在我國成功加入WTO以后，國債市場的逐步開放將成為必然。而國債市場完全對外開放的時間主要取決于人民幣資本項目下可自由兌換的時間安排。我國自從1950年發(fā)行“人民勝利折實公債”以來，經(jīng)過半個多世紀(jì)的發(fā)展，雖然其中經(jīng)歷了許多波折和坎坷，但基本上形成了以交易所為主體、有全國銀行間債券交易市場和場外市場相配合的國債市場體系。在人民幣可自由兌換、國債市場全面開放之前，考慮開辦美元國債市場、發(fā)行美元國債，將成為我國金融市場重大而有現(xiàn)實意義的改革措施之一。本文所指美元國債是利用現(xiàn)有國債市場的基礎(chǔ)設(shè)施面向國內(nèi)現(xiàn)有債券市場參與者和境外投資者人發(fā)行以美元計價的政府債券。作為一種新型的國債券種，其發(fā)行對我國債券市場、股票市場、外匯交易市場以及整個金融業(yè)乃至整體國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，都將產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

　　發(fā)行美元國債的可行性及必要性

　　經(jīng)過對我國國債市場進(jìn)行深入細(xì)致的研究以后，筆者認(rèn)為發(fā)行美元國債的必要性及可行性主要體現(xiàn)在以下幾方面：

　　第一，符合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級，建立社會保障機(jī)制，維系必要的財政收支對應(yīng)關(guān)系的需要。

　　首先，受經(jīng)濟(jì)全球化和世界性產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響，我國將進(jìn)入一個持續(xù)時間較長、力度較大、影響較為深刻的結(jié)構(gòu)調(diào)整時期，而加入WTO則可能在相當(dāng)程度上將結(jié)構(gòu)調(diào)整中的某些矛盾進(jìn)一步顯現(xiàn)和激化。為促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、升級，我國政府不能不考慮充分運(yùn)用國債手段獲取財政資金。其次，隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和“入世”后進(jìn)口產(chǎn)品的沖擊，國內(nèi)相當(dāng)一部分缺乏競爭力和比較優(yōu)勢的企業(yè)和行業(yè)將被逐漸淘汰，失業(yè)、下崗和轉(zhuǎn)崗職工人數(shù)將呈上升趨勢，做好這部分職工的安置需要大量的財政資金，應(yīng)當(dāng)考慮運(yùn)用國債手段來促進(jìn)社會保障機(jī)制的改革和完善。再次，加入WTO后，關(guān)稅平均水平進(jìn)一步降低，進(jìn)口需求呈上升趨勢，為刺激出口、維持貿(mào)易順差或平衡亦需大量財政資金。

　　此外，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)設(shè)施的建設(shè)以及外貿(mào)交易額的擴(kuò)大和中央外江儲備的增加都需要大量的財政資金。為了維持必要的收支對應(yīng)關(guān)系，也必須借助于國債手段。

　　我國政府每年均向國際市場發(fā)行幾十億的美元國庫券和歐元國庫券，如將此部分債券改為對國內(nèi)市場發(fā)行，不僅可以滿足上述目的，亦可降低發(fā)行成本，也不會帶來外匯風(fēng)險，可謂一舉三得。

　　第二，可以提供安全有效的投資工具，促進(jìn)債券市場發(fā)展，完善我國金融體系。

　　首先，盡管近年來我國政府放松了對有關(guān)外匯的管制，居民手中外匯持有量有所增加，但當(dāng)前我國國內(nèi)居民對其所持有的外匯缺乏一個較為安全有效的投資工具。近期由于人民銀行的一再降息和利息稅的開征，銀行外匯存款已經(jīng)被普遍認(rèn)為是一種安全但缺乏效益的投資方式。2001年2月21日中國證監(jiān)會和國家外匯管理局發(fā)布了《關(guān)于境內(nèi)居民個人投資境內(nèi)上市外資股若干問題的通知》，對我國境內(nèi)居民開放了B股市場。但從幾個月的實踐來看，B股市場對于大多數(shù)居民來說仍然是一個高風(fēng)險的投資場所，投資者不可能將所有的資金存放其中。投資者需要一個美元債券市場作為資產(chǎn)管理及避險的手段。

