引言
隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，道路運(yùn)輸量猛增，社會(huì)對(duì)公路建設(shè)的需求不斷增加。各地加大了公路建設(shè)的投入，但同時(shí)資金來(lái)源和風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題日益突出。至“十五”期末，江蘇省蘇州市公路網(wǎng)總里程達(dá)6992公里，其中“十五”期間新增里程1777.7公里。二級(jí)以上公路占總里程比重43.9%，近95%的公路實(shí)現(xiàn)了等級(jí)化。所有縣（市）、區(qū)及鎮(zhèn)實(shí)現(xiàn)二級(jí)以上公路溝通，農(nóng)村公路通達(dá)率達(dá)100%.公路在蘇州市綜合運(yùn)輸體系中的骨干地位得到了加強(qiáng)。按照蘇州市政府規(guī)劃，“十一五”期間，市域公路網(wǎng)里程需達(dá)到7600公里左右，二級(jí)以上公路所占總里程比重達(dá)45.2%，全面實(shí)現(xiàn)公路等級(jí)化。本文以蘇州市近年來(lái)在各類公路建設(shè)中采用的融資模式為例，探討在新形勢(shì)下公路建設(shè)融資模式的創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)控制相關(guān)問(wèn)題。
一、公路建設(shè)籌資的一般經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
要研究公路建設(shè)資金來(lái)源和籌資模式，必須首先分析公路產(chǎn)品的特征，了解其經(jīng)濟(jì)學(xué)特性。
1.公路產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)學(xué)屬性
現(xiàn)代財(cái)政學(xué)理論，將社會(huì)的所有產(chǎn)品分為私人產(chǎn)品、公共產(chǎn)品和準(zhǔn)公共產(chǎn)品（又稱為混合產(chǎn)品）三類。公共產(chǎn)品一般是指由公共部門提供的產(chǎn)品，薩繆爾森把公共產(chǎn)品定義為“每個(gè)人消費(fèi)這種產(chǎn)品不會(huì)導(dǎo)致他人對(duì)該產(chǎn)品消費(fèi)的減少”。公共產(chǎn)品的特征歸納起來(lái)有兩點(diǎn)：一是非競(jìng)爭(zhēng)性；二是非排他性或共同受益。公共產(chǎn)品的非競(jìng)爭(zhēng)性，使得增加一個(gè)人的消費(fèi)所引起的邊際成本為零。但是，新增加的消費(fèi)者的邊際成本為零，并不說(shuō)明提供這一產(chǎn)品不需要成本，需要成本就需要費(fèi)用來(lái)彌補(bǔ)成本，而收費(fèi)就會(huì)阻止人們消費(fèi)這種產(chǎn)品。由此，公共產(chǎn)品由市場(chǎng)提供時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致公共產(chǎn)品閑置。而公共產(chǎn)品的非排他性，使得人們完全有可能在不付任何代價(jià)的情況下，享受通過(guò)其他人的捐獻(xiàn)而提供的公共產(chǎn)品或勞務(wù)的效益，即免費(fèi)搭車。由于免費(fèi)搭車現(xiàn)象大量存在，對(duì)公共產(chǎn)品的需求會(huì)大大增加，而導(dǎo)致公共產(chǎn)品供給量不足。由于公共產(chǎn)品特征所決定的，上述兩個(gè)方面的效率損失意味著在公共產(chǎn)品領(lǐng)域資源配置的市場(chǎng)失靈，必須由政府直接提供，即通過(guò)財(cái)政投資來(lái)解決社會(huì)公共產(chǎn)品的供給問(wèn)題。
公共產(chǎn)品根據(jù)非排他性和非競(jìng)爭(zhēng)性的強(qiáng)弱，即使用的性質(zhì)不同分為純公共產(chǎn)品和半公共產(chǎn)品。半公共產(chǎn)品又可分為：一是擁擠性的公共產(chǎn)品，是指隨著消費(fèi)者人數(shù)的增加而產(chǎn)生擁擠。它的特點(diǎn)是具有非排他性或消費(fèi)者共同受益，但消費(fèi)上具有一定程度的競(jìng)爭(zhēng)性。例如公路，當(dāng)行駛的車輛達(dá)到一定數(shù)量之后，追加的車輛便會(huì)阻礙交通，造成公路擁擠。二是價(jià)格排他性的公共產(chǎn)品。它的特點(diǎn)，一方面是具有共同受益的特點(diǎn)，即誰(shuí)都可以享用；另一方面，它在受益上是不完全的，可以排他，即誰(shuí)花錢誰(shuí)受益。公路所提供的服務(wù)，無(wú)疑具有非競(jìng)爭(zhēng)性，但是它卻不一定滿足非排他性的條件，因?yàn)樵趯?shí)踐中，完全可以通過(guò)收取養(yǎng)路費(fèi)、過(guò)路費(fèi)的方式將不愿為修路付款的人排除在公路使用范圍之外。
由此，可以得出這樣的結(jié)論：對(duì)于等級(jí)公路產(chǎn)品雖然在一定意義上具有消費(fèi)的非排他性，但卻不具備取得方式的非競(jìng)爭(zhēng)性特征，從效用上來(lái)講，對(duì)公路的消費(fèi)既可以使私人的收益提高，也有利于社會(huì)福利水平的提高，所以這類公路產(chǎn)品的屬性更接近于半公共產(chǎn)品。而農(nóng)村公路則具有非競(jìng)爭(zhēng)性和非排他性，可以視為純粹的公共產(chǎn)品。
2.公路產(chǎn)品的半公共產(chǎn)品屬性決定了籌資渠道的多樣化
