【摘要】本文論述了有效市場假說,分析了會計披露對股票價格的影響,提出了我國提高會計信息與股票價格相關(guān)性的措施。

　　【關(guān)鍵詞】會計信息 股票價格 有效市場假說

　　國際會計準(zhǔn)則中記載著會計信息所具有的四個著名的質(zhì)量特征:通懂性(Understandability),相關(guān)性(Relevance),可靠性(Reliability)和可比性(Comparability)。這從一定程度來說,會計信息保證了在趨于有效市場的假設(shè)條件下,企業(yè)或公司的會計信息是股票市場信息的主要來源,是影響股票價格的最直接因素,更是廣大投資者進行投資決策的主要依據(jù)和來源。而且,財務(wù)管理認(rèn)為,股票的市場價格是股票內(nèi)在價值的外部表現(xiàn)形式,價值決定價格,價格只能圍繞價值進行波動。雖然股票投資的盈虧是由投資人依據(jù)其意志并通過交易體現(xiàn)出來的,表面上看交易行為是投資盈虧的原因,但投資人投資意志的形成不僅取決于股價的市場水平,更有賴于通過對上市公司公開披露的以體現(xiàn)出來的股票價值的判定。

　　一、有效市場假說

　　作為研究理想化模型下的會計信息與股票價格和股票內(nèi)在價值的大前提,有效市場假說的核心是指有效市場中證券價格總能及時、準(zhǔn)確、充分地反映所有有關(guān)。如果根據(jù)一組從事交易而無法賺取經(jīng)濟利潤,那么資本市場便是有效的。

　　有效市場假說根據(jù)證券市場與企業(yè)的關(guān)系將市場分為三種類型:強式有效市場、半強式有效市場和弱式有效市場。強式有效市場的證券價格充分且迅速地反映市場上的所有,它真正代表公司的投資價值,從而體現(xiàn)證券市場合理配置資源的功能,因此,投資者無法以任何獲得超額利潤。強式有效市場描述的是一個理想狀態(tài):即證券價格根據(jù)所有自動作出充分反應(yīng)與調(diào)整。企業(yè)不會影響證券價格,因為它披露的企業(yè)已經(jīng)作為有用反映在股票價格之中,所以,會計披露對強式有效市場毫無意義,利用內(nèi)幕從事交易的人無利可圖。

　　半強式有效市場的證券價格反映了一切公開可以得到的,包括與現(xiàn)在和過去證券價格有關(guān)的。企業(yè)的披露會引起證券價格的波動,從而引起證券交易市場資源配置的變化。一般來說,只有相當(dāng)成熟的證券市場,投資者普遍具有理性,呈報途徑暢通、覆蓋面廣,有大量的機構(gòu)投資者,披露制度充分完善,并具有一批高素質(zhì)的投資咨詢機構(gòu),才能成為半強式有效市場。在半強式有效市場,由于可以公開獲得的已經(jīng)充分反映在證券價格中,投資者利用可以公開獲得的進行交易,只能獲得經(jīng)調(diào)整后的平均投資回報率。若在企業(yè)報告公布之前就得到它,就能在證券價格作出調(diào)整前就選定投資方向,從而獲得超額利潤。因此,內(nèi)幕交易是半強式有效市場必須面對的重要問題。

　　在弱式有效的證券市場,所有歷史價格或收益的均已體現(xiàn)在股票價格之中。價格充分反映了歷史上一系列交易中所包含的。有理論認(rèn)為,證券價格沒有任何規(guī)律可循,所以,股票價格的波動只能是對“新”的反映。而新是不可預(yù)測的、隨機的,因此股票市場上的隨機波動不僅不是市場無效率的表現(xiàn),相反它是對不可預(yù)測的新迅速、有效的反映。弱式有效市場揭示了新的會在發(fā)布瞬間充分地反映在證券價格中,故可以利用未公開的內(nèi)幕和目前已公開的賺取超額利潤。弱式有效市場說明證券價格充分反映了所有過去的歷史,因而部分投資者可以憑借其優(yōu)勢地位獲得超額利潤,同時由于可以憑借的包括內(nèi)幕和目前已經(jīng)公開的,因而弱式有效市場存在著最大也是最多的可乘之機。

　　國內(nèi)學(xué)者對我國證券市場進行了大量的實證研究,結(jié)果表明我國證券市場具有弱式有效市場特征,還不具有半強式有效市場特征,正處于向半強式有效市場轉(zhuǎn)變的過程中。

　　二、會計披露對股票價格的影響分析

　　國內(nèi)有關(guān)學(xué)者就披露對股票價格的影響也已經(jīng)進行過大量的實證研究?？偨Y(jié)相關(guān)學(xué)者的研究,我們可得出如下結(jié)論。

　　第一,我國股市經(jīng)過十幾年的發(fā)展已逐漸趨于成熟。人們已經(jīng)認(rèn)識到什么類型的對投資者是利好,什么類型的對投資者是利空。“利好組合”可以獲得正的超常收益率,“利空組合”則獲得負(fù)的超常收益,這說明中國內(nèi)地股市能區(qū)別對待不同性質(zhì)的會計盈余,或者說會計盈余的傳遞效應(yīng)確實存在,年報公布的盈利具有明顯的含量。

