在2006年末上演的股指“大躍進(jìn)”中，伴隨新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則而來的資產(chǎn)重估預(yù)期，扮演了一個(gè)重要角色。然而，在品嘗了證券投資與投資性房地產(chǎn)饔饗之時(shí)，回歸證券估值原理，會(huì)多一份清醒，少一分狂熱。
股指“大躍進(jìn)”
驚回首，離天三尺三。
繼2006年12月14日上證指數(shù)一舉突破2001年的歷史高點(diǎn)2245.43后，中國A股市場再接再厲，一路高歌上行。12月29日，上證指數(shù)以大漲107.88點(diǎn)的方式結(jié)束了2006年最后一天的交易，為該年度的中國股市劃上了一個(gè)完美的句號(hào)。從年初的1161點(diǎn)飆升至歲末的2675點(diǎn)，上證指數(shù)在短短一年時(shí)間里上漲了約130%.
2006年A股股指大漲基本面上的因素有：中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，股權(quán)分置、股權(quán)激勵(lì)等制度改革“紅利”，大盤藍(lán)籌股的上市或回歸，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大，人民幣升值引起的房地產(chǎn)股和銀行股的上漲，股市“賺錢效應(yīng)”使得場外資金源源不斷流入股市等。當(dāng)然，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施后一些上市公司的資產(chǎn)重估預(yù)期，也是導(dǎo)致股指上漲的一個(gè)不可忽視的重要因素。
上市公司的資產(chǎn)包括金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)。前者指企業(yè)的貨幣資金、應(yīng)收款、證券投資、長期股權(quán)投資等，后者指企業(yè)的存貨、投資性房地產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備及其他固定資產(chǎn)等。所謂的資產(chǎn)重估預(yù)期主要指從2007年1月1日開始，A股上市公司將全部執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，一些上市公司需要對(duì)其金融資產(chǎn)中的證券投資和實(shí)物資產(chǎn)中的投資性房地產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值重估、確認(rèn)和后續(xù)計(jì)量。
證券投資的味道
對(duì)一般上市公司而言，證券投資的價(jià)值重估主要指對(duì)其購入的基金或不準(zhǔn)備長期持有的其他公司股票等進(jìn)行的重新計(jì)量，即市場上的所謂“交叉持股”題材。根據(jù)原會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度，投資分為短期投資和長期投資。短期投資的期末計(jì)價(jià)遵循成本與市價(jià)孰低原則；長期投資分別股權(quán)投資、債券投資和其他投資等進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。
例如，某上市公司的現(xiàn)金流量很好，公司運(yùn)用閑置現(xiàn)金于2006年2月在二級(jí)市場上購買股票與基金共計(jì)1億元，由于股價(jià)上漲，至2006年12月，該公司的短期有價(jià)證券市值已由原先的1個(gè)億增加到1.6億。按照原會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度，除非公司將該部分有價(jià)證券賣出或贖回，否則其投資的股票與基金的增值部分不能計(jì)入當(dāng)期損益，只是不需要計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)則而已。
新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)《金融工具確認(rèn)與計(jì)量》將企業(yè)的全部金融資產(chǎn)分為四類：以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)、持有至到期投資、貸款和應(yīng)收款項(xiàng)、可供出售的金融資產(chǎn)等，并要求以公允價(jià)值對(duì)所有金融工具進(jìn)行計(jì)量。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第38號(hào)《首次執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》規(guī)定：劃分為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的，應(yīng)當(dāng)在首次執(zhí)行日按照公允價(jià)值計(jì)量，并將賬面價(jià)值與公允價(jià)值的差額調(diào)整留存收益。
續(xù)上例，假定該公司持有的短期有價(jià)證券在2006年12月31日的市值已達(dá)1.7億，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，7000萬的增值應(yīng)該調(diào)增2006年的留存收益，僅此一項(xiàng)，該公司2006年的凈資產(chǎn)就會(huì)增加7000萬元。若2007年3月末，公司持有的短期有價(jià)證券的市值又發(fā)生了變動(dòng)，則其變動(dòng)額計(jì)入2007年1季度利潤表中的“公允價(jià)值變動(dòng)損益”項(xiàng)目。
再以上市公司雅戈?duì)枺?00177）為例，該公司持有中信證券（600030）1.83億股、宜科科技（002036）1153萬股，僅此兩項(xiàng)投資，按目前市價(jià)計(jì)算，其溢價(jià)已經(jīng)超過30億元。據(jù)國泰君安的研究報(bào)告稱：全部A股上市公司持有的上市公司股權(quán)按照2006年9月22日收盤價(jià)計(jì)算，有5400億以上的規(guī)模，公允價(jià)值計(jì)量將給投資公司帶來3000億元左右的權(quán)益增長，占2006年中期全部A股公司凈資產(chǎn)的14%.