對(duì)于不同的公共產(chǎn)品，財(cái)政采取的支持方式是不同的。純粹的公共產(chǎn)品由財(cái)政直接投資進(jìn)行建設(shè)。半公共產(chǎn)品的建設(shè)與投資的基本方式有：一是由政府直接投資全部或大部分，或由政府出面組織資金，讓具有獨(dú)立法人地位的公司去經(jīng)營(yíng)，必要的時(shí)候政府派出代表或由委托政府有關(guān)部門去監(jiān)管；二是把一些公共產(chǎn)品的生產(chǎn)與供給，通過(guò)政府與私人企業(yè)簽訂合同，承包給私人企業(yè)去經(jīng)辦。這兩者都有轉(zhuǎn)讓經(jīng)營(yíng)權(quán)的特點(diǎn)。對(duì)于擁擠性的公共產(chǎn)品，通過(guò)對(duì)消費(fèi)者收取一定費(fèi)用可以實(shí)現(xiàn)排他性，因此可以選擇市場(chǎng)或政府供給。公路產(chǎn)品就屬于此類。
從1994年至今，我國(guó)GDP增速平均大約為9%左右，但是，在GDP快速增長(zhǎng)的同時(shí)，公共產(chǎn)品支出并未保持同步增長(zhǎng)。以公路建設(shè)為例，在1961～1990年的30年間我國(guó)公路建設(shè)資金的投入水平一直非常低，占全社會(huì)固定資產(chǎn)總投資的比重在1%～3%之間，占GDP比重基本在0.5%以下：“八五”期間公路建設(shè)投資有了明顯增長(zhǎng)，占全社會(huì)固定資產(chǎn)總投資和GDP的比重分別達(dá)到了3.8%和1.3%：“九五”期間分別達(dá)到6.6%和2.4%：“十五”期間，包括貸款在內(nèi)的所有融資渠道用于國(guó)家公路網(wǎng)的投資總和，平均占GDP的1.2%.雖然支出在不斷增長(zhǎng)，但這種投入與其他國(guó)家相比還是相當(dāng)?shù)偷�。相比之下�?950～1985年間，也就是美國(guó)建成8.5萬(wàn)公里州際高速公路系統(tǒng)的這段時(shí)間內(nèi)，聯(lián)邦政府承擔(dān)了全部建設(shè)成本的90%，分別占GDP的1.3%（1960年）和3.3%（1980年）。剩余的部分，由各州的用戶費(fèi)用填補(bǔ)。到上世紀(jì)80年代中期，由于大量繞城高速路的興建，美國(guó)用于高速公路建設(shè)項(xiàng)目的投資總額達(dá)到了GDP的3.7%.從我國(guó)目前的情況看，要建成國(guó)家等級(jí)公路網(wǎng)，單純依靠財(cái)政投入是不現(xiàn)實(shí)的。
對(duì)于公共產(chǎn)品的投資，本來(lái)是公共財(cái)政的職能，然而，由于我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不高，經(jīng)濟(jì)實(shí)力有限，財(cái)政資金的大部分被用于政府日常開銷，而直接用于公共產(chǎn)品的投入較少，導(dǎo)致了公共產(chǎn)品投入不足。另外，在財(cái)政支出中還存在著財(cái)權(quán)與事權(quán)的不對(duì)稱的現(xiàn)象。1994年分稅制的財(cái)政體制實(shí)施后，中央宏觀調(diào)控能力大大增強(qiáng)，財(cái)政收入也大大增加。在全國(guó)財(cái)政收入不斷增長(zhǎng)的同時(shí)，地方財(cái)政卻越來(lái)越困難。造成這種局面的原因是財(cái)政支出中財(cái)權(quán)與事權(quán)不對(duì)稱，財(cái)權(quán)重心逐漸上移，而事權(quán)重心卻逐漸下移。比如較高級(jí)別政府集中了過(guò)多的基礎(chǔ)建設(shè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面的支出責(zé)任。像基本建設(shè)支出項(xiàng)目，中央占據(jù)40%，省地兩級(jí)政府又占掉50%多，結(jié)果急需大量資金投入基礎(chǔ)建設(shè)的小城鎮(zhèn)和農(nóng)村地區(qū)只能獲得不到10% 的份額。所以，像公路這樣的半公共產(chǎn)品的建設(shè)，需要采用其他的方式尋求投資主體的多元化，以彌補(bǔ)財(cái)政資金投入的不足。
經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和公路建設(shè)的發(fā)展之間是相互促進(jìn)的作用，為了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和民眾的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，政府部門必須采用其他方法來(lái)籌集建設(shè)資金，彌補(bǔ)財(cái)政投入的不足，如果不能獲得較好的融資渠道，資金缺口將無(wú)法彌補(bǔ)，這就是導(dǎo)致我國(guó)一些地方公路建設(shè)落后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求和民眾需求的根本原因。因此，我們有必要研究這方面的問(wèn)題。本課題組對(duì)江蘇省蘇州市區(qū)域內(nèi)的公路建設(shè)情況做了深入的調(diào)查研究，針對(duì)不同類型的公路建設(shè)提出了不同的融資模式。這些融資模式，不但能帶來(lái)公路發(fā)展所需要的資金，還能使資本結(jié)構(gòu)更趨社會(huì)化，組織形式更趨合理化。
二、公路建設(shè)項(xiàng)目融資的現(xiàn)狀
1.“省市共建、以市為主”的高速公路項(xiàng)目的建設(shè)融資
[案例1]蘇州繞城高速公路是江蘇省高速公路網(wǎng)的重要組成部分，累計(jì)完成總投資118.08億元。項(xiàng)目采用 “省市共建、以市為主、股份制建路”的建設(shè)模式，組建了項(xiàng)目公司作為融資的主體。蘇州繞城高速公路有限公司（以下簡(jiǎn)稱繞城高速）是2002年10月經(jīng)工商登記注冊(cè)成立的，主要負(fù)責(zé)繞城高速公路建設(shè)資金籌集、公路維護(hù)管理、公路收費(fèi)等。
蘇州繞城高速公路有限公司設(shè)立后的股本結(jié)構(gòu)如表1.