　　其次，有關(guān)專家的研究表明，成熟的國債市場除需要有一定規(guī)模的債券發(fā)行量外，債券的品種、期限也是國債市場健康發(fā)展的必要條件之一。逐步開放的我國國債市場需要美元國債這種新的券種來促使其逐步走向成熟、完善。

　　再次，B股市場向中國國內(nèi)投資人開放，是實現(xiàn)美元化（硬通貨化）的一項有力舉措，是中國金融市場與國際接軌的重大嘗試和發(fā)展。但依照股市和債市連動發(fā)展的理論，B股市場的穩(wěn)定和發(fā)展需要一個美元國債市場來為其提供資金和規(guī)避風(fēng)險的場所。

　　最后，根據(jù)中國人民銀行2001年10月30日提供的資料，我國居民外匯存款總額2001年9月已經(jīng)達(dá)到800億美元，與去年同期相比增加了16.5%.而由于我國《商業(yè)銀行法》對商業(yè)銀行的投資進(jìn)行了嚴(yán)格限制，除發(fā)放貸款外商業(yè)銀行很難為這部分外匯資金尋求一個更為安全有效的出路。根據(jù)《1993年巴塞爾協(xié)議建議書》，國債可以享受特殊債券的最高殊譽(yù)，其風(fēng)險權(quán)數(shù)在資產(chǎn)管理中為零。因而美元國債市場的形成既可以減少外幣存款為商業(yè)銀行帶來的利息負(fù)擔(dān)，為外幣存款找到一個安全而富有收益的出路，亦可降低商業(yè)銀資產(chǎn)風(fēng)險率，減少經(jīng)營風(fēng)險。

　　第三，是促進(jìn)外匯回流、吸引外資、穩(wěn)步開放金融市場和防范金融風(fēng)險的需要。

　　首先，如上文所述，我國在為居民提供了美元國債這種安全有效的投資工具之后，必然可以吸引外匯回流，減少長期以來一直存在的逃匯現(xiàn)象，增加我國的外匯儲備。

　　其次，金融市場逐步開放之后，必然會吸引大量的外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入我國金融市場，這些金融機(jī)構(gòu)也需要一個美元國債市場來進(jìn)行有關(guān)資金頭寸的經(jīng)營，保持資產(chǎn)的安全性和流動性，防范金范風(fēng)險。

　　最后，作為世界上第二大外資引進(jìn)國，我國政府也需要對外資進(jìn)行引導(dǎo)和監(jiān)督。對外資金融機(jī)構(gòu)發(fā)行美元國債，引導(dǎo)其進(jìn)入國債市場，再通過央行的公開市場操作對其進(jìn)行宏觀調(diào)控，可以引導(dǎo)外資金融機(jī)構(gòu)健康發(fā)展，穩(wěn)定金融市場，防范金融風(fēng)險。

