整所導(dǎo)致的投資收益變化以及中石油上市后對利潤增長結(jié)構(gòu)的影響等因素，預(yù)期2007年及2008年度業(yè)績增長分別為45%～25%.而以此業(yè)績增長率計算的全部A股以及滬深300的動態(tài)市盈率分別為30.38倍、27.90倍，即目前的股價已很大程度上反映了2008年的高成長。
資金供求因素至關(guān)重要
《新財經(jīng)》：2008年對于市場融資有什么樣的預(yù)期？對2008年的股市會產(chǎn)生怎樣的影響？
鐘精騰：2007年證券市場融資額銳增，截至11月13日，A股融資總額高達5569億元，預(yù)計2008年融資總額有望高達6000億元。
值得關(guān)注的是，融資特別是IPO發(fā)行節(jié)奏成為管理層調(diào)節(jié)供求的籌碼：為了抑制股市泡沫，自2007年9月以來，管理層明顯加快了大盤股的上市步伐，建設(shè)銀行、中國神華以及中石油等超級大盤股的IPO額度合計高達2000億元，過熱的股市也應(yīng)聲而落。據(jù)統(tǒng)計，未來兩年擬上市的大盤股IPO就高達6000多億元�？梢灶A(yù)期，2008年管理層將會通過調(diào)節(jié)新股發(fā)行的“抽水機”功率來改善供求。
《新財經(jīng)》：自“5.30”印花稅提高以來，對2007年的A股市場產(chǎn)生了多少影響？對于2008年股市的影響是否還會延續(xù)？
鐘精騰：2007年成交金額的大幅銳增，特別是“5.30”以來印花稅的大幅提升，傭金以及印花稅的交易成本對二級市場投資者的財富吞噬相當(dāng)驚人：截至2007年10月底，A股共成交金額40. 1萬億元，傭金及印花稅合計高達3153億元。
綜合考慮2008年的行情等因素，預(yù)計2008年A股換手率可能會較2007年下降近半，即約為32%.但2008年全年可流通的平均市值規(guī)模較2007年增加了七成左右，2008年A股成交金額比2007年減少20%左右，約40萬億元。而按40萬億元成交金額計算的傭金及印花稅合計為3840億元（參見圖1）。
從歷史經(jīng)驗可知，印花稅也是管理調(diào)控股市供求的重要手段。2007年管理層大幅提升印花稅是遏制證券市場泡沫化的權(quán)宜之計。若2008年股市陷入低迷，管理層逐漸調(diào)低印花稅可以期待。
《新財經(jīng)》：隨著“大小非”解禁，2008年是否要有所增加？
鐘精騰：大非解禁的高峰期主要集中在2009年及2010年，而2008年大小非解禁總市值為28089億元（按2007年11月12日收盤價計算），僅比2007年高出三成（參見圖2）。
但連續(xù)三年解禁股份的疊加壓力不可小視：2006~2008年三年累計解禁市值將高達54350億元。統(tǒng)計顯示，解禁“大小非”2007年（截至9月）減持總量雖僅占可減持股份7.12%，但比2006年減持股份占可減持股的3.64%水平高出近1倍。可見隨著股價的大漲，市場落袋為安意愿明顯增強。故可預(yù)期，5萬多億已解禁的“大小非”將成為2008年行情冷熱的自動調(diào)節(jié)器（參見圖3）。
《新財經(jīng)》：2007年基金的大規(guī)模擴容將給2008年的股市帶來怎樣的影響？
鐘精騰：“5.30”以來，基金擴容的“大躍進”催生了藍籌泡沫，使得管理層一度暫停新基金的發(fā)行以及老基金的持續(xù)營銷�？梢哉f，證券市場機構(gòu)化的發(fā)展是趨勢，也是證券市場逐漸成熟的標志。但機構(gòu)化的發(fā)展需與中國股市近八成股份未流通的特色相結(jié)合，與時俱進。統(tǒng)計顯示，截至2007年10月底，基金、券商、QFII、保險等機構(gòu)投資者持有的A股市值為3.9萬億元，占滬深A(yù)股總流通市值的48.88％。可見，目前基金等機構(gòu)規(guī)模相對流通市值而言，已是“僧多粥少”。