蘇州市為了確保對(duì)省市重點(diǎn)工程項(xiàng)目的投資，整合了交通資產(chǎn)重組成立了國(guó)有獨(dú)資的“蘇州交通投資有限責(zé)任公司”，這是一個(gè)國(guó)有的投融資平臺(tái)，也是繞城高速的第一大股東。另兩家出資方也有國(guó)有背景或是國(guó)有控股，所以繞城高速公路公司是國(guó)有控股性質(zhì)的。
公司設(shè)立后利用公司機(jī)制進(jìn)一步籌資并建設(shè)公路基礎(chǔ)設(shè)施。公司采用的主要融資方式為長(zhǎng)期借款，其中同南京開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)銀行蘇州分行等多家銀行根據(jù)工程進(jìn)度以公路收費(fèi)權(quán)作質(zhì)押簽訂了借款協(xié)議，累計(jì)借款余額約100億元。這和各股東出資的資本金共同形成了工程建設(shè)資金。
從這種建設(shè)與融資模式來(lái)看，成立項(xiàng)目公司是必要的和關(guān)鍵的步驟。根據(jù)交通部《公路建設(shè)市場(chǎng)管理辦法》的規(guī)定：公路建設(shè)項(xiàng)目依法實(shí)行“項(xiàng)目法人”負(fù)責(zé)制；收費(fèi)公路建設(shè)項(xiàng)目可行性研究報(bào)告批準(zhǔn)或依法核準(zhǔn)后，項(xiàng)目投資主體應(yīng)當(dāng)成立或者明確項(xiàng)目法人。公路建設(shè)項(xiàng)目的投資主體可以依照《公司法》成立有限責(zé)任公司或股份有限公司。同時(shí)，投資主體也可以明確依法經(jīng)過(guò)事業(yè)法人登記的事業(yè)（單位）法人作為“項(xiàng)目法人”�！绊�(xiàng)目法人”作為公路建設(shè)從業(yè)單位之一，在公路建設(shè)市場(chǎng)中必須嚴(yán)格遵守國(guó)家有關(guān)法律、法規(guī)和規(guī)章，嚴(yán)格執(zhí)行公路建設(shè)行業(yè)的強(qiáng)制性標(biāo)準(zhǔn)、各類技術(shù)規(guī)范及規(guī)程的要求。由此可見，“項(xiàng)目公司”僅是承擔(dān)某個(gè)建設(shè)項(xiàng)目的“項(xiàng)目法人”外在形式之一，它是由“項(xiàng)目法人”依據(jù)《公司法》所組建的有限責(zé)任公司或者股份有限公司，簡(jiǎn)稱為“項(xiàng)目公司”。由此可見，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，成立的項(xiàng)目公司是具有獨(dú)立法人地位，按照《公司法》來(lái)運(yùn)作的融資和建設(shè)和管理主體。
對(duì)于以下情況，可以考慮成立項(xiàng)目公司按照公司機(jī)制進(jìn)行融資、建設(shè)和管理：（1）大型項(xiàng)目的開發(fā)有可能超出了一個(gè)公司的財(cái)務(wù)、管理承受能力，使用合資結(jié)構(gòu)，項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)可以由所有的項(xiàng)目參加者共同承擔(dān)。（2）不同背景投資者之間的結(jié)合有可能為項(xiàng)目帶來(lái)巨大的互補(bǔ)性效益。 （3）投資者不同優(yōu)勢(shì)結(jié)合，有可能在安排項(xiàng)目融資時(shí)獲得較為有利的貸款條件。
總的來(lái)看，繞城高速公路公司收益日益增長(zhǎng)，現(xiàn)金流量狀況良好，可以說(shuō)繞城高速的融資、建設(shè)取得了成功。由于公路產(chǎn)品的半公共產(chǎn)品性質(zhì)，采用了政府與市場(chǎng)共建的方式，其中，成立項(xiàng)目公司是必要的和關(guān)鍵的步驟，由高速公路項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)融資、經(jīng)營(yíng)管理和收費(fèi)還貸。
2.蘇州市域內(nèi)的一級(jí)公路等高等級(jí)公路建設(shè)項(xiàng)目的融資問(wèn)題
[案例2]蘇州市交通局于2004年11月正式成立了“蘇州市高等級(jí)公路管理中心”，作為市高等級(jí)公路建設(shè)的投融資、建設(shè)和經(jīng)營(yíng)主體。蘇虞張一級(jí)公路就是依托這一投融資平臺(tái)進(jìn)行籌資和建設(shè)的。該公路是蘇州市規(guī)劃市域公路網(wǎng)“兩縱三橫一環(huán)”主骨架的重要組成部分。該項(xiàng)目于2001年11月經(jīng)江蘇省發(fā)展計(jì)劃委員會(huì)《關(guān)于蘇虞張公路項(xiàng)目建議書的批復(fù)》（蘇計(jì)基礎(chǔ)發(fā)（2001）1085號(hào)）正式立項(xiàng)；路線全長(zhǎng)58.7公里，概算總投資為13.1億元。
資本金占總投資的35%（其中省交通廳定額投入1.2億元，沿線區(qū)和縣級(jí)市的地方財(cái)政投入約合3.4億元），其余資金以收費(fèi)權(quán)質(zhì)押方式通過(guò)國(guó)內(nèi)銀行貸款解決。
蘇州市對(duì)一級(jí)公路的建設(shè)成立了專門的管理機(jī)構(gòu)，類似項(xiàng)目公司的性質(zhì)，當(dāng)條件成熟時(shí)可以對(duì)市域內(nèi)收費(fèi)還貸公路實(shí)行統(tǒng)一貸款、統(tǒng)一還貸、統(tǒng)一經(jīng)營(yíng)的管理模式，這種管理模式的實(shí)行將會(huì)為融資方式的創(chuàng)新比如資產(chǎn)證券化提供基礎(chǔ)。
3.蘇州市域內(nèi)縣鄉(xiāng)道路建設(shè)項(xiàng)目融資問(wèn)題
[案例3]以張家港市公路建設(shè)為例，市域內(nèi)“五縱五橫一環(huán)一高一連一接”的交通主框架已基本形成，二級(jí)路網(wǎng)和農(nóng)村公路建設(shè)正穩(wěn)步推進(jìn)，至2004年底，該市共擁有公路里程1368公里。該市成立了農(nóng)村公路辦公室負(fù)責(zé)全市村組道路建設(shè)，近兩年新建改建了655公里農(nóng)村道路。按照市政府推進(jìn)社會(huì)主義新農(nóng)村基本現(xiàn)代化的實(shí)施意見，到2008年底，該市所有村組道路、居住區(qū)道路將全部實(shí)現(xiàn)灰黑化。
張家港市在農(nóng)村公路建設(shè)中主要采用財(cái)政資金投入的方式。這是因?yàn)檗r(nóng)村公路不同于高等級(jí)公路，農(nóng)村公路的技術(shù)等級(jí)一般在二級(jí)以下，按照現(xiàn)行管理規(guī)定很難實(shí)施車輛通行費(fèi)制度，也無(wú)法大幅度地靠引進(jìn)民間資金來(lái)滿足公路建設(shè)對(duì)資金的需求，這意味著農(nóng)村公路建設(shè)融資主要依靠財(cái)政資金投入。按照國(guó)家的有關(guān)規(guī)定，目前可用于農(nóng)村公路建設(shè)的資金，包括財(cái)政撥款，國(guó)債專項(xiàng)資金和車購(gòu)稅專項(xiàng)資金，納入財(cái)政預(yù)算管理和財(cái)政專戶管理的交通規(guī)費(fèi)資金等。
三、公路建設(shè)融資中的風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)控制
（一）公路建設(shè)融資中的風(fēng)險(xiǎn)
