以資本市場為主的金融體系，不僅是美國高科技產(chǎn)業(yè)長盛不衰的根本原因，也是美國最為重要的核心競爭力之一。
在市場經(jīng)濟國家，企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新采取兩種主要形式，或者說依循兩條主要途徑。第一條途徑：現(xiàn)有企業(yè)自主進行技術(shù)的研發(fā)、集成及成果的轉(zhuǎn)化；這是所有工業(yè)化國家和地區(qū)都已經(jīng)暢通無阻的常規(guī)方式，我國的企業(yè)則由于多種原因而創(chuàng)新乏力。第二條途徑：在資本市場和風(fēng)險投資的強力支撐下，實現(xiàn)科技人員以風(fēng)險企業(yè)為載體的技術(shù)創(chuàng)新；這也就是美國首創(chuàng)的硅谷模式。這一模式只在美國、以色列、中國臺灣等少數(shù)國家和地區(qū)獲得成功，歐洲、日本、韓國都在急起直追。
現(xiàn)在，包括中國在內(nèi)的各個國家所探討的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展問題，很大程度上都是針對第二條途徑的。這條創(chuàng)新之途能不能持續(xù)走下去，關(guān)鍵在于資本市場的發(fā)育——美國的高科技產(chǎn)業(yè)是依托資本市場發(fā)展起來的�？梢哉f，以資本市場為主的金融體系，不僅是美國高科技產(chǎn)業(yè)長盛不衰的根本原因，也是美國最為重要的核心競爭力之一。世界一些其他發(fā)達國家，如歐洲各國和日本，在經(jīng)歷了戰(zhàn)后的經(jīng)濟繁榮以后，缺乏產(chǎn)業(yè)升級的動力，在科技產(chǎn)業(yè)等方面遠遠落后于美國，其主要的原因正是在于金融體系的落后。最近，歐洲銀行協(xié)會主席、德意志銀行首席經(jīng)濟學(xué)家沃特在訪華時指出：“從全球經(jīng)濟發(fā)展的潮流來看，世界正在逐步走向以資本市場為主導(dǎo)的經(jīng)濟發(fā)展模式，在這方面，歐洲已經(jīng)落后。中國不要學(xué)習(xí)歐洲以銀行為主的金融體系，而要盡快學(xué)習(xí)資本市場的模式�！本涂萍夹椭行∑髽I(yè)而言，最適宜的資本市場形式是私募股票市場。
中小企業(yè)依舊融資難
為了促進中小企業(yè)（含民營企業(yè)、科技企業(yè)）的發(fā)展，近些年來，發(fā)布了一系列法律法規(guī)，其中無不列有金融扶持的措施。例如《中小企業(yè)促進法》（2002年）全部45條條文中，涉及融資問題的占11條之多；《國務(wù)院關(guān)于鼓勵支持和引導(dǎo)個體私營等非公有制經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》（2005年），即“非公36條”中，金融支持有4條；實施《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要》的若干配套政策（2006年），即“科技60條”中，金融支持有7條等等。為了配合這些綜合性的法律法規(guī)，有關(guān)部委局還出臺了許多部門規(guī)章。
客觀地評價，政府在政策層面上還是很努力的，對中小企業(yè)融資也產(chǎn)生了一些助益。但是總的來看，中小企業(yè)融資難這個老大難問題并沒有根本緩解。
[例1]2006年8月，發(fā)改委中小企業(yè)司發(fā)布了“中小企業(yè)融資調(diào)研”報告（實際上這個報告只涉及貸款融資）。結(jié)果顯示，70.5% 的被調(diào)查企業(yè)認為資金缺乏是困擾企業(yè)發(fā)展的最大難題之一，它們最依賴的仍然是銀行貸款。國際金融公司中國項目開發(fā)中心賴金昌經(jīng)理對此評價說：“其實，對于小企業(yè)貸款，政府推動力度不小，但貸款機構(gòu)的響應(yīng)有限，它需要更多貸款機構(gòu)層面的改革（2006年8月31日《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》）。”
