【摘要】本文論述了有效市場(chǎng)假說,分析了會(huì)計(jì)披露對(duì)股票價(jià)格的影響,提出了我國提高會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格相關(guān)性的措施。

　　【關(guān)鍵詞】會(huì)計(jì)信息 股票價(jià)格 有效市場(chǎng)假說

　　國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中記載著會(huì)計(jì)信息所具有的四個(gè)著名的質(zhì)量特征:通懂性(Understandability),相關(guān)性(Relevance),可靠性(Reliability)和可比性(Comparability)。這從一定程度來說,會(huì)計(jì)信息保證了在趨于有效市場(chǎng)的假設(shè)條件下,企業(yè)或公司的會(huì)計(jì)信息是股票市場(chǎng)信息的主要來源,是影響股票價(jià)格的最直接因素,更是廣大投資者進(jìn)行投資決策的主要依據(jù)和來源。而且,財(cái)務(wù)管理認(rèn)為,股票的市場(chǎng)價(jià)格是股票內(nèi)在價(jià)值的外部表現(xiàn)形式,價(jià)值決定價(jià)格,價(jià)格只能圍繞價(jià)值進(jìn)行波動(dòng)。雖然股票投資的盈虧是由投資人依據(jù)其意志并通過交易體現(xiàn)出來的,表面上看交易行為是投資盈虧的原因,但投資人投資意志的形成不僅取決于股價(jià)的市場(chǎng)水平,更有賴于通過對(duì)上市公司公開披露的以體現(xiàn)出來的股票價(jià)值的判定。

　　一、有效市場(chǎng)假說

　　作為研究理想化模型下的會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格和股票內(nèi)在價(jià)值的大前提,有效市場(chǎng)假說的核心是指有效市場(chǎng)中證券價(jià)格總能及時(shí)、準(zhǔn)確、充分地反映所有有關(guān)。如果根據(jù)一組從事交易而無法賺取經(jīng)濟(jì)利潤,那么資本市場(chǎng)便是有效的。

　　有效市場(chǎng)假說根據(jù)證券市場(chǎng)與企業(yè)的關(guān)系將市場(chǎng)分為三種類型:強(qiáng)式有效市場(chǎng)、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)和弱式有效市場(chǎng)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)的證券價(jià)格充分且迅速地反映市場(chǎng)上的所有,它真正代表公司的投資價(jià)值,從而體現(xiàn)證券市場(chǎng)合理配置資源的功能,因此,投資者無法以任何獲得超額利潤。強(qiáng)式有效市場(chǎng)描述的是一個(gè)理想狀態(tài):即證券價(jià)格根據(jù)所有自動(dòng)作出充分反應(yīng)與調(diào)整。企業(yè)不會(huì)影響證券價(jià)格,因?yàn)樗兜钠髽I(yè)已經(jīng)作為有用反映在股票價(jià)格之中,所以,會(huì)計(jì)披露對(duì)強(qiáng)式有效市場(chǎng)毫無意義,利用內(nèi)幕從事交易的人無利可圖。

　　半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的證券價(jià)格反映了一切公開可以得到的,包括與現(xiàn)在和過去證券價(jià)格有關(guān)的。企業(yè)的披露會(huì)引起證券價(jià)格的波動(dòng),從而引起證券交易市場(chǎng)資源配置的變化。一般來說,只有相當(dāng)成熟的證券市場(chǎng),投資者普遍具有理性,呈報(bào)途徑暢通、覆蓋面廣,有大量的機(jī)構(gòu)投資者,披露制度充分完善,并具有一批高素質(zhì)的投資咨詢機(jī)構(gòu),才能成為半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。在半強(qiáng)式有效市場(chǎng),由于可以公開獲得的已經(jīng)充分反映在證券價(jià)格中,投資者利用可以公開獲得的進(jìn)行交易,只能獲得經(jīng)調(diào)整后的平均投資回報(bào)率。若在企業(yè)報(bào)告公布之前就得到它,就能在證券價(jià)格作出調(diào)整前就選定投資方向,從而獲得超額利潤。因此,內(nèi)幕交易是半強(qiáng)式有效市場(chǎng)必須面對(duì)的重要問題。

