迄當時為止的絕大多數(shù)證據(jù)顯示，中國資產重估過程遠未結束。對于2007年的情況來說，就資產譜來看，可能出現(xiàn) “債市小漲、股市中漲、地市大漲”的格局。
2007年中國的社會消費品零售增長率繼續(xù)上升，貿易順差將再創(chuàng)新高，并推動資產重估進一步發(fā)展；可能由于消費結構變動的原因，中國固定資產投資增長率的平臺大約自2002年以后出現(xiàn)了系統(tǒng)性上升，并有望在較長時間內維持這一水平。
一、資產重估為什么會出現(xiàn)
對于目前中國是否確實在經歷一個巨大的資產重估，仍然存在很多爭論。之所以存在這樣的爭論，就我所看到的所有反對的證據(jù)而言，主要原因是反對者不理解什么是資產重估，甚至不理解什么是國民儲蓄。以這樣的爭論為基礎，我們對資產重估做一個簡單的總結。
資產重估可以帶來盈利的增長。例如許多反對者認為，所謂的資產重估就是市場估值水平的上升，是市盈率的上升。而股價的上升應該由盈利的增長來驅動。這樣的看法是片面的，原因在于資產重估過程本身就可以帶來盈利的增長。
舉幾個例子：在本世紀初的時候，美國的經濟情況很糟糕，美國的就業(yè)和投資情況很不好。支持美國經濟的力量是什么呢？支持美國經濟的力量是消費。那么在就業(yè)市場很糟糕的條件下，支持美國消費的力量是什么呢？是美國房地產價格的上升。而美國房地產價格的上升本身就是由流動性和重估帶來的。在這個層面上，我們看到重估通過房地產價格的上升，實際上在很多時候也可以通過股票價格的上升帶來財富效應。而財富效應可以促進消費零售的增長，甚至促進整個經濟的增長，從而帶來盈利。在這里我們看到，重估是可以帶來盈利的。
第二個例子，在1980年代后期，日本經歷的資產重估運動中，我們知道日本的企業(yè)和公司之間存在大量的交叉持股。在那樣的背景下，股票價格的上升就會明顯地改善企業(yè)和公司的盈利；在那樣的背景下，我們看到重估也可以帶來盈利的增長。
再舉1980年代后期日本的例子，在整個資產價格重估過程中，土地價格經歷了猛烈的上升。土地價格的上升系統(tǒng)性地抬升了銀行抵押品的質量，降低了銀行撥備的消耗，并增強了銀行的放貸能力。在這個層面上，重估也可以帶來銀行盈利的增長。
所以重估決不簡單地體現(xiàn)為市盈率的上升和市場估值水平的上升，重估本身就可以帶來盈利的增長。把重估簡單地歸結成估值水平的上升是片面的。
資產重估同時表現(xiàn)為無風險利率和風險溢價的下降。許多人認為中國的利率受到了嚴格的管制，并且迄今為止并沒有看到法定利率降低的跡象，所以通過利率的下降來實現(xiàn)資產重估，看不到現(xiàn)實的途徑。這樣的看法是完全錯誤的，原因在于資產重估不僅可以帶來無風險利率的下降，也可以帶來風險溢價的下降。實際上在很多時候，風險溢價的下降對資產重估的推動作用可能更明顯。迄今為止就無風險利率而言，我們看到中國的法定利率仍然存在管制，并出現(xiàn)了一定的上升。但是如果我們檢查銀行間市場，我們看到了中國收益率曲線的系統(tǒng)下移，特別是這樣的下移非常明顯地集中在收益率曲線的長端。收益率曲線長端的下移，清楚地表明中國的無風險利率在下降。但是這并不是問題的關鍵，問題的關鍵在于，在資產重估過程之中，風險溢價是可以下降的。
為什么在資產重估過程之中風險溢價可以下降，我們從兩個方面進行理解。
從微觀經濟學的角度理解，一個經濟體系的風險溢價，是由這個經濟體系的貨幣或者財富持有者的風險偏好分布譜上，在邊際上風險偏好最強的那個人決定的。