繞城高速的三家股東為國(guó)有獨(dú)資的或國(guó)有控股的公司，這就決定了繞城高速也是一家國(guó)有控股的項(xiàng)目公司，公司在籌集建設(shè)資金時(shí)主要向銀行長(zhǎng)期借款。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論，借款的融資方式雖然可以為公司帶來(lái)低資本成本的優(yōu)勢(shì)，但是大大增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和其他風(fēng)險(xiǎn)。一般的分析中往往只考慮了融資本身給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而忽視了其他類型的風(fēng)險(xiǎn)。如果從政府的角度分析融資風(fēng)險(xiǎn)，在公路建設(shè)融資中的風(fēng)險(xiǎn)是不同于一般財(cái)務(wù)管理理論中的風(fēng)險(xiǎn)的概念。
1.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
這里主要指的是因籌資活動(dòng)而引起的收益不確定性以及到期不能償付本息的風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)籌資會(huì)增加股東的風(fēng)險(xiǎn)，由于使用債務(wù)籌資所產(chǎn)生的這部分額外風(fēng)險(xiǎn)稱為公司股東的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（Ross， Westerfield，Jordan，1995）。公路公司與一般的公司一樣，在籌資過(guò)程中避免不了這種風(fēng)險(xiǎn)�？傮w來(lái)看，高速公路行業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展仍有一定的增長(zhǎng)空間，但邊際效益將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。鑒于我國(guó)高速公路已經(jīng)進(jìn)入持續(xù)加速建設(shè)時(shí)期，越來(lái)越多的高速公路陸續(xù)投入運(yùn)營(yíng)，但是由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展加速了社會(huì)活動(dòng)物流化、汽車保有量快速增加、人均可支配收入增長(zhǎng)，以及城鎮(zhèn)人民生活水平提高等等，都將促進(jìn)高速公路車流量的絕對(duì)增長(zhǎng)。另一方面，由于路網(wǎng)延伸效應(yīng)、貨車超載治理、汽油價(jià)格上漲等因素也對(duì)高速公路車流量形成了一定的抑制作用。從全國(guó)看，未來(lái)高速公路行業(yè)總體投資效益可能出現(xiàn)下降趨勢(shì)。這就是說(shuō)，未來(lái)高速公路的現(xiàn)金流量狀況并不一定像預(yù)期的一樣，這種收益的不確定性帶來(lái)了到期不能還本付息的風(fēng)險(xiǎn)。高速公路項(xiàng)目建成后，實(shí)際車流量、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)和模式都可能低于預(yù)測(cè)水平，區(qū)域內(nèi)其他平行公路建成甚至是城市規(guī)劃改變，道路分流將會(huì)出現(xiàn)，從而引起投資回報(bào)期延長(zhǎng)，甚至超越高速公路收費(fèi)經(jīng)營(yíng)期限。此外，公路建設(shè)貸款都屬于中長(zhǎng)期貸款，而中長(zhǎng)期貸款受國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策變化的影響更為明顯，尤其是不斷深化的利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程中，可能造成貸款利率的變化，從而使得中長(zhǎng)期貸款面臨較大的利率風(fēng)險(xiǎn)。
2.財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)
[案例1]繞城高速的三家股東中有的是交通管理部門利用交通建設(shè)基金設(shè)立的投資主體，有的是國(guó)有控股的公司，在融資時(shí)成為了擔(dān)保方。作為擔(dān)保人，當(dāng)繞城高速公路公司無(wú)法全部?jī)斶�到期的債務(wù)本金時(shí)，擔(dān)保方就要承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任。這幾家股東公司的性質(zhì)很容易讓人把它們與政府擔(dān)保聯(lián)系在一起。政府擔(dān)保或保證與擔(dān)保法中嚴(yán)格意義上的擔(dān)保是截然不同的，這里的擔(dān)�；虮ＷC更大意義上只是一種承諾或意向性擔(dān)保，通常政府都不對(duì)項(xiàng)目融資償還提供任何形式的直接承諾。但是，如果發(fā)生償債危機(jī)，三家擔(dān)保方均不能承擔(dān)或全部承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，這種風(fēng)險(xiǎn)還是會(huì)轉(zhuǎn)嫁給政府即地方財(cái)政，形成了政府的或有負(fù)債。這種風(fēng)險(xiǎn)我們可以稱之為財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
政府或有負(fù)債一般是指由政府過(guò)去的行為或事項(xiàng)形成的潛在的不確定性債務(wù)，以及雖非政府行為所致但基于道義責(zé)任、公眾期望和政治壓力而不得不承擔(dān)最后清償責(zé)任的債務(wù)。這些或有負(fù)債是客觀存在且數(shù)額巨大的，一旦發(fā)生還款危機(jī)，或有負(fù)債就轉(zhuǎn)化為了直接負(fù)債，由此可能會(huì)導(dǎo)致以下三種不利后果：（1）加重地方政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)，使擔(dān)保公司的代償風(fēng)險(xiǎn)，最終轉(zhuǎn)化為實(shí)際上的財(cái)政代償風(fēng)險(xiǎn)；（2）引發(fā)地方政府的道德風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致銀行的債權(quán)損失，從而降低銀行參與公路建設(shè)融資活動(dòng)的積極性；（3）不利于公路項(xiàng)目公司自身形成有效的激勵(lì)和約束機(jī)制，因?yàn)樨?cái)政代償?shù)目深A(yù)期性，降低了項(xiàng)目公司實(shí)施有效管理、建立風(fēng)險(xiǎn)控制制度的積極性。
�。ǘ┕方ㄔO(shè)融資風(fēng)險(xiǎn)的控制
對(duì)于融資中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目公司通過(guò)加強(qiáng)內(nèi)部控制、改善經(jīng)營(yíng)管理、建立健全資金管理制度等措施，可以較好地控制這種風(fēng)險(xiǎn)。
第一，通過(guò)擴(kuò)大收入，降低成本，增加息稅前利潤(rùn)，增加現(xiàn)金流量，提高利息的償付能力來(lái)規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。例如可以根據(jù)公路交通行業(yè)管理的特點(diǎn)以及公路資產(chǎn)價(jià)值形成的特點(diǎn)，通過(guò)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的界定，將收費(fèi)公路作為固定資產(chǎn)處理，通過(guò)計(jì)提折舊的方式，增加現(xiàn)金流量，提高償債能力，從而降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