　　在弱式有效的證券市場(chǎng),所有歷史價(jià)格或收益的均已體現(xiàn)在股票價(jià)格之中。價(jià)格充分反映了歷史上一系列交易中所包含的。有理論認(rèn)為,證券價(jià)格沒有任何規(guī)律可循,所以,股票價(jià)格的波動(dòng)只能是對(duì)“新”的反映。而新是不可預(yù)測(cè)的、隨機(jī)的,因此股票市場(chǎng)上的隨機(jī)波動(dòng)不僅不是市場(chǎng)無效率的表現(xiàn),相反它是對(duì)不可預(yù)測(cè)的新迅速、有效的反映。弱式有效市場(chǎng)揭示了新的會(huì)在發(fā)布瞬間充分地反映在證券價(jià)格中,故可以利用未公開的內(nèi)幕和目前已公開的賺取超額利潤。弱式有效市場(chǎng)說明證券價(jià)格充分反映了所有過去的歷史,因而部分投資者可以憑借其優(yōu)勢(shì)地位獲得超額利潤,同時(shí)由于可以憑借的包括內(nèi)幕和目前已經(jīng)公開的,因而弱式有效市場(chǎng)存在著最大也是最多的可乘之機(jī)。

　　國內(nèi)學(xué)者對(duì)我國證券市場(chǎng)進(jìn)行了大量的實(shí)證研究,結(jié)果表明我國證券市場(chǎng)具有弱式有效市場(chǎng)特征,還不具有半強(qiáng)式有效市場(chǎng)特征,正處于向半強(qiáng)式有效市場(chǎng)轉(zhuǎn)變的過程中。

　　二、會(huì)計(jì)披露對(duì)股票價(jià)格的影響分析

　　國內(nèi)有關(guān)學(xué)者就披露對(duì)股票價(jià)格的影響也已經(jīng)進(jìn)行過大量的實(shí)證研究。總結(jié)相關(guān)學(xué)者的研究,我們可得出如下結(jié)論。

　　第一,我國股市經(jīng)過十幾年的發(fā)展已逐漸趨于成熟。人們已經(jīng)認(rèn)識(shí)到什么類型的對(duì)投資者是利好,什么類型的對(duì)投資者是利空。“利好組合”可以獲得正的超常收益率,“利空組合”則獲得負(fù)的超常收益,這說明中國內(nèi)地股市能區(qū)別對(duì)待不同性質(zhì)的會(huì)計(jì)盈余,或者說會(huì)計(jì)盈余的傳遞效應(yīng)確實(shí)存在,年報(bào)公布的盈利具有明顯的含量。

　　第二,無論是“利好組合”還是“利空組合”,在公布日之后均不再有明顯的超常收益率。從這個(gè)意義上講,內(nèi)地股市對(duì)的反應(yīng)明顯提高。但同時(shí),的超前反應(yīng)現(xiàn)象十分嚴(yán)重,在近幾年更為突出。因此,可以說內(nèi)地股市對(duì)盈利的反應(yīng)經(jīng)歷了一個(gè)由不重視到重視,由對(duì)盈余滯后反應(yīng)到對(duì)盈余超前反應(yīng)的過程。在上市公司公布前,欲公布的或已逐步在股票市場(chǎng)上傳播,或已被人估計(jì)或預(yù)測(cè)到,使證券價(jià)格在相關(guān)正式公布前就作出了反應(yīng),而在公布時(shí)調(diào)整則不會(huì)太大。

　　第三,如果會(huì)計(jì)的披露是及時(shí)、充分的,那么對(duì)股票價(jià)格的影響就應(yīng)該在披露前后能夠比較清晰和準(zhǔn)確地體現(xiàn)在股票價(jià)格的變動(dòng)上,也就是說如果按照業(yè)績(jī)?cè)鲩L———股價(jià)上漲的思路考慮股價(jià)的變化,相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化幅度與股票價(jià)格的變化幅度應(yīng)基本相當(dāng)。但是研究結(jié)果表明,在會(huì)計(jì)披露前后的較短時(shí)間內(nèi),各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票價(jià)格的變化幅度。事實(shí)上,股票價(jià)格已經(jīng)提前反映了這些會(huì)計(jì)的變化,因此在披露前后較短時(shí)間內(nèi)的變化幅度則相對(duì)較小,這也進(jìn)一步證明了我國證券市場(chǎng)存在明顯的會(huì)計(jì)提前泄露現(xiàn)象。