除基金、QFII、QDII等發(fā)行外，“港股直通車”特別是股指數(shù)期貨的推出將成為影響2008年資金供求的重要因素。
重大事件將對股市產(chǎn)生刺激
《新財經(jīng)》：對于2008年的股市，可能產(chǎn)生直接影響的因素有哪些？
桂浩明：應(yīng)該說，在2007年，經(jīng)過市場各方的全力挖掘，凡是人們能夠想象到的投資主題及題材，恐怕都有了比較完整的表現(xiàn)。因此，以常規(guī)角度尋找投資重點，恐怕是不那么容易的。但是，2007年有一件事情沒來得及做，就是股指期貨推出。雖然從股指期貨本身來說，它并不具備引導(dǎo)大盤上漲或者下跌的作用，但作為一種具有創(chuàng)新色彩的金融衍生品，它的出現(xiàn)會在很大程度上影響市場資金的流向，加大股市中300指數(shù)樣本股，特別是權(quán)重股的地位。而這種局面一旦形成，不但市場將表現(xiàn)出更大的活力，權(quán)重股的價值在某種角度上也會得到提升。應(yīng)該說，股指期貨拖過了2007年，但不會再拖過2008年。只要股指期貨推出的計劃一公布，馬上就會對市場產(chǎn)生重大刺激。毫無疑問，布局2008年，就一定要考慮推出股指期貨這個因素，并且把它作為影響市場走勢的最大變量之一來考慮，圍繞推出股指期貨這樣的安排來進行資產(chǎn)配置。
《新財經(jīng)》：除了股指期貨的推出，還有哪些因素可以考慮？
桂浩明：值得注意的還有一個因素，就是2008年的北京奧運會。舉辦奧運會有多重意義，就經(jīng)濟意義來說，決不僅僅是直接促進對奧運會相關(guān)的經(jīng)濟部門在此間出現(xiàn)較大的發(fā)展，更在于它能夠極大地提高民族自信、自豪感，加深世界對中國的認識與理解。經(jīng)驗證明，處于經(jīng)濟起飛階段的國家舉辦奧運會，無不對其經(jīng)濟產(chǎn)生積極的推動作用。進一步說，奧運會的舉行，將延長中國經(jīng)濟的景氣周期，從而有效地改變一些人認為的中國宏觀經(jīng)濟增長已經(jīng)處于拐點的看法，這對于股市來說，無疑具有全方位的積極作用。
現(xiàn)在市場上有一種論調(diào)，認為奧運會以后股市就不行了。究竟是否如此，當(dāng)然需要實踐來檢驗，也確實不能排除臨近奧運會股市出現(xiàn)震蕩的可能。但是，如果“后奧運經(jīng)濟”的發(fā)展得以充分展現(xiàn)，那么，股市在這個時候就會獲得新的做多題材與想象空間。在布局2008年的時候，對這樣一個因素，也是需要有所預(yù)期、有所準備的。
《新財經(jīng)》：對于2008年的股市，哪些行業(yè)更有投資價值？
鐘精騰：2008年個股不會再像前兩年那樣“雞犬升天”，個股機會更多是結(jié)構(gòu)性的。與1998年的區(qū)域震蕩市相同，“重組”及“成長”兩大題材將主導(dǎo)著2008年市場熱點的演繹，即注資重組、整體上市以及小盤高增長等個股將成為市場追捧的熱點。
行業(yè)及板塊機會經(jīng)過近兩年的充分挖掘，可以預(yù)期2008年市場熱點的行業(yè)特征不會很明顯，因此，2008年選股應(yīng)自下而上。相對而言，銀行及航空類個股仍有望成為2008年的強勢品種。
