華泰股份：急劇擴張之財務(wù)營救

　　面臨2007年的業(yè)績壓力，華泰股份開始積極營救，且已經(jīng)在2007年中報得以反映。具體有三，一是充分利用稅收優(yōu)惠政策，繼續(xù)保持較低的所得稅負；二是加速損耗的機器設(shè)備仍以直線法計提折舊；三是利用會計估計變更來降低管理費用

　　在急速擴張的道路上，華泰股份（600308）資產(chǎn)負債率和凈資產(chǎn)收益逐步攀升，資金杠桿效益愈加明顯。2007年之于華泰股份，與資金杠桿的瓶頸同時到來的，還有源于兩方面的業(yè)績壓力，一是利息費用的增加及費用化，二是所得稅準則的變化。于是，華泰股份開始積極營救，具體有三，一是充分利用稅收優(yōu)惠政策，繼續(xù)保持較低的所得稅負；二是加速損耗的機器設(shè)備仍以直線法計提折舊；三是利用會計估計變更來降低管理費用。

　　財務(wù)杠桿

　　華泰股份2003年年報披露，公司投資的15萬噸輕量涂布紙項目已于該年7月竣工投產(chǎn)。該項目可生產(chǎn)20萬噸/年新聞紙，使華泰股份新聞紙生產(chǎn)能力達36萬噸。與此相應(yīng)，華泰股份固定資產(chǎn)原值也因新項目的投入使用，由年初的14.62億增加到24.90億。

　　2004年，華泰股份收入及利潤總額均隨之增長，業(yè)績平穩(wěn)上升。

　　隨后，華泰股份的擴張愈演愈烈。2005、2006年分別有40萬噸新聞紙項目達成投產(chǎn)。至2006年底，該公司新聞紙的生產(chǎn)能力已達到120萬噸，固定資產(chǎn)原值達到71.54億。

　　2006年度，華泰股份40萬噸彩印新聞紙項目投產(chǎn)，奠定了其在新聞紙行業(yè)中的龍頭地位；與此同時，華泰股份收入與利潤也實現(xiàn)了同比快速增長。然而，我們不難發(fā)現(xiàn)，在2006年度收入增長31.90%的情況下，主營業(yè)務(wù)利潤僅比上年同期增長9.53%，與急速的資產(chǎn)及收入擴張相比，利潤增長空間相形見絀。

　　2003至2006年期間，華泰股份經(jīng)營活動僅為公司取得24.53億元的凈現(xiàn)金流入。但是，伴隨公司產(chǎn)能的擴張，該期間投資活動所需現(xiàn)金為45.55億元。

　　可見，華泰股份經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，遠不能為巨額投資提供保障，而上市募集的資金也于2002底全部使用完畢。因此，華泰股份必須在擴張的同時，拆入足夠的資金以滿足投資需求。

　　2003年12月31日，華泰股份長短期借款由年初5.21億增加到8.49億；2006年12月31日，該公司借款已達到36.6億。

　　表1顯示，華泰股份資產(chǎn)負債率和凈資產(chǎn)收益逐步攀升，資金杠桿效益愈加明顯。

表1  華泰股份四年相關(guān)指標情況（億元）

　　資金瓶頸

　　從2003到2006年末，華泰股份的資產(chǎn)總額由33.83億增長到79.15億，擴張了133.96%；主營業(yè)務(wù)收入隨之獲得大幅度增加，增長額21.44億，增長率為134.34%.但是，利潤總額在該期間增長僅為1.49億，增長率為48.68%.與投資相比，華泰股份的利潤回收速度緩慢。

表2  華泰股份三項指標增長情況（億元）

　　盡管經(jīng)營現(xiàn)金流明顯不能滿足擴張的需求，且負債率逐年攀升，華泰股份于2007年仍然持續(xù)著新增投資計劃。根據(jù)2006年董事會報告，華泰股份2006年與廣東新會雙水發(fā)電廠簽署意向協(xié)議，計劃在廣東建設(shè)120萬噸新聞紙和文化紙基地，一期計劃投資25億元建設(shè)40萬噸新聞紙項目。

　　于是，資金來源成為我們關(guān)注的事項之一。

　　2007年中報顯示，盡管采取借新償舊措施，但華泰股份籌資現(xiàn)金凈流量還是出現(xiàn)4.15億元的負數(shù)。同時，在經(jīng)營活動現(xiàn)金流僅為3.24億的情況下，公司未在上半年實施投資計劃。