第二，在項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)可以成立項(xiàng)目收費(fèi)管理公司。目前各地普遍存在著經(jīng)營(yíng)性收費(fèi)道路和非經(jīng)營(yíng)性收費(fèi)道路同時(shí)收費(fèi)的局面，由于投資主體不同，在收費(fèi)公路的聯(lián)網(wǎng)和管理等方面存在較大的矛盾和不協(xié)調(diào)，因此可由各省交通廳統(tǒng)一協(xié)調(diào)，由各家收費(fèi)公路的投資主體組成聯(lián)合小組，進(jìn)行收費(fèi)管理招投標(biāo)， 使項(xiàng)目的收費(fèi)運(yùn)營(yíng)管理實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，從而能夠在較大程度上降低各項(xiàng)目公司的運(yùn)營(yíng)成本。
第三，控制投資規(guī)模，降低工程造價(jià)�？刂仆顿Y規(guī)模是控制債務(wù)增加速度的有效途徑，從工程開始就嚴(yán)格控制投資，禁止超規(guī)模建設(shè)而追加投資；從設(shè)計(jì)方案到施工單位的遴選遵守招投標(biāo)制度；建設(shè)過(guò)程中加強(qiáng)監(jiān)督，促使施工單位控制成本。建立績(jī)效考核體系和獎(jiǎng)懲制度，將責(zé)任分層落實(shí)到人，提高工作效率，降低運(yùn)營(yíng)成本；杜絕人為的逃費(fèi)現(xiàn)象，確保應(yīng)收收入不流失。可以吸取國(guó)內(nèi)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，增加運(yùn)營(yíng)中的服務(wù)項(xiàng)目，提高廣告和服務(wù)區(qū)的收入。
第四，轉(zhuǎn)移債務(wù)，拓寬融資渠道，分散風(fēng)險(xiǎn)。為了降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，需要從貸款期限、利率、內(nèi)債與外債等方面重新優(yōu)化。一個(gè)較為可行性的方法是將外債置換成內(nèi)債；將短期商業(yè)銀行貸款置換成利率較低、還款期限較長(zhǎng)的國(guó)家開發(fā)銀行貸款。在開拓融資渠道上，經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓是盤活現(xiàn)有公路資產(chǎn)的好方法，也是取得了較多實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的一種方法；BOT或資產(chǎn)證券化也是應(yīng)用于收費(fèi)公路的融資方式。這兩種方式既能為償還收費(fèi)公路債務(wù)籌措大量現(xiàn)金，也能轉(zhuǎn)移債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但需要公路主管部門能以合理的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給投資者具有較好收益前景的項(xiàng)目。對(duì)于有較好收益前景的收費(fèi)公路應(yīng)吸引民間資本和外資的投入，提倡債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的多元化。對(duì)于非經(jīng)營(yíng)性公路加強(qiáng)預(yù)算管理，避免浪費(fèi)，提高資金利用率，保證償還債務(wù)的資金數(shù)量。
對(duì)于財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的控制，需要從政府角度來(lái)考慮。
首先，政府應(yīng)明確它的擔(dān)保責(zé)任。為了防范因擔(dān)保產(chǎn)生的或有負(fù)債成為直接負(fù)債，政府明確自己在擔(dān)保中的責(zé)任和限度是極為必要的。責(zé)任規(guī)定得越明確、越正式，就越能夠減少和防止道德風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。政府要向市場(chǎng)發(fā)出明確的信號(hào)，即什么樣的市場(chǎng)行為是不能指望在出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)失敗之際可以獲得政府經(jīng)濟(jì)上的援助的，以減少融資方對(duì)政府的依賴心理，從而減少市場(chǎng)中的道德風(fēng)險(xiǎn)以及可能出現(xiàn)的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
其次，對(duì)于需要政府進(jìn)行承諾或擔(dān)保的公路建設(shè)項(xiàng)目，政府應(yīng)加強(qiáng)項(xiàng)目的設(shè)計(jì)工作。在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，政府有必要確定出哪些風(fēng)險(xiǎn)能夠有效控制，哪些風(fēng)險(xiǎn)可以獲得政府的支持，從而建立有效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、管理和控制機(jī)制來(lái)監(jiān)控項(xiàng)目各參與方的運(yùn)營(yíng)情況。除了外生風(fēng)險(xiǎn)（比如自然災(zāi)害） 外，政府所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要存在于項(xiàng)目的設(shè)計(jì)方面。一項(xiàng)設(shè)計(jì)良好的項(xiàng)目可以降低該項(xiàng)目潛在的財(cái)政成本，而一項(xiàng)設(shè)計(jì)較差的項(xiàng)目則會(huì)產(chǎn)生市場(chǎng)扭曲和道德風(fēng)險(xiǎn)。
再次，政府可以建立專項(xiàng)基金。通過(guò)各級(jí)政府財(cái)政出一部分，公路稅費(fèi)一部分來(lái)設(shè)立專項(xiàng)基金用于償還各級(jí)政府原有的債務(wù)和由于取消部分收費(fèi)公路而轉(zhuǎn)移給政府的債務(wù)。收費(fèi)公路的債務(wù)可以向收益好的收費(fèi)公路轉(zhuǎn)移。對(duì)于經(jīng)營(yíng)性公路的補(bǔ)償，可以結(jié)合經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的預(yù)測(cè)回報(bào)率和實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行補(bǔ)償或者以近三年凈收益為基數(shù)進(jìn)行補(bǔ)償。最后，假如或有負(fù)債變成直接負(fù)債，政府應(yīng)在預(yù)先確定的承諾限度內(nèi)履行義務(wù)。如果承擔(dān)一些不必要的債務(wù)，會(huì)向項(xiàng)目公司暗示過(guò)分冒風(fēng)險(xiǎn)是值得的。這會(huì)給政府將來(lái)政策的可信性造成惡劣影響。
四、公路建設(shè)融資的創(chuàng)新
�。ㄒ唬﹪�(guó)內(nèi)外公路建設(shè)中的融資模式
據(jù)統(tǒng)計(jì)，在我國(guó)已建和在建的高速公路項(xiàng)目中，其資金來(lái)源主要是：1.國(guó)家撥款補(bǔ)助；2.國(guó)債專項(xiàng)資金；3.上市公司社會(huì)募集資金；4.高速公路經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓收益；5.民間企業(yè)參股投資；6.銀行貸款等等。其中主要還是采用了傳統(tǒng)的融資方式，銀行貸款占了很大比重。在“十五”期間，僅就江蘇省而言，高速公路項(xiàng)目貸款近800億元，約占建設(shè)總規(guī)模的61%.這與我國(guó)公路建設(shè)事業(yè)的發(fā)展需要和資本市場(chǎng)的發(fā)展不相適應(yīng)。因此應(yīng)該進(jìn)一步拓寬籌融資渠道，吸引多種資金參與公路建設(shè)，避免對(duì)銀行信貸的過(guò)度依賴。