盡管國家為控制資金流動性過剩和信貸規(guī)模的過度增長，不斷出臺上調(diào)存款準備金率等貨幣緊縮政策，但作為2008年以后兩稅并軌的最大受益者銀行股，預(yù)計未來的兩三年國有商業(yè)銀行至少能保持20%以上的凈利潤增長；而股份制銀行能保持35%以上的凈利潤增長。在經(jīng)濟保持高增長的情況下，金融市場不斷發(fā)展，銀行在綜合經(jīng)營的情況下，將率先涉足其他金融領(lǐng)域，投資基金管理公司、證券公司、保險公司等。這有利于銀行打造綜合金融服務(wù)集團，進行業(yè)務(wù)全面整合。從動態(tài)估值的角度看，銀行板塊的2007年和2008年平均PE大概在35倍和25倍左右。從整個市場的角度看，銀行板塊的估值水平是相對偏低的。
看好航空類個股除了消費升級的原因外，更主要是對2008年人民幣升值會進一步加速的預(yù)期。
2008年奧運會的到來，可能會給旅游酒店、航空等一些奧運板塊帶來階段性的脈沖機會，但投資者不可期望過高。奧運板塊中，多是一些概念股，而隨著基金等機構(gòu)快速發(fā)展，市場投資理念的逐漸成熟，缺乏實質(zhì)性業(yè)績支撐的概念股將難成氣候。
仇彥英：2007年出現(xiàn)的牛熊共舞、結(jié)構(gòu)分化，在2008年會得到進一步的演化。這種結(jié)構(gòu)分化的基礎(chǔ)在于行業(yè)趨勢的演變和不同企業(yè)成長的基本預(yù)期。另外，在高估值的市場下，風(fēng)險仍然是不得不防范的，明確判斷行業(yè)趨勢和把握行業(yè)中的優(yōu)勢企業(yè)是最有效的投資策略。
在流動性過剩仍然對股市構(gòu)成支持的情況下，個股、板塊、行業(yè)的牛市是可以期待的，畢竟股市已經(jīng)培養(yǎng)了一批穩(wěn)定的投資者。那么，在增長預(yù)期明確的行業(yè)中把握優(yōu)勢企業(yè)的投資機會，“優(yōu)勢企業(yè)＋大市值”是基本的配置�；趯麧櫡�(wěn)定增長的預(yù)期，金融、地產(chǎn)、機械、食品、商業(yè)、電力、交通仍是投資的重點和配置的核心，從值得關(guān)注的超預(yù)期增長的行業(yè)趨勢看，電子元器件、日用品、通信、醫(yī)藥等小市值行業(yè)是可以挖掘潛力品種的方向。但相對于當(dāng)前通過資源整合、整體上市、機構(gòu)規(guī)模擴張而演繹的“強者恒強”，中小企業(yè)股票走勢整體強于大盤的機會仍然還需要時間。
各機構(gòu)2008年投資策略
長江證券：從消費升級角度，看好顯著受益于消費結(jié)構(gòu)升級的行業(yè)也即消費服務(wù)業(yè)；從直接受益本幣升值角度，看好受益本幣升值帶來匯差收入的航空業(yè)；從產(chǎn)業(yè)鏈角度，看好位于產(chǎn)業(yè)鏈最上游的資源類企業(yè)主要涵蓋石油和煤炭；從市場預(yù)期趨同性角度，看好金融和房地產(chǎn)業(yè)。
海通證券：對于2008年的行業(yè)配置，建議超配以金融、地產(chǎn)、通訊運營和石油化工為代表的封閉型行業(yè)，以及以鋼鐵、機械和交通運輸為代表的半封閉型行業(yè)。
高盛：關(guān)注A股市場中走勢落后的大盤股，其中金融股、油氣股及電信股所面對的風(fēng)險較小。航空、藥品零售、資產(chǎn)管理及托管銀行等行業(yè)似乎仍處于良好位置，預(yù)料將受惠于中國強勁的宏觀經(jīng)濟趨勢。
中金公司：基于自上而下的行業(yè)分析、行業(yè)市盈率/大盤市盈率比值相對于歷史平均水平的偏差、PEG 值等三個因素出發(fā)確定行業(yè)配置建議：最看好的五個流通市值占比較大的板塊是：金融、地產(chǎn)、零售、鋼鐵、電力。
興業(yè)證券：可采取“守株待兔”七大行業(yè)和重點央企：軍工、煤炭、電網(wǎng)電力、民航、航運、電信、石油石化等保持國有經(jīng)濟的絕對控制力的行業(yè)。