　　我們認為，目前華泰股份年10億左右的經(jīng)營現(xiàn)金凈流入，顯然不足以維持36.6億的債務(wù)償還和擴張所需資金。2007年，華泰股份在負債壓力增加和盈利能力不足的雙重影響下，擴張資金的籌集將是保證公司發(fā)展戰(zhàn)略的重要問題。

　　對于華泰股份，資金杠桿的瓶頸或已來臨。

　　業(yè)績堪憂

　　我們研究發(fā)現(xiàn)，2007年之于華泰股份，與資金杠桿的瓶頸同時到來的，還有業(yè)績問題。具體有二，一是利息費用的增加及費用化給業(yè)績增長帶來壓力；二是所得稅準則的變化對業(yè)績而言雪上加霜。

　　2003年以來，華泰股份以借貸資金支撐擴張的同時，公司利息費用也逐年增長。2006年財務(wù)費用比2003年增長1.03億，增長率為451.13%.2007年中報顯示，華泰股份上半年財務(wù)費用已達0.95億，比上年同期增長85.72%.由于企業(yè)籌集資金相關(guān)的資產(chǎn)均已投入使用，使得相關(guān)的借款利息在以后年度無法資本化，勢必給企業(yè)未來業(yè)績增長帶來壓力（表3）。

表3  華泰股份歷年財務(wù)費用情況（萬元）

項目	2006年	2005年	2004年	2003年
財務(wù)費用	12598	6926	4658	2286
資本化利息	4608	1513	未披露

　　隨著新會計準則于2007年實施，華泰股份所得稅核算方法由原來的應(yīng)付稅款法變更為資產(chǎn)負債表債務(wù)法。在該方法下，公司因機器設(shè)備折舊在稅法和會計政策上的差異將給業(yè)績帶來負面影響。

　　2007年前，華泰股份所得稅核算采用應(yīng)付稅款法。在這種核算方法下，應(yīng)交所得稅等于所得稅費用。由于一直以來不斷爭取稅收優(yōu)惠，所以華泰股份的所得稅費用低于同行業(yè)水平。表4顯示，另外十家造紙業(yè)上市公司的情況是，2006年綜合稅負率為19.08%，而華泰股份的稅負率僅為6.63%.

　　根據(jù)新所得稅準則，企業(yè)在會計期末對一項資產(chǎn)要分別確認按照會計準則確定的賬面價值與按照稅法規(guī)定確定的計稅基礎(chǔ)。由于華泰股份機器設(shè)備在稅前扣除采用加速折舊，而會計采用直線折舊，造成機器設(shè)備期末賬面價值高于計稅基礎(chǔ)，從而產(chǎn)生應(yīng)納稅時間性差異。

　　2006年報中，華泰股份披露了新準則對公司股東權(quán)益產(chǎn)生的影響。由于根據(jù)稅法可在應(yīng)稅所得前扣除的折舊費用與根據(jù)會計折舊之間的差異，2005、2006年對華泰股份當期所得稅費用影響分別增加為0.67億、1.00億。該差異成為2006年上市公司披露的由于所得稅準則變化，除金融工具公允價值計量之外而對所有者權(quán)益產(chǎn)生負影響的極特殊的原因之一。

　　隨著繼續(xù)擴張，華泰股份投資18.46億的新聞紙項目于2006年10月31日投產(chǎn)。從2005、2006兩年折舊稅負差異對所得稅費用的影響由0.67億增長到1.00億來分析，設(shè)備轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)必然帶來折舊稅會差異的增長。

　　我們僅考慮該新增設(shè)備的影響因素，按照華泰股份的折舊政策，若該項資產(chǎn)采用加速折舊法，2007年應(yīng)計提折舊2.99億元，而直線法折舊額僅為1.41億。以目前企業(yè)稅率計算，該新增差異在2007年將對所得稅費用影響增加約為0.51億元�？梢�，新準則實施后，華泰股份已不能在享受固定資產(chǎn)加速折舊帶來的低于同行業(yè)應(yīng)納稅額的同時，再繼續(xù)承擔較低的所得稅費用。

　　積極營救

　　于是，在面臨2007年業(yè)績壓力的情況下，華泰股份開始了積極營救，且已經(jīng)在2007年中報得以反映。具體有三，一是充分利用稅收優(yōu)惠政策，繼續(xù)保持較低的所得稅負；二是加速損耗的機器設(shè)備仍以直線法計提折舊；三是利用會計估計變更來降低管理費用。

　　充分利用稅收優(yōu)惠政策

　　較之同行業(yè)，華泰股份在享受稅收優(yōu)惠政策方面非常充分。表4顯示，與其他十家盈利造紙企業(yè)所得稅負相比較，華泰股份的稅負遠遠低于同行業(yè)綜合水平。