　　第四，現(xiàn)有的國債市場的立法及基礎(chǔ)設(shè)施為其提供了可行性。我國自從1981年恢復(fù)國債發(fā)行以來，經(jīng)過20年的發(fā)展，國債市場的法制建設(shè)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已經(jīng)初具規(guī)模。尤其是1992年頒布的《中華人民共和國國庫券條例》，1997年頒布的《中華人民共和國國債托管管理暫行辦法》、《中華人民共和國公開市場暨一級交易商管理暫行規(guī)定》，1993年頒布的《中華人民共和國國債一級自營商管理暫行辦法》，以及1997年《證券法》、1995年《人民銀行法》和《商業(yè)銀行法》等配套法律法規(guī)的頒布，使我國國債一級市場逐步形成一個批零架構(gòu)的發(fā)行市場。國債一級自營商制度得以鞏固發(fā)展，其吸引力趨于增大。財政部在公開招標(biāo)的基礎(chǔ)上規(guī)定承銷商以中標(biāo)價格承銷國債，保證了每期國債的順利發(fā)行。國債發(fā)行的品種、種類日益增多，保證了二級市場的繁榮發(fā)展。二級市場上以國債為經(jīng)營對象的證券中介機(jī)構(gòu)不斷增多，早在1988年就成立了國債的場外交易市場。1990年隨著深、滬兩個證券交易所的成立，場內(nèi)交易市場亦相應(yīng)建立，基本形成了場內(nèi)交易為主、場外交易為輔的國債二級市場的交易組織格局。此外，統(tǒng)一的國債托管結(jié)算系統(tǒng)建設(shè)基本完成，亦使這一格局得到鞏固和完善。

　　因此，美元國債的發(fā)行并不會增加政府負(fù)擔(dān)，引發(fā)額外的制度成本，現(xiàn)存的國債市場基礎(chǔ)設(shè)施已能滿足其發(fā)行的需要并保證其安全交易。

　　有關(guān)的立法準(zhǔn)備

　　如前所述，美元國債的發(fā)行是利用現(xiàn)有的國內(nèi)債券市場的基礎(chǔ)設(shè)施而開展的。面對國外金融機(jī)構(gòu)開放的美元國債市場的監(jiān)管和風(fēng)險控制、市場信息系統(tǒng)建設(shè)與信息披露管理、控制托管環(huán)節(jié)及規(guī)范發(fā)行方式等方面的立法建設(shè)，將成為其能否試驗成功的關(guān)鍵所在。透明度是WTO的主要目標(biāo)之一。我國債券立法尚不完善，其大量規(guī)范是以通知、命令等方式發(fā)布，形式上欠缺透明度和嚴(yán)肅性。因此，最近一個時期的首要工作應(yīng)當(dāng)是加強(qiáng)立法工作，除應(yīng)由國務(wù)院、財政部及人民銀行發(fā)布有關(guān)美元國債發(fā)行和交易的相關(guān)規(guī)范外，還應(yīng)修訂和完善現(xiàn)存的有關(guān)國債規(guī)范和金融規(guī)范，形成一個與國內(nèi)相關(guān)法律和國際有關(guān)條約相協(xié)調(diào)的法律體系。

　　一、完善關(guān)于國債一級市場的法規(guī)建設(shè)

　　完善關(guān)于國債一級市場的法律建設(shè)，主要應(yīng)注意以下幾方面：第一，加緊制定《國債法》，規(guī)范美元國債的發(fā)行、償還與管理。隨著對國債職能的認(rèn)識和深化，世界各國越來越重視國債立法。如美國1917年頒布了《自由公債法》及1986年制定《政府債券法》；韓國1979年頒布《政府債券法》；日本在其《財政法》、《特例公債法》等相關(guān)法律中，也對各類公債分別作出了規(guī)定。我國盡管多次頒布《國庫券條例》和《特種國債條例》等，但立法級次和適用范圍都離國債發(fā)展和國債立法的要求相距甚遠(yuǎn)。應(yīng)進(jìn)一步提高對《國債法》研究起草工作的認(rèn)識，將其作為一部重要的法規(guī)來對待，加快其立法進(jìn)程，盡快制定和頒布。

　　第二，及時修訂《國債一級自營商管理暫行辦法》。隨著國債市場的發(fā)展，《國債一級自營商管理暫行辦法》已經(jīng)明顯不適應(yīng)發(fā)展需要。為促進(jìn)國債市場對外開放，應(yīng)加入外資金融機(jī)構(gòu)成為一級自營商的有關(guān)準(zhǔn)入條件；為防止不正當(dāng)競爭，應(yīng)取消國債一級自營商最低承銷份額的規(guī)定，代之以規(guī)定每次最高承銷限額；增加一級自營商承擔(dān)做市商義務(wù)的規(guī)定，要求它們?yōu)閭�券場外市場的建設(shè)發(fā)揮應(yīng)有作用；加強(qiáng)對一級自營商隊伍的年審工作，使國債一級自營商真正成為國債市場上有效的中介組織。