舉一個簡單的例子，如果今天早上從天上突然掉下了一塊餡餅，這塊餡餅里面有100 萬元人民幣的現(xiàn)金掉到了你的頭上，那我要問你對這突然掉下來的100 萬元的現(xiàn)金財富而言，你是否會把它全部配置為銀行存款呢？答案是不會。因為你會采取分散化的配置，而分散化的配置可以提高收益和降低風險。這意味著你會把一部分現(xiàn)金配置成銀行存款，把一部分現(xiàn)金配置成股票、房地產、古董，甚至是國外凈資產。
在這樣一個情景下，我們看到銀行存款增加了，但是由于利率管制，銀行存款的利率并沒有下降。而房地產市場、股票市場、古董市場卻照樣上漲。也就是說，在這樣一個情景假設下，盡管無風險利率沒有下降，但是其他資產市場上的風險溢價在下降，其他的資產價格照樣可以上升。
實際上2006年中國的外匯儲備增長明顯低于貿易順差和外商直接投資兩項之和，顯示該年存在大量的資本流出，這一證據(jù)恰好顯示貿易順差推動的重估力量在增強。原因是在微觀經濟主體存在剩余儲蓄的條件下，它要增加國外凈資產的持有來降低風險和提高收益。
特別需要說明的是：我們這里討論的剩余儲蓄同一般意義上的儲蓄存款是完全不同的概念。這里的剩余儲蓄是宏觀經濟學意義上的儲蓄概念，是一個流量指標。宏觀意義上的儲蓄定義為國民收入減去國民消費；我們所講的剩余儲蓄是在宏觀儲蓄之中進一步扣除實物投資以后的余額；這一剩余儲蓄的分散化配置形成了資產重估。一般意義上的儲蓄存款是一個存量指標，是住戶部門財富的持有方式之一。
例如企業(yè)利潤在宏觀意義上屬于國民儲蓄的一部分，但并不包括在儲蓄存款的指標中；住戶部門購買住房也屬于宏觀意義上的國民儲蓄，同樣不包括在儲蓄存款之中。
資產重估表現(xiàn)為資產譜上各種資產價格的同步上漲。許多反對者認為股票的合理定價和評估應該基于動態(tài)市盈率，應該基于大家對未來盈利預期和未來盈利預期增長的改善而實現(xiàn)。這樣的看法，毫無疑問是正確的。
但是問題在于無論是在經驗的研究之中，還是現(xiàn)實的操作之中，沒有一個人可以清楚地指明現(xiàn)在市場對未來盈利增長的預期是多少，對未來盈利改善程度的預期是多少，未來盈利預期以及未來盈利預期改善的變量是無法觀測的。而且使得這一論據(jù)更加糟糕的還在于，在市場上漲的過程中，分析員普遍存在著連續(xù)上調盈利預期的傾向；而在市場下跌的過程之中，分析員又會忙于下調盈利預期。這意味著，沿著這樣的思路來爭論，在方法上這樣的命題是不可證偽的，是無法做出結論的。
問題的關鍵在于，如果股票價格的上升是由盈利預期的改善，是由股權分置的改革帶來的，那么我們可以斷言所有這些變革和變化的影響將主要或全部體現(xiàn)在股票市場上。但是對于資產重估運動而言，在理論上我們知道它在整個資產譜上，從債券、股票、古董、藝術品、房地產到土地等所有資產價格同時都在重估。
這意味著，如果我們假設盈利預期的改善是推動市場的全部力量，那么從過去一年的情況來看，我們就很難理解為什么債券市場會上漲，特別是長期的債券收益率會出現(xiàn)明顯的下降，而且這樣的下降是在中央銀行連續(xù)提高存款準備金率的背景下實現(xiàn)的。我們很難解釋為什么從2005年下半年以來，北京、深圳以及許多其他地區(qū)的房地產價格上升過程在明顯加速；我們也很難解釋從草根層面的證據(jù)看，為什么藝術品的價格經歷了那樣大的上升。
所有的資產價格幾乎在同一個時點，或者相距不遠的時點上開始經歷比較明顯的上漲過程，這提供了非常確定的證據(jù)，它顯示了我們正在經歷一個資產重估，而不是由盈利預期改善所帶來的股票市場的上升。
資產重估的目的是恢復經濟平衡。