　　第二,無論是“利好組合”還是“利空組合”,在公布日之后均不再有明顯的超常收益率。從這個意義上講,內(nèi)地股市對的反應(yīng)明顯提高。但同時,的超前反應(yīng)現(xiàn)象十分嚴(yán)重,在近幾年更為突出。因此,可以說內(nèi)地股市對盈利的反應(yīng)經(jīng)歷了一個由不重視到重視,由對盈余滯后反應(yīng)到對盈余超前反應(yīng)的過程。在上市公司公布前,欲公布的或已逐步在股票市場上傳播,或已被人估計或預(yù)測到,使證券價格在相關(guān)正式公布前就作出了反應(yīng),而在公布時調(diào)整則不會太大。

　　第三,如果會計的披露是及時、充分的,那么對股票價格的影響就應(yīng)該在披露前后能夠比較清晰和準(zhǔn)確地體現(xiàn)在股票價格的變動上,也就是說如果按照業(yè)績增長———股價上漲的思路考慮股價的變化,相關(guān)財務(wù)指標(biāo)的變化幅度與股票價格的變化幅度應(yīng)基本相當(dāng)。但是研究結(jié)果表明,在會計披露前后的較短時間內(nèi),各項財務(wù)指標(biāo)的變化幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票價格的變化幅度。事實上,股票價格已經(jīng)提前反映了這些會計的變化,因此在披露前后較短時間內(nèi)的變化幅度則相對較小,這也進一步證明了我國證券市場存在明顯的會計提前泄露現(xiàn)象。

　　西方學(xué)者BALL和Brown認(rèn)為:如果非預(yù)期的會計盈余為正,則股票異常報酬率將為正;如果非預(yù)期的會計盈余為負(fù),則股票異常報酬率將為負(fù)。這表明了會計數(shù)據(jù)向證券市場傳遞了新的有用信息。在我國,有很多學(xué)者對會計信息與股票價格之間的關(guān)系進行了實證研究。陳曉、陳小悅、劉釗(1999)采用回歸分析與交易量分析對深、滬股市進行實證研究,結(jié)果顯示股市對盈余公告有顯著的反映。因而會計信息與股票價格必然存在一定的函數(shù)關(guān)系。郭菁(2003)對1999-2001年的中期報告的信息含量進行研究,得出了中期盈余披露具有信息含量的結(jié)論。朱天星(2006)從上證A股所有股票中選出了大公司股票與小公司股票各80家,以2002年——2004年為研究區(qū)間,通過構(gòu)建計量經(jīng)濟模型來研究我國股票是否存在未預(yù)期的股票價格對盈余信息反映是公司規(guī)模的減函數(shù),即“規(guī)模效應(yīng)”。實證研究表明,我國上證A股市場不支持這假說。說明了我國上市公司的會計信息含量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了投資者的需求。古潔(2007)在對會計信息在股票價格形成中的作用的相關(guān)理論進行回顧的基礎(chǔ)上,利用2005年前在滬市上市的上市公司的財務(wù)指標(biāo),實證分析了會計信息對滬市股票價格的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)除每股收益外,其他財務(wù)指標(biāo)對滬市股票價格的形成缺乏解釋力。

　　更有新的投資思路涌現(xiàn)出來認(rèn)為,信息愈少、機會就愈多。舉個例來說,現(xiàn)在,當(dāng)翻開各大日報或財經(jīng)雜志時,經(jīng)常會有一大整版都在講股票、講基金,大幅度的普及了金融投資知識并且是會計信息更加透明。但真正從金融市場里獲利的人比之前信息不完全披露時大大減少,而更多的人成天的抱怨被套牢的困境。因此,有些人指出應(yīng)該限制信息的披露,保證有投資眼光和有信息和實力的人的盈利機會不被消減。不過這種觀點受到了社會公平性的挑戰(zhàn),是和諧社會的一個潛在不利因素和助長違法亂紀(jì)行為的苗頭。所以,這種觀點有待商榷。

　　三、我國提高會計信息與股票價格相關(guān)性的措施

　　具體的政策建議包括:

　　1.完善會計理論研究,盡快同國際慣例接軌。我們應(yīng)注重探索如何把會計信息披露的范圍和方式采用法規(guī)或制度的形式加以規(guī)范,形成一套切實可行的會計理論體系。明確財務(wù)報告的目標(biāo),以及為實現(xiàn)目標(biāo)披露的會計信息。

　　2.加強監(jiān)管和對投資者的教育。應(yīng)積極采用市場導(dǎo)向的監(jiān)管體制,提高市場的監(jiān)管水平和效率,應(yīng)盡量減輕監(jiān)管政策對公司盈余操縱的誘發(fā)程度,減少因監(jiān)管政策而強加給公司的管制成本,為發(fā)揮高質(zhì)量會計準(zhǔn)則的效應(yīng)創(chuàng)造一個寬松的市場環(huán)境。另外,通過幫助投資者識別上市公司盈利管理的手段和方法。加強投資者投資決策教育,避免非理性投資,使股價能恰當(dāng)?shù)胤从彻緝?nèi)在價值,提高證券市場優(yōu)化配置資源的效率。

　　3.加大造假成本。應(yīng)該學(xué)習(xí)外國的經(jīng)驗并結(jié)合我國的具體情況,制定出有效的監(jiān)控體系、救濟和懲處措施,加強監(jiān)控和執(zhí)法力度,使作假者的“造假成本”遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于“機會收益”,一旦作假被揭露,將傾家蕩產(chǎn),不僅失去收益,喪失信用,并且將因此而承擔(dān)民事賠償責(zé)任、行政責(zé)任,甚至刑事責(zé)任,從執(zhí)法上建立起使作假者不敢作假的制約機制。