　　第三，制定并頒布關(guān)于國債發(fā)行方式的行政法規(guī)制度。盡管我國已經(jīng)采取了招標(biāo)的方式發(fā)行國債，但為確保發(fā)行市場的嚴(yán)肅性和法制化，尤其是依照WTO有關(guān)透明度的要求，應(yīng)當(dāng)按照公平、公開、公正的原則對招標(biāo)事宜以行政法規(guī)形式加以規(guī)范化。

　　二、完善二級市場的有關(guān)法規(guī)及制度建設(shè)

　　對于二級市場有關(guān)法律制度建設(shè)，筆者認(rèn)為主要應(yīng)做好以下幾個方面的工作：

　　第一，制定系統(tǒng)的國債交易有關(guān)法規(guī)，規(guī)范二級市場的國債交易問題，加強(qiáng)市場信息披露制度建設(shè)，改變原有的二級市場交易格局，形成以場外交易為主、場內(nèi)交易為輔的合理的二級市場組織結(jié)構(gòu)。

　　第二，出臺相關(guān)法規(guī)，開辦國債投資基金業(yè)務(wù)。國債投資基金作為一種國際上通行的最為普通的共同基金投資形式，是幫助普通個人投資者有效投資國債市場、培養(yǎng)良好的機(jī)構(gòu)投資者、優(yōu)化債券市場結(jié)構(gòu)的機(jī)制。尤其是隨著國債發(fā)行頻率的加大、品種的增加、方式的復(fù)雜化，如何將其有效組合是非個人能力、信息所能及的。而通過國債投資基金來進(jìn)行投資無論是對國債市場還是居民個人生活，都能起到積極的作用。

　　第三，完善《國債托管理暫行辦法》，加強(qiáng)國債清算系統(tǒng)的建設(shè)，在一定條件下允許符合一定資格條件的海外金融機(jī)構(gòu)作為中國國債托管清算系統(tǒng)成員單位，使之能代理外國投資者參與中國國債市場投資，推進(jìn)國債市場進(jìn)一步對外開放。

　　三、相關(guān)配套法律制度的修改和完善

　　眾所周知，我國為防范金融風(fēng)險，采取了銀行業(yè)、保險業(yè)以及證券業(yè)相互獨立的分業(yè)經(jīng)營模式。作為連結(jié)貨幣資金市場和投資資金市場的紐帶，國債市場交易規(guī)模日漸增大，必然會導(dǎo)致部分銀行資金和保險資金流向證券市場，模糊原有的分業(yè)經(jīng)營界限。中國加入WTO后，大量具有混業(yè)經(jīng)營習(xí)慣的外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國金融市場，也必然給分業(yè)經(jīng)營模式帶來沖擊。傳統(tǒng)上一直采取分業(yè)經(jīng)營模式的日本和美國分別于1997年和1999年放棄了原有的分業(yè)經(jīng)營模式。因此，修改《證券法》、《商業(yè)銀行法》以及《保險法》，改分業(yè)經(jīng)營模式為混業(yè)經(jīng)營模式，將成為我國金融領(lǐng)域勢在必行的改革方向。

　　另外，根據(jù)我國《證券法》第二條第三款規(guī)定，《證券法》并不調(diào)整政府債券的發(fā)行、交易。而英美法系以及日、韓等大陸法系的《證券交易法》中的“證券”含義較廣，均包括政府債券。因此，應(yīng)在適當(dāng)時候修訂《證券法》，將國債交易納入《證券法》調(diào)整范圍之內(nèi)，這將有利于我國國債市場最終走向成熟，與國際慣例及WTO規(guī)則相符合。