我們認為，推動目前整個中國經濟體資產重估的力量主要是日益擴大的貿易順差。貿易順差的大量增長，會對這個經濟體系帶來很多變化。我們要問的是，這些變化的后果是什么？
我們穩(wěn)定地生活在這個現(xiàn)實的經濟體系之中，意味著貿易順差的擴大所帶來的資產重估，它的目的一定不是為了擴大貿易順差，而一定是為了縮小貿易順差。
因為只有當貿易順差擴大的目的通過資產重估演化為縮小貿易順差以后，這樣的經濟體系才具有內在的穩(wěn)定性。而我們知道一般意義來講，任何經濟體系都具有自我和內在穩(wěn)定的傾向。
所以目前的資產重估是由貿易順差推動的，那么資產重估的目的就是為了縮小貿易順差，而不是擴大貿易順差。
那么資產重估是如何來縮小貿易順差的呢？至少有這樣幾個途徑：第一個途徑，通過整個資產價格的上升，通過股票估值的上升，通過利率的下降來降低投資成本和融資成本，從而來促進投資；通過股票價格的上升，通過房地產價格的上升等財富效應去促進消費；通過土地價格的上升，勞動力工資的上升降低出口部門的競爭力，并增加非貿易部門的競爭力。通過所有這些渠道，資產重估運動最后會逐步實現(xiàn)貿易順差的下降。
資產重估結束的主要條件是貿易順差連續(xù)大幅度下降。
接下來這個部分討論一下目前我們正在經歷的資產重估運動結束的主要條件。在這個層面上，我們回到一些最基本和最簡單的經濟學邏輯去討論這個問題。
在基本的宏觀經濟學上，我們知道貿易順差就等于一個國家的儲蓄減去一個國家的投資；在基本的經濟學教科書上，我們也知道一個國家的利率水平是由一個國家的儲蓄和一個國家的投資的平衡來決定的。貿易順差越來越大，就意味著在一個國家之中，儲蓄越來越大于投資。根據(jù)最簡單的經濟模型，儲蓄大于投資時經濟體系的利率就會下降。而這個經濟體系的利率下降，會導致所有資產價格的重估，因為在所有資產的定價上，分母都是利率。
在這個背景下，我們很容易理解資產重估結束的條件是在中國的現(xiàn)實經濟下，一定是貿易順差連續(xù)和大規(guī)模的下降。
在技術層面上，在貿易順差出現(xiàn)大幅下降的背景下，中央銀行的流動性創(chuàng)造和商業(yè)銀行的信貸創(chuàng)造也可以繼續(xù)支持資產重估。
但是，如果貿易順差已經出現(xiàn)了連續(xù)和大規(guī)模的下降，同時中央銀行和商業(yè)銀行的流動性創(chuàng)造和信貸創(chuàng)造出現(xiàn)了猛烈收縮，我們就可以斷言，資產重估的崩潰近在眼前。
對于現(xiàn)在能看到的證據(jù)來講，我們相信2007年中國的貿易順差無論是其絕對規(guī)模還是占GDP的比例，將會繼續(xù)雙雙創(chuàng)下歷史新高。有了這方面的證據(jù)，我們基本上就可以斷言，在2007年資產重估運動不會結束，并且遠不會結束。
資產重估的后果是經濟體免疫機能的損壞。
最后一個部分，我們討論一下資產重估運動的后果，或者它對經濟體系的危害。
打一個簡單的比喻，資產重估對一國經濟體系的危害同艾滋病危害人體的機理是類似的。我們知道艾滋病病毒本身并不致命。艾滋病之所以是致命的，并不是因為艾滋病病毒是致命的，而是因為艾滋病病毒摧毀了人體的免疫系統(tǒng)。在人體的免疫系統(tǒng)被摧毀的背景下，任何一個小的細菌的侵入都會使人體崩潰。
資產重估運動對經濟體系的危害性是一樣的。股票價格上升和下跌的本身對經濟體系的危害都是可以控制的。而真正的危害在于，在資產重估和長期的資產價格上升過程中，從住戶部門、到企業(yè)部門、到金融機構的風險防范和控制體系都會大大削弱甚至會完全崩潰。而所有的金融機構、住戶和企業(yè)的風險控制與防范體系就是整個經濟體系的免疫系統(tǒng)。如果這樣的免疫系統(tǒng)受到嚴重損害，那么資產重估的泡沫一旦崩潰，它對整個經濟體系的影響幾乎是災難性的，因為整個經濟體系沒有任何防范手段來對付任何其他小的經濟波動。