　　西方學(xué)者BALL和Brown認(rèn)為:如果非預(yù)期的會(huì)計(jì)盈余為正,則股票異常報(bào)酬率將為正;如果非預(yù)期的會(huì)計(jì)盈余為負(fù),則股票異常報(bào)酬率將為負(fù)。這表明了會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)向證券市場(chǎng)傳遞了新的有用信息。在我國,有很多學(xué)者對(duì)會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。陳曉、陳小悅、劉釗(1999)采用回歸分析與交易量分析對(duì)深、滬股市進(jìn)行實(shí)證研究,結(jié)果顯示股市對(duì)盈余公告有顯著的反映。因而會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格必然存在一定的函數(shù)關(guān)系。郭菁(2003)對(duì)1999-2001年的中期報(bào)告的信息含量進(jìn)行研究,得出了中期盈余披露具有信息含量的結(jié)論。朱天星(2006)從上證A股所有股票中選出了大公司股票與小公司股票各80家,以2002年——2004年為研究區(qū)間,通過構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型來研究我國股票是否存在未預(yù)期的股票價(jià)格對(duì)盈余信息反映是公司規(guī)模的減函數(shù),即“規(guī)模效應(yīng)”。實(shí)證研究表明,我國上證A股市場(chǎng)不支持這假說。說明了我國上市公司的會(huì)計(jì)信息含量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了投資者的需求。古潔(2007)在對(duì)會(huì)計(jì)信息在股票價(jià)格形成中的作用的相關(guān)理論進(jìn)行回顧的基礎(chǔ)上,利用2005年前在滬市上市的上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo),實(shí)證分析了會(huì)計(jì)信息對(duì)滬市股票價(jià)格的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)除每股收益外,其他財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)滬市股票價(jià)格的形成缺乏解釋力。

　　更有新的投資思路涌現(xiàn)出來認(rèn)為,信息愈少、機(jī)會(huì)就愈多。舉個(gè)例來說,現(xiàn)在,當(dāng)翻開各大日?qǐng)?bào)或財(cái)經(jīng)雜志時(shí),經(jīng)常會(huì)有一大整版都在講股票、講基金,大幅度的普及了金融投資知識(shí)并且是會(huì)計(jì)信息更加透明。但真正從金融市場(chǎng)里獲利的人比之前信息不完全披露時(shí)大大減少,而更多的人成天的抱怨被套牢的困境。因此,有些人指出應(yīng)該限制信息的披露,保證有投資眼光和有信息和實(shí)力的人的盈利機(jī)會(huì)不被消減。不過這種觀點(diǎn)受到了社會(huì)公平性的挑戰(zhàn),是和諧社會(huì)的一個(gè)潛在不利因素和助長違法亂紀(jì)行為的苗頭。所以,這種觀點(diǎn)有待商榷。

　　三、我國提高會(huì)計(jì)信息與股票價(jià)格相關(guān)性的措施

　　具體的政策建議包括:

　　1.完善會(huì)計(jì)理論研究,盡快同國際慣例接軌。我們應(yīng)注重探索如何把會(huì)計(jì)信息披露的范圍和方式采用法規(guī)或制度的形式加以規(guī)范,形成一套切實(shí)可行的會(huì)計(jì)理論體系。明確財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo),以及為實(shí)現(xiàn)目標(biāo)披露的會(huì)計(jì)信息。

　　2.加強(qiáng)監(jiān)管和對(duì)投資者的教育。應(yīng)積極采用市場(chǎng)導(dǎo)向的監(jiān)管體制,提高市場(chǎng)的監(jiān)管水平和效率,應(yīng)盡量減輕監(jiān)管政策對(duì)公司盈余操縱的誘發(fā)程度,減少因監(jiān)管政策而強(qiáng)加給公司的管制成本,為發(fā)揮高質(zhì)量會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的效應(yīng)創(chuàng)造一個(gè)寬松的市場(chǎng)環(huán)境。另外,通過幫助投資者識(shí)別上市公司盈利管理的手段和方法。加強(qiáng)投資者投資決策教育,避免非理性投資,使股價(jià)能恰當(dāng)?shù)胤从彻緝?nèi)在價(jià)值,提高證券市場(chǎng)優(yōu)化配置資源的效率。

　　3.加大造假成本。應(yīng)該學(xué)習(xí)外國的經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合我國的具體情況,制定出有效的監(jiān)控體系、救濟(jì)和懲處措施,加強(qiáng)監(jiān)控和執(zhí)法力度,使作假者的“造假成本”遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于“機(jī)會(huì)收益”,一旦作假被揭露,將傾家蕩產(chǎn),不僅失去收益,喪失信用,并且將因此而承擔(dān)民事賠償責(zé)任、行政責(zé)任,甚至刑事責(zé)任,從執(zhí)法上建立起使作假者不敢作假的制約機(jī)制。