表4  華泰股份與其他十家盈利造紙企業(yè)所得稅負比較情況（萬元）

　　華泰股份的低稅負主要歸功于歷年來不斷取得的各種稅收上的優(yōu)惠。

　　2003年7月15萬噸輕量涂布紙項目竣工投產(chǎn)后，2004年收入和利潤大幅度增長的同時，華泰股份爭取到“技術(shù)改造國產(chǎn)設(shè)備投資抵免企業(yè)所得稅”政策。根據(jù)華泰股份2004年報披露，公司兩項技術(shù)改造設(shè)備投資共計9598.36萬元的40％，從技術(shù)改造項目設(shè)備購置當年比前一年新增的企業(yè)所得稅中抵免。2005年以后，華泰股份又爭取到了固定資產(chǎn)加速折舊政策。所以，盡管華泰股份收入和利潤不斷穩(wěn)定增長，但應(yīng)納企業(yè)所得稅額卻沒有增加，甚至在2006年比上年還減少3990.40萬元。

　　另外，華泰股份下屬主要生產(chǎn)新聞紙的子公司——東營華泰紙業(yè)自2002年至今一直享受兩免三減半的稅收優(yōu)惠。根據(jù)各年年報披露，東營華泰紙業(yè)2002－2003年為享受免稅的年度，2007年，在該子公司享受完三年的減半征收后，又以廣國稅函[2007]5號文件的批復(fù)獲得了2007－2009年的延長三年減半征收的優(yōu)惠政策。

　　加速損耗機器設(shè)備仍以直線法計提折舊

　　盡管所得稅準則的變化給華泰股份所得稅費用帶來一定影響，但減半征收的所得稅率和諸如國產(chǎn)設(shè)備投資抵免等非暫時性的差異仍然會使華泰股份保持良好的業(yè)績優(yōu)勢。

　　根據(jù)華泰股份2005、2006年年報披露，自2005年1月1日，對常年處于震動、超強度使用或受酸堿等強烈腐蝕的機器設(shè)備采用加速折舊法并在稅前扣除，而會計核算仍按直線法計提折舊。稅法折舊與會計折舊的差異2005、2006年分別為2.01億元、3.04億元。

　　于是，問題產(chǎn)生了。既然公司認為機器設(shè)備因各種原因應(yīng)該加速損耗，且該事實已經(jīng)獲得相關(guān)部門的認定，為何會計政策仍然保持直線法計提，且該事項隨著機器設(shè)備的投資增加對公司的影響逾加明顯。

　　我國會計政策與稅法相比，一直保持著相對的謹慎。一項資產(chǎn)往往因為會計的謹慎而使得賬面價值低于稅法的計稅基礎(chǔ)而產(chǎn)生應(yīng)納稅暫時性差異，比如各項資產(chǎn)的減值準備。

　　因此，我們認為，華泰股份按照直線法計提折舊的機器設(shè)備在計量上很可能是不謹慎的。

　　利用會計估計變更來降低管理費

　　隨著新會計準則在2007年施行，華泰股份同時改變了對應(yīng)收款項的會計估計。

　　按照華泰股份2007年中報披露，公司對應(yīng)收款項原按余額百分比法提取壞賬準備，自2007年1月1日起，變更為（1）單項金額重大的應(yīng)收款項，單獨進行減值測試；（2）對于單項金額非重大的應(yīng)收款項與經(jīng)單獨測度后未發(fā)生減值的款項，根據(jù)歷史經(jīng)驗及債務(wù)人的償付能力一起采用賬齡分析法，按應(yīng)收款項期末余額的一定比例計提壞賬準備。此估計變更影響本報告期利潤增加數(shù)為1805.66萬元。

　　通過分析中報，我們發(fā)現(xiàn)，華泰股份應(yīng)收賬款期末余額較期初增加106.01%，增長4.88億元。但由于壞賬準備估計的變更，公司在應(yīng)收款項增長、賒銷增加的同時，當期的壞賬準備卻大量沖回。該沖回使得2007年中報利潤表中資產(chǎn)減值一項產(chǎn)生763.92萬元的負值。

　　盡管我們不能以此認為華泰股份的壞賬政策不夠謹慎，但顯然，該會計估計的變更對其2007年業(yè)績產(chǎn)生了有利影響，管理層的意圖也顯而易見。隨著華泰股份2007年新項目的增產(chǎn)，必然帶來較上年的銷售增長及賒銷增加，而應(yīng)收賬款的增加愈大，該影響也就愈加明顯。