舉一個美國市場的例子，我們知道美國的資本市場高度發(fā)達，并經歷了上百年的發(fā)育。但是在1990年代后期美國的資產重估大潮之中，我們仍然看到了安然公司和世通公司的丑聞；看到這些丑聞牽扯到了許多華爾街的投資銀行和一些非常著名的會計師事務所。在這個案例之中，我們看到了美國的風險防范和控制系統(tǒng)被嚴重削弱。但是問題在于，美國的資本市場經歷了上百年的發(fā)育，為什么還會出現(xiàn)這樣的問題呢？
原因在于，在長期的資產價格上漲過程之中，人性的貪婪會最終戰(zhàn)勝人性的恐懼；在資產價格連續(xù)上升的過程中，所有的風險防范手段都在于減少和降低盈利；所以在長期的資產市場繁榮過程之中，人性的貪婪會最終戰(zhàn)勝人性的恐懼；它的后果就是所有的風險防范機制形同虛設，從而最后在資產泡沫崩潰的時候對經濟體系帶來嚴重的危害。
日本的情況也是一樣的。日本之所以會經歷那么大的困難，并不完全在于土地價格的崩潰，而在于商業(yè)銀行的大量壞賬。商業(yè)銀行之所以會堆積那么多的壞賬，原因在于在1980年代后期重估過程之中，其風險防范體系已經不復存在。
就中國的情況來講，實際上中國在2001的時候也經歷過一次股票市場的崩潰，并且股票市場的崩潰給證券公司帶來了嚴重的危害�；仡^來看，之所以證券公司會承受那么大的危害，主要原因也在于這些公司的風險防范體系基本上形同虛設。
就我們目前所經歷的資產重估而言，我們相信在基本面上，它還遠沒有結束。而從資產重估所能帶來的后果這個角度來講，迄今為止，我們所能看到的草根層面上的和微觀層面上的證據(jù)都顯示金融機構、住戶部門和企業(yè)部門在過去幾年的熊市之中所積累和建立起來的風險控制和防范體系仍然在起作用。由于商業(yè)銀行的改制和上市等制度性變革的影響，商業(yè)銀行的風險控制和防范體系總體上很可能是在增強而不是在削弱。這意味著，即便明天早上起來，這個資產泡沫崩潰了，它對經濟體系的影響仍然是可以控制的。
但是這絕不意味著我們現(xiàn)在所看到的經濟體系免疫系統(tǒng)的增強在未來會繼續(xù)沿著這個方向前進，而不是相反。如果說中國的經濟體系在未來五到十年以后，會面臨非常嚴重困難的話，那么其中一個困難的主要來源可能就取決于在未來進行的資產重估浪潮之中，我們的風險防范體系是增強了還是被嚴重削弱了。
二、2007年貿易順差將繼續(xù)擴大
在圖1上，紅線是1993年以來中國的出口增長率，藍線是中國主要的貿易伙伴——OECD經濟體的工業(yè)增長率，這一數(shù)據(jù)截止到2001年初。
我們能夠看到，這兩條線基本是一回事。換個角度來講，中國出口增長率的波動幾乎完全是受OECD工業(yè)增長率波動的驅動。
從2001年以后迄今為止的證據(jù)看（見圖2），總體上來講，上述結論仍然成立：就是驅動中國出口名義增長率的力量主要是外部需求的增長。但是這一外部需求的增長并不是全球的GDP，并不是美國的GDP，而是包括美國在內的主要經濟體的工業(yè)增長率。
在2001年以前近10年時間里，中國出口的平均增長率大約是16％；但是大約從2001年晚些時候開始一直到現(xiàn)在，中國出口的平均增長率已經上升到接近26％的水平。換個角度來說，在2001年前后，中國的外貿進出口經歷了一些系統(tǒng)性的結構變動的影響。這一影響的后果，在出口層面上使得出口的平均增長率上升了10個百分點。