以國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家美國(guó)為例，美國(guó)在公路建設(shè)中吸收社會(huì)資金參與建設(shè)采用的模式大致有：1.由聯(lián)邦政府拿出少量資金，其余則依靠地方政府和私人出資，開發(fā)、擴(kuò)建和更新交通運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施。美國(guó)已有19個(gè)州允許建設(shè)公私合營(yíng)的高速公路，在這種項(xiàng)目中政府與私人主要通過(guò)合同的形式來(lái)確立雙方的權(quán)利義務(wù)，政府是交通設(shè)施的所有者，私人則可以擁有交通設(shè)施中的某一部分（如交通管理系統(tǒng)、服務(wù)區(qū)等），并從中獲得相應(yīng)的收益。據(jù)美國(guó)交通運(yùn)輸部公布的數(shù)據(jù)表明，最近幾年，美國(guó)政府從私人投資者中募集資金超過(guò)210億美元，開發(fā)了43項(xiàng)交通基礎(chǔ)設(shè)施工程，大幅度降低了聯(lián)邦政府、州政府和地方政府的財(cái)政壓力。2.完全由私人自建。私人自建的形式主要為建設(shè)管理收費(fèi)車道、橋梁和智能交通設(shè)施、公路附屬設(shè)施等，收益回報(bào)主要來(lái)自收取的通行費(fèi)、某些交易費(fèi)用（如提供服務(wù)等）、公路兩側(cè)地產(chǎn)升值的分享以及政府支付的一定費(fèi)用。收費(fèi)年限由政府確定，收費(fèi)期限內(nèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)可以調(diào)整，調(diào)整幅度由私人與政府協(xié)商確定。目前，美國(guó)有10個(gè)項(xiàng)目開始嘗試由私人自建自管。如芝加哥大橋通過(guò)特許的方式，交由澳大利亞和西班牙的公司共同建設(shè)管理99年，期滿后交還政府。
�。ǘ﹦�(chuàng)新融資方式要解決的問(wèn)題
一是擴(kuò)大資金來(lái)源。從我國(guó)整個(gè)公路建設(shè)來(lái)看，在“十五”期間，我國(guó)交通基礎(chǔ)設(shè)施總投資達(dá)到了22354.68億元，其中公路完成建設(shè)投資19783.85億元， 占總投資的88.5%.公路建設(shè)所需資金中來(lái)自中央政府的國(guó)債資金和車購(gòu)稅資金平均只占到了14.59%，這意味著大約85%的建設(shè)資金是靠銀行貸款和地方政府籌資來(lái)解決的。在“十一五”期間，預(yù)計(jì)交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)所需資金將達(dá)到34000億元，其中公路建設(shè)所需資金29000億元，占總需求的85.3%.按照“十五”期間各項(xiàng)交通規(guī)費(fèi)收入（包括車輛購(gòu)置稅，下同）的平均增長(zhǎng)速度可以估計(jì)“十一五”期間各項(xiàng)交通規(guī)費(fèi)收入，進(jìn)而測(cè)算出用于公路建設(shè)的數(shù)額，再加上“十一五”期間預(yù)計(jì)爭(zhēng)取的400億元國(guó)債資金和70億元中央預(yù)算內(nèi)資金，合計(jì)約7500億元投資于公路建設(shè)，這只占所需全部資金的25.8%，也就是說(shuō)，仍有大約75%的公路建設(shè)資金需要靠銀行貸款和民間資金籌集。這么多的建設(shè)資金僅僅依靠銀行貸款來(lái)籌集將會(huì)給我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)很大的風(fēng)險(xiǎn)。而且，由于公路的特殊性質(zhì)，采用貸款融資方式，若最后還款出現(xiàn)危機(jī)，政府部門往往擺脫不了為企業(yè)“買單”的責(zé)任，這種財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)一旦變成現(xiàn)實(shí)，將會(huì)給當(dāng)?shù)刎?cái)政造成極其惡劣的影響，嚴(yán)重?cái)_亂財(cái)政的可持續(xù)發(fā)展。所以，擴(kuò)大資金來(lái)源多渠道融資，進(jìn)一步優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)是創(chuàng)新融資方式要解決的首要問(wèn)題。
二是降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的定義，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就是要適當(dāng)降低債務(wù)資本在總資本中的比重，減少到期不能償付本息的風(fēng)險(xiǎn)。所以，必須引入其他的融資方式，諸如權(quán)益資本融資，或其他的債務(wù)資本融資方式。除了政府作為投資的主體外，應(yīng)該本著“誰(shuí)投資、誰(shuí)收益”的原則，積極引進(jìn)社會(huì)資本、外資資本等使投資主體多元化。如果投資主體多元化，那么財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)也可以隨之降低。
�。ㄈ┮皂�(xiàng)目公司為主體來(lái)運(yùn)作BOT、資產(chǎn)證券化等的可行性。
蘇州市在公路建設(shè)中已采用除銀行貸款外的其他融資方式。蘇州市成立了國(guó)有獨(dú)資的“蘇州交通投資有限責(zé)任公司”，先后發(fā)行了高速公路股權(quán)信托，以信用、擔(dān)保和質(zhì)押等方式籌集資金。這是一個(gè)較好的融資平臺(tái)，“蘇州交通投資有限責(zé)任公司”可以出資設(shè)立或參股項(xiàng)目公司來(lái)建設(shè)公路。對(duì)于公路建設(shè)融資方式的創(chuàng)新，我們認(rèn)為目前主要有BOT、資產(chǎn)證券化和股份制改造等方式。如果以項(xiàng)目公司為主體來(lái)運(yùn)作BOT、資產(chǎn)證券化等，具有理論上和實(shí)踐上的可行性。
1.BOT的可行性分析
BOT是英文“Build-Operate-Transfer”的簡(jiǎn)稱，即“建設(shè)—經(jīng)營(yíng)—移交”。所謂BOT項(xiàng)目融資，是政府與投資企業(yè)簽訂協(xié)議，授予項(xiàng)目公司特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，由項(xiàng)目公司籌集資金，完成項(xiàng)目建設(shè)。項(xiàng)目公司在政府授予特許期內(nèi)有權(quán)運(yùn)營(yíng)和管理該項(xiàng)目，回報(bào)投資、償還貸款，并通過(guò)提供產(chǎn)品、收取服務(wù)費(fèi)用等獲得合理利潤(rùn)。特許經(jīng)營(yíng)期滿后，項(xiàng)目將無(wú)償移交政府。