[例2]2006年5月，北京市民營科技實業(yè)家協(xié)會發(fā)布了中關(guān)村發(fā)展藍皮書《突破融資瓶頸》，這是對中關(guān)村科技園區(qū)1000余家不同規(guī)模、不同行業(yè)科技型企業(yè)的調(diào)研報告，樣本中絕大部分為中小企業(yè)。調(diào)研的結(jié)論是：資金仍舊是中關(guān)村科技企業(yè)發(fā)展過程中面臨的主要問題。49.5%的企業(yè)明確表示資金是其發(fā)展的首要制約因素； 43.8% 的企業(yè)認為與2004年相比，當(dāng)前借款的難度并無較大變化； 92.5% 的企業(yè)從未利用過產(chǎn)權(quán)交易市場進行融資；93.6% 的企業(yè)未曾通過發(fā)行債券或利用信托方式進行融資；87% 的企業(yè)無緣與創(chuàng)投機構(gòu)合作等等。北京市民營科技實業(yè)家協(xié)會會長王小蘭總結(jié)說，“中關(guān)村民營高科技企業(yè)融資現(xiàn)狀比我們想像的還要差。從來沒料到，中關(guān)村有83.6% 的企業(yè)都曾有過民間融資行為（2006年6月19日《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》）�！�
融資難的根本原因是資源配置方式扭曲
中小企業(yè)融資難，這是個全球性的普遍問題；中小企業(yè)獲取權(quán)益資本一般來說比獲得債務(wù)資金更困難，這也是各國通例。但是如果據(jù)此而斷言，似乎我國也只不過是面臨同樣的金融難題，那就大錯特錯了。必須認識到，由于金融壟斷和金融壓抑遠比其他國家嚴(yán)重得多，所以我國的“融資難”比起市場經(jīng)濟國家來，不僅有著數(shù)量級的差距，而且有著質(zhì)的不同。這種質(zhì)的差異，主要表現(xiàn)在三個方面：
其一，金融業(yè)資本結(jié)構(gòu)的差異。
在市場經(jīng)濟國家，各類金融機構(gòu)無不以民間資本為主；為彌補市場的缺陷，政府也設(shè)立了少數(shù)金融機構(gòu)，如政策性銀行、中小企業(yè)金融公庫、可提供貸款服務(wù)的小企業(yè)管理局。
在我國，各類金融機構(gòu)無不以政府資本為主（即使是股份制銀行，細查其股東構(gòu)成，大多仍然是國資國企）。為彌補政府之不足，涌現(xiàn)出大量非法或灰色的、“體制外的”金融組織，如私募基金、地下錢莊等等。
其二，金融市場層次的差異。
在已經(jīng)建立了現(xiàn)代化金融的市場經(jīng)濟國家，由于金融業(yè)是以民間資本為主逐步發(fā)展起來的，其演化的常態(tài)必然是先小后大，先區(qū)域后全國再全球化，這就很自然地形成了多層次金融，無需政府去特意構(gòu)筑。
我們過去搞的是計劃經(jīng)濟，政府對金融業(yè)的壟斷比對其他行業(yè)更為突出，在各個金融領(lǐng)域都是大一統(tǒng)的局面，不可能出現(xiàn)多層次結(jié)構(gòu)�，F(xiàn)在要改革，要轉(zhuǎn)軌，就必須逐步放松金融管制，培育那些能夠提供基礎(chǔ)服務(wù)、能夠滿足普遍性需求的金融機構(gòu)及市場。所以我們國家金融發(fā)展的軌跡與市場經(jīng)濟常態(tài)恰恰相反，是先有大的再補小的，先有全國的再補區(qū)域的，先有政府的再補民間的，先有最高層次的再補初級層次的。也就是說，各類金融都面臨著從單一最高層次走向多層次的艱巨的改革任務(wù)。
其三，社會資金配置方向的差異。
在市場經(jīng)濟國家，無論政府的干預(yù)是強還是弱，出于市場的主導(dǎo)，社會資金都是主要配置在非政府領(lǐng)域。
在我國，社會資金這一關(guān)鍵要素的配置方向，則是向政府公司、政府項目高度傾斜。無論貸款、股票、債券都是如此。