推動這一結構變化的力量至少包括兩個方面：一是中國加入WTO使得世界對中國開放了市場；二是從2002年初以來，美元經歷了系統(tǒng)性的貶值，因為人民幣和美元之間的聯(lián)系，人民幣的實際匯率跟隨美元也經歷了系統(tǒng)性的貶值。
同樣我們能夠看到，盡管OECD 經濟體的工業(yè)增長率到2006年第四季度為止仍然在加速，并表現(xiàn)為中國出口增長的加速，但OECD工業(yè)增長率加速過程即將結束的跡象已經相當清晰。盡管我們不知道OECD經濟的減速過程是在2007年的一季度開始還是二季度開始，但是我們知道它一定發(fā)生在2007年上半年。這意味著就2007年全年的情況來講，OECD工業(yè)增長率總體上會出現(xiàn)先高后低、先上后下的局面。
如果歸結到中國的出口增長率上，這意味著中國的出口增長率也會出現(xiàn)一個加速然后再逐步減速的過程。進一步考慮匯率方面的變化情況，我們的看法是2007年中國的出口增長率會逐步放緩，但是其程度應該比較溫和，其中全年的平均出口增長率很可能仍然維持在2001年以來的平均水平，也就是接近26％的水平。
使用相似的方法對中國的進口增長率進行估計，最終得到的結論是，進口增長率也會經歷一個比較慢的減速過程，但是其程度可能更輕微。由進出口變動推導出來的2007年順差的規(guī)模會在什么水平呢？
在保守的基礎上估計，2007年順差的規(guī)模很可能在2500億美元的水平。這意味著2007年貿易順差的增長率仍然相當高，并導致貿易順差和其占GDP的比例再次在2007年雙雙創(chuàng)下新高。貿易順差在2007年繼續(xù)顯著擴大將成為中國資產市場在2007年繼續(xù)上升的主要原動力。OECD工業(yè)增長在2007年上半年的見頂回落暗示，至少對中國需要全球化定價的周期性行業(yè)和公司而言，它們景氣下落的前景已經相當清晰。但我們認為，盡管OECD的工業(yè)增長率會下滑，并導致中國周期性行業(yè)盈利增速下降，但中國股票市場可以吸收這一盈利下降的影響，并再次創(chuàng)下新高；但是這絕不意味著對這些周期性行業(yè)和公司而言，在盈利下降的背景下，其股票會繼續(xù)猛烈上漲。
三、中國固定資產投資波動平臺大幅上升
數(shù)據(jù)顯示，在2002年前后中國固定資產投資發(fā)生了明顯的結構性變動，其后果是2002年以后中國固定資產投資波動的平臺出現(xiàn)了系統(tǒng)性上升。比如說如果我們計算從2001年到2005年全社會固定資產投資的平均增長率，其實際增速波動的平臺大約在21％，從1995年到2000年這一平臺大約是9.5％，從1990年到2000年這一平臺大約是14％。對于城鎮(zhèn)的固定資產投資增長率而言，結論幾乎是一樣的。從1995年到2000年城鎮(zhèn)固定資產投資實際增長率的平臺大約是12％，但是2001年以來這一平臺已經上升到21％。
我們之所以可以對2001年以后的固定資產投資作一個平均，是因為在過去六年時間里，觀察中國的通貨膨脹和貿易順差等情況來看，中國經濟的景氣已經經歷了一個小周期的波動，所以其平均水平大體能夠代表其潛在增長趨勢。
如果我們去檢查支出法的固定資產投資增長數(shù)據(jù)，結論是相當類似的。2001年以后，支出法的固定資產投資增長率的平臺也出現(xiàn)了明顯的上升。1990年代后期這一平臺大約為9.5%.在2001年以后，它們上升到大約15％的水平。