項(xiàng)目公司的資本金到位后，建設(shè)資金由項(xiàng)目公司進(jìn)行融資，提供融資的銀行一般要求項(xiàng)目建設(shè)期間由股東擔(dān)保，經(jīng)營(yíng)期間用政府授予項(xiàng)目公司的經(jīng)營(yíng)權(quán)質(zhì)押擔(dān)保。BOT項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)是指在BOT項(xiàng)目融資的特許、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、移交4個(gè)階段損失發(fā)生的不確定性。因此，在運(yùn)作BOT項(xiàng)目時(shí)，就股東和項(xiàng)目公司而言，要關(guān)注以下風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)和防范：一是防范資本金不能及時(shí)到位的風(fēng)險(xiǎn)。二是建設(shè)期與運(yùn)營(yíng)期間融資擔(dān)保方應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，如果項(xiàng)目運(yùn)作過(guò)程中發(fā)生重大變化，項(xiàng)目公司不能履行合同，則由擔(dān)保方負(fù)責(zé)履行。因此，簽訂擔(dān)保合同時(shí)要認(rèn)真研究有關(guān)條款，及時(shí)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。三是其他風(fēng)險(xiǎn)，如BOT項(xiàng)目還存在征地拆遷的風(fēng)險(xiǎn)；建設(shè)完工延遲風(fēng)險(xiǎn)；自然災(zāi)害等不可抗拒風(fēng)險(xiǎn)；政府提前收回或越權(quán)干預(yù)風(fēng)險(xiǎn)；公共政策及法律變化風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格變動(dòng)造成成本超支風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)故障風(fēng)險(xiǎn)；運(yùn)營(yíng)維護(hù)風(fēng)險(xiǎn)；環(huán)境影響風(fēng)險(xiǎn)等。以上風(fēng)險(xiǎn)必須給予充分考慮，事先制定可行的解決方案，才能確保項(xiàng)目圓滿完成。
蘇州市繞城高速公路和蘇嘉杭高速公路建設(shè)實(shí)質(zhì)上采用的就是類似于BOT的模式，目前來(lái)看，都取得了成功。但是這種建設(shè)投資模式的主要弊端是投資主體單一，政府承擔(dān)了大量的擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)家審計(jì)署審計(jì)長(zhǎng)李金華曾提醒銀行注意公路貸款風(fēng)險(xiǎn)，他表示，公路建設(shè)貸款大量出現(xiàn)借新還舊和展期現(xiàn)象，貸款以收費(fèi)權(quán)作質(zhì)押，存在較大風(fēng)險(xiǎn)。2006年底，交通部發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范收費(fèi)公路管理工作的通知》，明確要求各地暫停收費(fèi)公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓，嚴(yán)格控制收費(fèi)公路建設(shè)規(guī)模，東部地區(qū)新增新建的二級(jí)公路一律不準(zhǔn)收費(fèi)。這樣看來(lái)，利用這種融資模式將受到政策的限制，所以，必須尋求更為適合的公路建設(shè)融資模式。
2.資產(chǎn)證券化的可行性分析
近年來(lái)我國(guó)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)開始走向市場(chǎng)化，風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)逐漸增強(qiáng)，對(duì)貸款的風(fēng)險(xiǎn)度和贏利性的要求日益提高。對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，將大量的短期儲(chǔ)蓄資金集中投向回收期長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，這種不對(duì)稱的結(jié)構(gòu)很容易產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，一旦出問(wèn)題，銀行的籌資成本、信用損失、資產(chǎn)變現(xiàn)損失將十分巨大。公路產(chǎn)品本身的性質(zhì)也決定了這些貸款如果演變成政府債務(wù)危機(jī)，將會(huì)給地方政府財(cái)政和金融業(yè)帶來(lái)非常不利的影響。面對(duì)內(nèi)部和外部金融環(huán)境的迫切需求，必須探索一種新的融資工具克服存在的制約因素，分散和化解面臨的風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目貸款的資產(chǎn)證券化是一種有效的途徑。
資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）是將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及收益要素進(jìn)行分解和重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為擔(dān)保，可以在金融市場(chǎng)上流通的證券（Asset-Backed Securities 資產(chǎn)擔(dān)保證券，簡(jiǎn)稱ABS）的過(guò)程。根據(jù)資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)的出發(fā)點(diǎn)不同，大體可以分為收益資產(chǎn)證券化和信貸資產(chǎn)證券化。
資產(chǎn)證券化是籌資主體作為發(fā)起人，將流動(dòng)性差的不同項(xiàng)目資產(chǎn)集中起來(lái)，打包組合成資產(chǎn)池，以一定的價(jià)格出售給一個(gè)特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，簡(jiǎn)稱SPV），即通過(guò)債權(quán)資產(chǎn)的真實(shí)銷售回收部分資金。SPV通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排和信用增級(jí)（Credit Enhancement），分離與重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)（包括信用、流動(dòng)性利率、外匯等風(fēng)險(xiǎn)），將其轉(zhuǎn)化成證券，選擇承銷商向投資者發(fā)行。SPV利用發(fā)行收入支付購(gòu)買資產(chǎn)的價(jià)款，并向聘任的各類機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)。由SPV委托的受托人則負(fù)責(zé)歸集證券化資產(chǎn)的本息，對(duì)投資者進(jìn)行證券本息的償還。在這一過(guò)程中，選擇合格的基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化最重要的。