以上三方面的差異充分說明，金融資源的配置，在市場經(jīng)濟國家是市場配置給市場，在我國主要是政府配置給政府（含國資國企）。
市場配置未必完美，因此需要政府有針對性地采取一些措施予以補救，這就是國外解決中小企業(yè)融資難的基本思路和模式。政府配置必定弊病百出，這是體制性缺陷；政府的任何措施只要不觸動體制，其效果都是有限的，這正是我國中小企業(yè)難于融資的根源。
有必要特別關(guān)注“科技型”中小企業(yè)的融資難
研討中小企業(yè)融資問題時把“科技型”中小企業(yè)單獨摘出來，有其必要性。
強調(diào)“科技型”的原因之一：我國存在著遠比其他國家嚴(yán)重的金融壓抑，這是一個不爭的事實，而且近期內(nèi)無法根本改觀；惟有以“科學(xué)技術(shù)”為名，政府主要為國資國企配置金融資源這一大框架，才有可能多少出現(xiàn)一些松動。
例如，最早出現(xiàn)的47個產(chǎn)權(quán)交易所，職責(zé)都是為國企改革改制服務(wù)，都是由原體改委審批的。1999年底上海市推出的“技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所”，主旨是為高新技術(shù)企業(yè)（多為民營中小企業(yè)）提供集資、融資和退出通道，各地紛紛仿效，中央并未制止。實際上“技術(shù)市場”在我國早已有之，產(chǎn)權(quán)交易所之所以冠以“技術(shù)”之名，主要是為了掩護它作為金融平臺、金融機構(gòu)的實質(zhì)。
再如，1999年為了貫徹《中共中央、國務(wù)院關(guān)于加強技術(shù)創(chuàng)新，發(fā)展高科技，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的決定》，以科技部為首的七個部委局聯(lián)合制定了《關(guān)于建立風(fēng)險投資機制的若干意見》。這個文件盡管有許多概念錯誤，但畢竟是借“高科技”之名、企圖撬松金融的一次嘗試。
強調(diào)“科技型”的原因之二：2006年1月頒布的《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要》，把企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提升到前所未有的高度；人們當(dāng)然期盼，或許這一次的科技大會不同于以往任何一次，有希望借助科學(xué)與技術(shù)的東風(fēng)，真正為企業(yè)這一技術(shù)創(chuàng)新的主體提供一些在市場經(jīng)濟看來最初始、最基本的金融條件。
隨后下達的《中共中央、國務(wù)院關(guān)于實施科技規(guī)劃綱要增強自主創(chuàng)新能力的決定》，使人們更有理由睜大期盼的眼睛。該《決定》提出的10大配套政策中，金融理所當(dāng)然地獨占一條：“改善對高新技術(shù)企業(yè)的信貸服務(wù)和融資環(huán)境，加大對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的金融支持，發(fā)展支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資和資本市場�！�
強調(diào)“科技型”的原因之三：如果是普遍性地研究解決“中小企業(yè)融資難”，那么資本市場、私募股票、風(fēng)險投資這些措施的作用相對較小，但是對科技型中小企業(yè)來說，這些手段則大有用武之地。這是由科技型中小企業(yè)的技術(shù)經(jīng)濟特點決定的。
總而言之，從融資的角度看，在浩瀚的中小企業(yè)群中劃分出“科技型”是完全有必要的。但是應(yīng)該看到，所有限制中小企業(yè)融資的體制瓶頸，同樣也構(gòu)成了科技型中小企業(yè)的融資障礙；反之，所有為科技型中小企業(yè)開辟的融資通道，只要不是由政府機構(gòu)來鑒別是否屬于“科技型”，也必然在不同程度上為其他類型中小企業(yè)提供融資便利。因此在下面的行文中，將不再特意標(biāo)明“科技型”，僅籠統(tǒng)稱為“中小企業(yè)”。