如果把所有的固定資產投資數(shù)據(jù)放在一起比對，可以發(fā)現(xiàn)兩個非常重要的現(xiàn)象。
首先，一個共同的趨勢是2001年以后，固定資產投資波動的平臺出現(xiàn)了顯著上升。
其次，在2000年之前用不同口徑計算出來的中國固定資產投資增長率的數(shù)據(jù)是非常接近的。但在2001年以后，數(shù)據(jù)出現(xiàn)了嚴重的背離。如果使用支出法的固定資產投資數(shù)據(jù)作為標準的話，城鎮(zhèn)固定資產投資數(shù)據(jù)的背離大約是6個百分點。
這就是說在2001年以后，不僅中國固定資產投資波動的平臺出現(xiàn)了系統(tǒng)性上升，同時測量的誤差也出現(xiàn)了系統(tǒng)性的上升。測量誤差的上升和固定資產投資平臺的上升大體來講，其解釋力各占一半。
不同口徑的投資數(shù)據(jù)在2001年后出現(xiàn)背離的原因還不是很清楚，但看起來相當大的原因可能是土地價格的上升。
我們知道土地是記入進度數(shù)據(jù)的固定資產投資數(shù)據(jù)的，在支出法中是不記入其中的。因為土地價格的上升以及房地產市場的繁榮等原因，這兩者之間出現(xiàn)了很大的背離。此外，二手機器設備的投資以及投資項目上的劃分也是這種背離的部分原因。從一般的經濟學道理來看我們有比較扎實的理由相信支出法的固定資產投資的數(shù)據(jù)應該更可靠。
有了這樣的解釋之后，我們的問題是，如果測量誤差可以剔除的話，那么為什么中國固定資產投資增長率的平臺在2001年后會出現(xiàn)這么大的上升？
2002年以后，中國重工業(yè)的占比經歷了系統(tǒng)的和快速的上升，這樣一個上升過程在過去十幾年沒有發(fā)生過。從1993年到2000年，重工業(yè)的平均占比大約在61％左右波動，在過去五年多的時間里其占比則連續(xù)上升到接近70％的水平。重工業(yè)占比的上升同固定資產投資平臺的上升在時間上和趨勢上都存在一定的一致性。
我們再來看看中國能源消費對GDP 的平均彈性。在2000年以前中國能源消費的平均彈性大約是0.26，2001年以后這一彈性上升到超過1的水平。
總結這些證據(jù)，2001年以后中國固定資產投資增長率上升了一個平臺，重工業(yè)占比在明顯上升，電力和能源的平均消費彈性也出現(xiàn)了非常大的上升。這些證據(jù)顯示，在2001年前后中國經濟很可能出現(xiàn)了劇烈的結構性變化。相當清楚的是，2000年以后企業(yè)盈利能力明顯上升了一個平臺。即便把整個石油行業(yè)拿掉，2000年以后企業(yè)盈利能力仍然明顯上升了一個平臺。
既然中國企業(yè)的盈利能力在改善，那么企業(yè)盈利的改善主要集中在哪里呢？
如果我們研究利潤在產業(yè)鏈上的分布，就能夠看到中下游行業(yè)的企業(yè)盈利確實經歷了改善，但是盈利的改善主要集中在上游行業(yè)，比如石油、天然氣、煤炭、黑色金屬礦、有色金屬礦和非金屬礦。
在整個1990年代，上游行業(yè)的凈利率大約是6.7%，在2000年以后大約上升到23%.如果剔除石油部門，在2000 年以前上游行業(yè)的凈利率大約是1.5%，2000年以后上升到8.6%，上升更為猛烈。如果我們去計算中下游行業(yè)的凈利率，其盈利能力的改善要溫和得多。
那么推動這一結構變化的主要原因是什么呢？
盡管人民幣匯率變化、經濟周期因素、市場化改革、宏觀經濟管理、加入WTO等都可能與此相關，但我們想提出的推測是：推動這一變化的主要力量很可能是在2001～2002年前后，中國的消費結構發(fā)生了巨大變化。