具體來(lái)說(shuō)，公路收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)證券化運(yùn)作模式和操作程序主要分為以下幾步：第一，成立具有法人資格的國(guó)有交通資產(chǎn)經(jīng)管管理公司，用于各行政區(qū)的交通路橋收費(fèi)權(quán)匯總，組成交通路橋收費(fèi)權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)池。第二，成立SPV.SPV向國(guó)有交通資產(chǎn)經(jīng)管管理公司收取交通路橋收費(fèi)權(quán)組成基礎(chǔ)資產(chǎn)池，并以SPV對(duì)外發(fā)行以交通路橋收費(fèi)權(quán)作為背景資產(chǎn)的資產(chǎn)債券。第三，出售資產(chǎn)。交通資產(chǎn)管理公司將交通收費(fèi)權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)池真實(shí)出售給SPV.第四，資產(chǎn)信用增級(jí)。SPV將資產(chǎn)池經(jīng)信用增級(jí)，通常采用優(yōu)先級(jí)證券和次級(jí)證券結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、保險(xiǎn)公司投�；�?qū)I(yè)擔(dān)保公司擔(dān)保的方法進(jìn)行信用增級(jí)。第五，SPV向社會(huì)公眾發(fā)行以交通路橋收費(fèi)權(quán)為背景資產(chǎn)支撐的資產(chǎn)債券，籌集款項(xiàng)。第六， SPV向交通資產(chǎn)管理公司支付購(gòu)買交通路橋收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)池的價(jià)款。第七步，SPV管理交通路橋收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)池，收取交通路橋費(fèi)款項(xiàng)。第八步，SPV向資產(chǎn)證券的投資者兌付到期券本息。
公路建設(shè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)屬于滿足社會(huì)基本需求的層次，需求彈性小，消費(fèi)者對(duì)公路產(chǎn)品的消費(fèi)數(shù)量是比較穩(wěn)定的，不會(huì)有較大的波動(dòng)，消費(fèi)價(jià)格又受政府管制，也不會(huì)有較大的波動(dòng)。所以 它在經(jīng)營(yíng)期間能夠產(chǎn)生較為穩(wěn)定的現(xiàn)金收入。而且，這類項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期較長(zhǎng)且遵循一定的自然和生活規(guī)律，歷史記錄完備，在未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入具有可預(yù)測(cè)性。若從可供證券化的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)性分析，公路建設(shè)一般都會(huì)有政府的支持，這也在很大程度上提高了證券的信用級(jí)別，降低了風(fēng)險(xiǎn)，比較容易吸引投資商的投資。因此，可以選擇公路項(xiàng)目貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化。
3.股份制改造
蘇州市現(xiàn)有的項(xiàng)目公司均為有限責(zé)任公司形式，如果能對(duì)現(xiàn)有的基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)進(jìn)行股份制改組或組建股份公司，通過(guò)存量或增量發(fā)行股份吸收社會(huì)資金，實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，并在運(yùn)營(yíng)中引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)政府調(diào)控下的市場(chǎng)化運(yùn)作，將是一個(gè)很好的融資思路。
吸收各類社會(huì)資金是實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)化的高級(jí)階段，具有十分明顯的優(yōu)勢(shì)：一是通過(guò)投資主體的多元化和經(jīng)營(yíng)運(yùn)作的市場(chǎng)化，可以充分改善基礎(chǔ)設(shè)施投資和經(jīng)營(yíng)的效率；二是政府部門在實(shí)現(xiàn)投資主體多元化的過(guò)程中，通過(guò)出售部分股份收回資金，從而一定程度上充實(shí)了政府部門繼續(xù)投資的資金實(shí)力；三是隨投融資主體多元化格局的形成，市場(chǎng)化運(yùn)作環(huán)境也將逐步改善，從而推動(dòng)其他領(lǐng)域的市場(chǎng)化進(jìn)程；四是減少行業(yè)主管部門與公司兩位一體即“政企合一”的方式建設(shè)公路的弊端。政府直接參與投資建設(shè)與不完善的制度結(jié)構(gòu)相結(jié)合，當(dāng)權(quán)利失去制約時(shí)，容易使地方交通部門滋生腐敗現(xiàn)象。但是，由于社會(huì)資金的進(jìn)入，對(duì)短期利益的過(guò)分追求，容易導(dǎo)致企業(yè)目標(biāo)與政府目標(biāo)矛盾的出現(xiàn)，必須建立相應(yīng)的激勵(lì)和約束機(jī)制來(lái)保證。
五、政策與建議
1.各級(jí)政府應(yīng)加大對(duì)農(nóng)村公路建設(shè)投資的力度
作為純公共產(chǎn)品的農(nóng)村公路建設(shè)，各級(jí)政府投資是主要的資金來(lái)源，BOT 、BT模式及資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新融資方式均不適用于農(nóng)村公路建設(shè)籌資的選擇。車購(gòu)稅資金是中央補(bǔ)助農(nóng)村公路建設(shè)最主要的資金來(lái)源， 2006年中央財(cái)政共下達(dá)車購(gòu)稅用于農(nóng)村公路建設(shè)資金226.3億元（含新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)），占當(dāng)年車購(gòu)稅交通專項(xiàng)資金總支出預(yù)算的37.1%，比2005年增加了67.3億元，增幅達(dá)到42.3%.地方政府也應(yīng)加大對(duì)農(nóng)村公路建設(shè)的投資力度，使政策向農(nóng)村公路建設(shè)傾斜，可以適當(dāng)調(diào)減對(duì)高等級(jí)公路建設(shè)項(xiàng)目的投資增幅，將大量資金用于支持農(nóng)村公路建設(shè)，將會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)農(nóng)村地區(qū)公路建設(shè)事業(yè)的發(fā)展。
2.加強(qiáng)公路項(xiàng)目建設(shè)的前期工作
要加強(qiáng)公路項(xiàng)目建設(shè)的前期工作，提高項(xiàng)目可行性研究報(bào)告的準(zhǔn)確性、科學(xué)性，銀行貸款還款期限的安排通常是根據(jù)項(xiàng)目可行性研究報(bào)告測(cè)算的投資回報(bào)期，但在具體實(shí)踐中，排除交通滾動(dòng)發(fā)展建設(shè)因素，設(shè)計(jì)部門還要充分考慮各種可變因素，提高可行性研究報(bào)告的質(zhì)量。
3.加強(qiáng)收費(fèi)公路的運(yùn)營(yíng)管理
要加強(qiáng)收費(fèi)公路的運(yùn)營(yíng)管理，提高還貸能力，降低融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，可以通過(guò)控制公路建設(shè)投資，降低經(jīng)營(yíng)管理成本，開發(fā)路產(chǎn)資源潛力，嚴(yán)格存貸款資金運(yùn)作等途徑多管齊下，完善內(nèi)部控制制度，增加現(xiàn)金流入，增強(qiáng)償債能力。探索可行的高速公路投融資渠道，改變目前對(duì)銀行貸款的過(guò)分依賴局面。比如依托交通投資部門，嘗試建立交通產(chǎn)業(yè)投資基金和發(fā)行中長(zhǎng)期建設(shè)債券，積極爭(zhēng)取資產(chǎn)證券化試點(diǎn)等，引入各類資本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，有條件的可以考慮籌備公司上市，在資本市場(chǎng)上融得股權(quán)資本，滿足高速公路建設(shè)資金需求，全面提升高速公路項(xiàng)目貸款的運(yùn)行質(zhì)量。