新《公司法》為中小企業(yè)的股票私募發(fā)行打開了閘門
2006年1月1日生效的修訂后的《公司法》、《證券法》，為股票的私募發(fā)行與轉(zhuǎn)售打開了制度的大門，為中小企業(yè)融資帶來了重大的機遇。
新《公司法》施行之后，從股票發(fā)行的角度看，股份私募已經(jīng)沒有任何法律障礙。
第一，基本明確了私募的概念。
“股份有限公司的設(shè)立，可以采取發(fā)起設(shè)立或者募集設(shè)立的方式。發(fā)起設(shè)立，是指由發(fā)起人認購公司應(yīng)發(fā)行的全部股份而設(shè)立公司。募集設(shè)立，是指由發(fā)起人認購公司應(yīng)發(fā)行股份的一部分，”新老《公司法》的陳述到此為止完全一致，不同之處是后面一句話：老《公司法》的第七十四條規(guī)定：“其余部分向社會公開募集而設(shè)立公司�！毙隆豆痉ā返谄呤藯l則規(guī)定為：“其余股份向社會公開募集或者向特定對象募集而設(shè)立公司�！�
“向特定對象募集”，這就是私募，區(qū)別于“向社會公開募集”的公募及公開發(fā)行。此外，實際上新老兩個版本《公司法》中的“發(fā)起設(shè)立”，從募集方式來講也屬于私募范疇。
第二，股份私募不必再經(jīng)行政審批。
對老《公司法》作簡單的歸納可以看出，無論是公司設(shè)立還是新股發(fā)行，公募由證監(jiān)會批，私募由省級政府批。
新《公司法》徹底砍去了對私募設(shè)立的行政審批。從此，私募設(shè)立股份有限公司就像設(shè)立有限責(zé)任公司一樣，只需要經(jīng)過工商登記注冊就行了；私募公司的新股私募發(fā)行也完全走向市場化。
第三，設(shè)立股份有限公司的資本門檻降低。
股份有限公司注冊資本的最低限額，老《公司法》規(guī)定為1000萬元，新《公司法》降低到500萬元。許多原來由于門檻過高而無法發(fā)行股票的企業(yè)，因此而具備了改制為股份有限公司的條件。
正是因為蓄之已久，所以可以期望。由于新《公司法》打開了閘門，將會有大量企業(yè)以私募方式改制為股份有限公司。在這一過程中及過程后，相當(dāng)一部分中小企業(yè)將獲得新的權(quán)益資本融通渠道。
一是當(dāng)有限責(zé)任公司變更為股份有限公司時，有些企業(yè)將會為了增加資本而定向募集新的股份。因此，即使是公司凈資產(chǎn)額低于500萬元、達不到股份公司資本門檻的企業(yè)，也有可能通過私募而跨越門檻。
二是當(dāng)股份有限公司設(shè)立之后，只要公司有需求、投資方有供給，始終存在進一步私募的可能性。
股份私募對改善融資環(huán)境的積極作用
對于科技型中小企業(yè)來說，股份私募不僅是重要的融資方式，而且將對其他融資環(huán)境產(chǎn)生直接或間接的積極影響。
第一，促進企業(yè)制度作合理的結(jié)構(gòu)調(diào)整。
股份私募和股票投資之間存在著榮衰與共的互動關(guān)系，在出現(xiàn)良性循環(huán)的時候，股份公司將會大量增加，從而徹底改變我國股份有限公司在全部公司中比例過低的現(xiàn)狀。企業(yè)制度的這一結(jié)構(gòu)調(diào)整，將為整個資本市場奠定堅實的基礎(chǔ)。
第二，促使商業(yè)銀行更愿意放貸。
在“嫌貧愛富”的銀行看來，企業(yè)的債務(wù)資金與權(quán)益資本之間不是互補而是互動的關(guān)系。權(quán)益資本越充足，銀行越愿意放貸，反之亦然。股份私募正是中小企業(yè)增加權(quán)益資本、減少債務(wù)風(fēng)險的主要途徑。
第三，增加了企業(yè)發(fā)行債券的可能性。