數(shù)據(jù)顯示，2002年以后轎車購買上升了一個平臺。如果我們采用住戶調查的數(shù)據(jù)，結論是類似的。在2001～2002年以后，中國住戶部門消費結構之中，購買汽車的比例經歷了比較大的上升。
這些數(shù)據(jù)說明，在2001～2002年以后，中國居民的消費結構的確經歷了非常大的變化，這樣的變動并不是一次性的脈沖，而是一直持續(xù)到現(xiàn)在的結構變動。
住戶部門的最終消費結構在短期內發(fā)生了這么大的變化，經濟體系的供應結構就需要調整以適應這種變化。由于供應結構的調整滯后于需求結構的變化，經濟的許多結構參數(shù)，包括盈利分布等都發(fā)生了變動。在技術層面上，這既會帶來住房和汽車生產部門的擴大，也會由于瓶頸的出現(xiàn)形成進一步的派生投資。
在派生投資的層面上，證據(jù)是很難觀察的，原因在于我們不能確切知道瓶頸會出現(xiàn)在哪些行業(yè)，以及如果這些行業(yè)出現(xiàn)了瓶頸，它都需要什么樣的投資。但住房和汽車生產部門的擴大是可以觀察的，辦法是研究中國投入產出表的完全消耗系數(shù)表，從而找到與此相關的行業(yè)。
我們可以做出的一個初步預測是：以投入產出表的完全消耗系數(shù)表為基礎，與住房和汽車的生產密切相關的行業(yè)，其盈利和產出的占比一定在上升。遵循這樣的思路，我們理出了在住房和汽車生產的擴大中，受益最大的前10大行業(yè)，計算了其盈利和產出占比情況。作為對比，其他行業(yè)也進行了類似的計算，結果見上圖。
不難看到，在2000～2001年之后，住房和汽車等相關行業(yè)的盈利確實上升得更明顯，絕對水平也更高，這與剛才的推斷是一致的。
令人困惑的是，在1990年代早期，住房和汽車等相關行業(yè)的盈利一度也很高，并隨后經歷了系統(tǒng)性的惡化過程，其速度也快于其他行業(yè)。造成這種局面的原因是什么，仍然不是很清楚。
這也許說明這些行業(yè)對固定資產投資更敏感。在1990年代早期，投資受政府計劃的影響更大，缺乏最終需求和企業(yè)盈利方面的支持；在晚近的時期，固定資產投資受到需求和企業(yè)盈利的堅實支持，所以較長時間維持在高位增長。
我們感興趣的是：中國供應結構正在進行的這種調整是否會在2007年逆轉呢？
我們的看法是不會，在2007年不會，甚至在更長的時間里也不會。我們認為這一結構變化的可持續(xù)性至少取決于兩個因素：
第一、消費結構的變化是否是可持續(xù)的。如果消費結構的變化是一個脈沖，那么整個供應結構就不需要大的調整，并且很快就會調整到位。迄今為止中國消費結構的調整可能仍然在繼續(xù)進行，在未來可望繼續(xù)如此。盡管需要觀察進一步的數(shù)據(jù)，經濟未來也會面臨新的沖擊，但消費結構目前正在經歷的變化應當具有可持續(xù)性。
第二、供應結構結束調整的標志之一應該是企業(yè)盈利回歸到正常水平。盡管我們無法確切地知道企業(yè)盈利的正常水平是多少，但目前中國企業(yè)盈利能力接近歷史最好水平，以及利潤相對集中在上游行業(yè)等事實暗示，目前企業(yè)的盈利水平可能明顯高于其正常水平。
總結這里的討論，我們看到中國最終消費結構的調整還沒有結束，企業(yè)盈利明顯高于正常水平，在金融市場上，我們觀察到經濟體系中性利率的下降，在國際貿易中，我們觀察到巨大和持續(xù)增加的貿易順差。
這四方面的證據(jù)暗示，中國正在經歷的供應結構調整在2007年不會結束，甚至在更長一段時間里也不會結束。
