進(jìn)入2007年，中國(guó)股市的暴漲吸引了全球目光。一些人說(shuō)是因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康增長(zhǎng)，企業(yè)投資回報(bào)超預(yù)期增長(zhǎng)；也有人將原因歸結(jié)于股改的基本成功；但更多人認(rèn)為是流動(dòng)性泛濫所致。
或許以上原因都是存在的。但經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)并不意味著股票普遍翻倍上漲，企業(yè)回報(bào)超預(yù)期并不意味著其可持續(xù)。股價(jià)不是未來(lái)價(jià)值回報(bào)的貼現(xiàn)嗎？股改的基本成功只能說(shuō)明市場(chǎng)回歸正常的價(jià)值發(fā)現(xiàn)。流動(dòng)性過(guò)剩也不只在中國(guó)才有，全球早已出現(xiàn)美元泛濫。
中國(guó)股市為什么義無(wú)反顧地暴漲？必須找到核心因素。
我們必須清醒地看到中國(guó)所處的特殊時(shí)代背景。2002年以來(lái)，中國(guó)資本化的進(jìn)程明顯加快，支持資本化的市場(chǎng)化改革進(jìn)程在加快。表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：
中國(guó)資源要素價(jià)格改革。過(guò)去二十多年的市場(chǎng)化改革主要集中在最終產(chǎn)品部門，而土地、自然資源等資源要素市場(chǎng)化程度很低，產(chǎn)權(quán)事實(shí)上是虛置的，或者說(shuō)是“模糊”的。在傳統(tǒng)體制下，這些要素被國(guó)有部門壟斷，只能通過(guò)劃撥方式在國(guó)有或集體經(jīng)濟(jì)組織間流動(dòng)，無(wú)所謂價(jià)格。一旦這些要素被投向市場(chǎng)，便成為盈利性資本產(chǎn)權(quán)。未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，資源要素價(jià)格的市場(chǎng)化改革將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重中之重。
資本化所必需的一系列制度構(gòu)建明顯加快。比如《物權(quán)法》的推出，使得私有產(chǎn)權(quán)界定開(kāi)始清晰，資本化進(jìn)程有了比較可靠的產(chǎn)權(quán)保護(hù)與契約執(zhí)行。股權(quán)分置改革使得股票市場(chǎng)恢復(fù)了正常激勵(lì)。以往，上市公司和大股東千方百計(jì)從市場(chǎng)中“圈錢”、“掏空”，而現(xiàn)在是將大量場(chǎng)外資產(chǎn)進(jìn)行注入，使其迅速資本化，體現(xiàn)財(cái)富。企業(yè)和個(gè)人信用記錄開(kāi)始建立，使得企業(yè)資產(chǎn)（包括有形資產(chǎn)和未來(lái)收入）、勞動(dòng)者未來(lái)收入，都可通過(guò)產(chǎn)權(quán)化、證券化或者金融票據(jù)化轉(zhuǎn)變成流通資本，令死資產(chǎn)和未來(lái)收入隨時(shí)能夠變現(xiàn)。這在以往是難以想象的。
資源要素價(jià)格改革和短期內(nèi)制度構(gòu)建的突然加速，為龐大的、長(zhǎng)期處于非市場(chǎng)化的資源和資產(chǎn)加速資本化提供了條件，也創(chuàng)造了巨大的需求。大量存量資產(chǎn)（土地使用權(quán)、礦山等）的價(jià)值需要利用資本市場(chǎng)進(jìn)行重估。
可以看到，2007年的市場(chǎng)上漲已經(jīng)不是單純依靠人民幣升值了，銀行股從1月份到現(xiàn)在僅上漲10%，而大量存量資產(chǎn)作為潛在的資產(chǎn)注入來(lái)源，成為市場(chǎng)上漲的核心動(dòng)力。中信證券研究報(bào)告顯示，目前中央直屬企業(yè)的總資產(chǎn)額和凈資產(chǎn)額分別為12.3萬(wàn)億和5.4萬(wàn)億元人民幣，而股票市場(chǎng)中，央企“窗口公司”的總資產(chǎn)額和凈資產(chǎn)額分別只有3.2萬(wàn)億和0.94萬(wàn)億元人民幣。
無(wú)論今天中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展多么迅猛，從戰(zhàn)略層面審視，其與十幾年前并無(wú)本質(zhì)變化，依然是一個(gè)政府高度主導(dǎo)的集中型金融體制。企業(yè)發(fā)股、配股、增發(fā)、定向增發(fā)、可轉(zhuǎn)債發(fā)行、中長(zhǎng)期債券發(fā)行等領(lǐng)域仍存在很強(qiáng)的行政管制。上市公司還談不上自主決定發(fā)行證券的品種、數(shù)量、時(shí)間、用途。企業(yè)融資行政“審批制”向“備案制”的改革依然進(jìn)展緩慢。
更為關(guān)鍵的是，適合一般性企業(yè)、初級(jí)層次、區(qū)域性的多層次資本市場(chǎng)還沒(méi)有建立，深滬兩市虛假繁榮。寡頭壟斷市場(chǎng)，結(jié)果必然是高成本低效率。
實(shí)體經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化改革激發(fā)出龐大的資本化需求。這種需求由政府主導(dǎo)和管制，并在單一股票市場(chǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)。這樣的市場(chǎng)，不暴漲才怪。
從資本市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展考慮，加快解除政府行政管制、建設(shè)多層次資本市場(chǎng)是解決問(wèn)題的著力方向。