新的《公司法》和《證券法》并沒有對私募債券給出說法，這說明公司債仍然處于政府嚴(yán)格管制之下。盡管如此，從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌總是遲早的事情，公司債市場也不例外。當(dāng)允許以市場化的方式發(fā)行公司債的時候，股份有限公司必然處于比有限責(zé)任公司更為有利的地位。對此，新《證券法》第十六條提供了佐證：公開發(fā)行公司債券的條件之一是“股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元”。
第四，為創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展提供基礎(chǔ)條件。
從創(chuàng)投基金（VC）的形成來看，它只是私人權(quán)益資本（PE）的一個組成部份，國外都是先有私人權(quán)益資本后有創(chuàng)投基金；國內(nèi)在缺少私人權(quán)益資本的情況下大力推進創(chuàng)業(yè)投資，其結(jié)果只能是像現(xiàn)在這樣，出現(xiàn)許多半死不活的政府創(chuàng)投公司。私募股票市場將催生出大批活躍的私人權(quán)益資本，創(chuàng)投基金的未來正是蘊育在它們之中�！ 〉谖�，為股東提現(xiàn)、變現(xiàn)創(chuàng)造方便。
十六屆三中全會提出，要建立“歸屬清晰、權(quán)責(zé)明確、保護嚴(yán)格、流轉(zhuǎn)順暢的現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度”；股份有限公司比起有限責(zé)任公司來，產(chǎn)權(quán)的流轉(zhuǎn)將順暢得多。此外，商業(yè)銀行已經(jīng)開始提供各類質(zhì)押服務(wù)；股東如果只想用錢而又不愿出售股份的話，股份有限公司的股票質(zhì)押肯定要比有限責(zé)任公司的股單質(zhì)押更加方便。
第六，有助于設(shè)計股權(quán)激勵，穩(wěn)定和吸引優(yōu)秀人才。
科技型中小企業(yè)在初創(chuàng)階段，既需要一批優(yōu)秀的技術(shù)和管理人才，又不可能給出誘人的高薪，于是出現(xiàn)了股票期權(quán)制度和金手銬戰(zhàn)略。要設(shè)計股權(quán)激勵，在股份私募階段操作起來遠比公開發(fā)行乃至上市后容易得多。
障礙在于沒有交易場所
新《公司法》已于2006年1月1日生效。本來可以預(yù)期，正像上世紀(jì)90年代《公司法》出臺之后大批國有企業(yè)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、私營企業(yè)改制為有限責(zé)任公司那樣，其后會有大批有限責(zé)任公司（甚至合伙企業(yè)）將不失時機地抓住機遇，改制為股份有限公司�？墒莾赡赀^去了，除了個別敏感地區(qū)外，私募設(shè)立股份有限公司并沒有形成氣候。
關(guān)鍵在于，私募股票市場包括發(fā)行和轉(zhuǎn)售（交易）兩大環(huán)節(jié)；盡管新《公司法》已經(jīng)為“發(fā)行”大開閘門，但是行政方面至今仍然沒有建立起交易場所。只發(fā)行不交易，不成其為市場。
有些研究認為，私募股票之所以不能交易，問題出在《公司法》。實際上，無論老《公司法》還是新《公司法》，都已經(jīng)把球踢給行政部門了。按新《公司法》的規(guī)定：“第一百三十八條，股東持有的股份可以依法轉(zhuǎn)讓。第一百三十九條，股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場所進行或者按照國務(wù)院規(guī)定的其他方式進行�！弊C券交易場所必須依法設(shè)立，這里的“依法” 不是狹義的“依照法律”，而是廣義的“依照法律法規(guī)”，也就是說可以由國務(wù)院決策；至于“按照國務(wù)院規(guī)定的其他方式進行”，更沒有任何歧義。
鑒于股份私募對于科技型中小企業(yè)發(fā)展的極端重要性，國務(wù)院宜從速建立私募股票的交易場所和交易制度。