投資性房地產(chǎn)喜宴
對(duì)一般的上市公司而言，實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值重估主要指企業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)等資產(chǎn)的重新計(jì)量。
根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第3號(hào)《投資性房地產(chǎn)》，投資性房地產(chǎn)指為賺取租金或資本增值或兩者兼有而持有的房地產(chǎn)。包括已出租的土地使用權(quán)、持有并準(zhǔn)備增值后轉(zhuǎn)讓的土地使用權(quán)、已出租的建筑物等。當(dāng)有確鑿證據(jù)表明投資性房地產(chǎn)的公允價(jià)值能夠持續(xù)可靠取得，可以對(duì)投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值模式進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。并且，按公允價(jià)值模式核算的投資性房地產(chǎn)不計(jì)提折舊或進(jìn)行攤俏，資產(chǎn)負(fù)債表日公允價(jià)值與賬面價(jià)值的差額計(jì)入當(dāng)期損益
例如，某IT上市公司二年前購進(jìn)一項(xiàng)土地使用權(quán)，準(zhǔn)備增值后出售。當(dāng)時(shí)支付的對(duì)價(jià)是1億，也就是說土地使用權(quán)的賬面價(jià)值（歷史成本）為1億。隨著國家對(duì)土地供應(yīng)量的控制，該地塊已升值至近2億。
假定該地塊的公允價(jià)值能夠可靠取得，則2007年1月1日采用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則后，公司可以對(duì)該資產(chǎn)按公允價(jià)值計(jì)量，增值的1個(gè)億調(diào)增2006年的留存收益。若2007年1月1日后該土地使用權(quán)的公允價(jià)值發(fā)生變動(dòng)，其變動(dòng)額計(jì)入當(dāng)期利潤表的“公允價(jià)值變動(dòng)損益”項(xiàng)目。
近些年來，由于房價(jià)不斷升高，房地產(chǎn)行業(yè)利潤暴增。不少現(xiàn)金流充裕的非房地產(chǎn)上市公司也涉足該行業(yè)。隨著新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施，若這些企業(yè)按公允價(jià)值計(jì)量其土地使用權(quán)或出租的房屋建筑物，無疑將大大增加公司的凈資產(chǎn)。正是對(duì)這種資產(chǎn)重估的預(yù)期，引起一些房地產(chǎn)公司，特別是土地儲(chǔ)備充足的房地產(chǎn)公司的股價(jià)連續(xù)上漲。
以上市公司陸家嘴（600663）為例，11月23、24日、27日三個(gè)交易日公司股價(jià)連拉三個(gè)漲停板，12月29日的最后一個(gè)交易日又以漲停收盤。11月16日該公司的收盤價(jià)才8.02元，12月29日就已升至13.88元，不到一個(gè)半月，公司股價(jià)上漲73%.
根據(jù)東方證券的研究報(bào)告：陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)是中國唯一以“金融貿(mào)易”命名的國家開發(fā)區(qū)，數(shù)百家國際國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和上交所、期交所等國家級(jí)要素市場已進(jìn)駐貿(mào)易區(qū)，發(fā)揮了聚集效應(yīng)，帶動(dòng)了相關(guān)商務(wù)配套設(shè)施的繁榮發(fā)展。該報(bào)告認(rèn)為，公司有50多億土地出售收入可用于未來結(jié)算；在陸家嘴地區(qū)擁有超過150萬平方米建筑面積的土地儲(chǔ)備，土地溢價(jià)超過100億元；正在開發(fā)建設(shè)的陸家嘴中心區(qū)15萬平方米寫字樓、約30萬平方米商業(yè)配套、12萬平方米商務(wù)公寓、9萬平方米軟件園租賃項(xiàng)目，預(yù)計(jì)將在2009年前陸續(xù)投入使用，可為公司帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流和高收益，公司大批物業(yè)蘊(yùn)藏著長期的升值潛力。
正是在資產(chǎn)重估大幅增值的預(yù)期下，該公司的股價(jià)才呈現(xiàn)出如此強(qiáng)勁的走勢。
饔饗中的冷思考
新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施后的資產(chǎn)重估確實(shí)會(huì)對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生相應(yīng)的影響，但某些上市公司股價(jià)的上漲已經(jīng)超過了正常限度，這是有悖于證券估值原理的。
某一證券的價(jià)值是該證券在未來給持有者帶來的現(xiàn)金收益的折現(xiàn)值，所以普通股的基本估值公式為：
隨著時(shí)間的推移，（3）式中的最后一項(xiàng)越來越小，可以忽略不計(jì)，所以，普通股股票的價(jià)值等于目前凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值加上未來剩余收益的折現(xiàn)值。
新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施后，不管是金融資產(chǎn)還實(shí)物資產(chǎn)，首次資產(chǎn)重估增值只會(huì)增加（3）中的第一項(xiàng)，即期初的賬面凈資產(chǎn)額，但一個(gè)公司的股價(jià)主要取決于人們預(yù)期的該公司在未來存續(xù)期間所能帶來的總的剩余收益，因此，資產(chǎn)重估引起的股價(jià)飛速上漲必定是不能持續(xù)的。
另外，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，采用公允價(jià)值模式計(jì)量的，不對(duì)投資性房地產(chǎn)計(jì)提折舊或進(jìn)行攤銷，而以資產(chǎn)負(fù)債表日投資性房地產(chǎn)的公允價(jià)值為基礎(chǔ)調(diào)整其賬面價(jià)值。在投資性房地產(chǎn)重估價(jià)值上漲的情況下，這種會(huì)計(jì)處理可能會(huì)增加公司所得稅的實(shí)際負(fù)擔(dān)。所以，根據(jù)我們的判斷，當(dāng)上市公司不存在業(yè)績壓力時(shí)，有可能對(duì)投資性房地產(chǎn)不采用公允價(jià)值計(jì)量模式。
總之，不論是上市公司的金融資產(chǎn)重估，還是實(shí)物資產(chǎn)重估，首次采用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的重估增值影響的只是資產(chǎn)負(fù)債表中期初凈資產(chǎn)賬面價(jià)值，隨后的重估增值才計(jì)入利潤表的“公允價(jià)值變動(dòng)損益”項(xiàng)目，影響到企業(yè)的營業(yè)利潤。但是，決定一個(gè)公司股價(jià)高低的最根本因素是企業(yè)主營業(yè)務(wù)的持續(xù)獲利能力，對(duì)此，不論是企業(yè)的管理者還是廣大的投資者都必須有清醒的認(rèn)識(shí)。
