一、從公司治理的角度分析股利稅的合理設(shè)置

　　1.股利在公司治理中的作用。首先，派發(fā)股利可以有效地解決公司內(nèi)部人的“自由現(xiàn)金流”的代理問題。當(dāng)公司產(chǎn)生顯著的自由現(xiàn)金流時，外部投資者與內(nèi)部控制人在股利政策上的利益沖突會變得特別嚴重。對于內(nèi)部控制人來說，保留自由現(xiàn)金流可以使他們獲得“控制權(quán)私利”。比如，以自由現(xiàn)金流為他們支付高額的待遇、豪華的辦公室；為增大自己的權(quán)力，擴大其控制的資產(chǎn)規(guī)模，不惜以自由現(xiàn)金流進行低效的項目投資和組織擴張等。持有豐富的自由現(xiàn)金流，還可以避免向外部融資的壓力，以減少來自資本市場的監(jiān)控。所以，內(nèi)部控制人往往傾向于不分紅或少分紅，將自由現(xiàn)金流留在公司內(nèi)使用。而對于外部投資者，其利益在于公司價值最大化和投資回報問題。規(guī)模大并不代表效益高，因此，對于“自由現(xiàn)金流”所引發(fā)的代理問題，就要設(shè)計相應(yīng)的治理機制，讓內(nèi)部控制人交出這部分現(xiàn)金流回報外部投資者，而不是將其投資于收益低于資本成本的項目上。Jensen認為，以現(xiàn)金股利的形式把“自由現(xiàn)金流”返還給外部投資者，可以減少內(nèi)部控制人手中控制的資源，同時迫使內(nèi)部控制人接受資本市場的監(jiān)督，以防其為了自身私利，利用現(xiàn)金進行過度投資。其次，根據(jù)信號理論，為了吸引投資者，向其傳遞好的公司經(jīng)營狀況，公司治理好的公司內(nèi)部控制人往往會主動派發(fā)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利，以區(qū)別于有嚴重代理問題或者經(jīng)營績效差的公司。綜合“代理理論”與“信號理論”，現(xiàn)金股利政策可以解決企業(yè)內(nèi)部人的“自由現(xiàn)金代理”問題，是企業(yè)內(nèi)部具有較完善的公司治理的標志。而現(xiàn)代財務(wù)領(lǐng)域的大量學(xué)者的實證研究結(jié)果也證實了股利政策這一機能。

　　2.從公司治理角度探討個人股利稅的合理設(shè)置。根據(jù)公司治理的觀點，對于個人的股利所得應(yīng)該降低稅率，減少其權(quán)益投資的稅收成本，這樣既可以減少企業(yè)內(nèi)部人不支付股利的借口，又可以增加外部投資者對內(nèi)部人進行監(jiān)督的回報，從而促使企業(yè)提高現(xiàn)金股利的支付率，在一定程度上減輕“自由現(xiàn)金流量”的代理問題。這一結(jié)論與傳統(tǒng)的公共經(jīng)濟學(xué)觀點相符。

　　但是從公司治理的角度分析，個人的股利所得又必須要征稅，也就是說，對個人的股利所得要適用古典稅制下的雙重征稅。這是因為，在監(jiān)督企業(yè)內(nèi)部控制人方面，“散戶”型股東在進行集體行動時個人行動的成本往往高于其獲得的收益，他們會有“搭便車”的傾向。而且個人股東往往缺乏企業(yè)管理的專業(yè)知識，難以克服相對于企業(yè)內(nèi)部控制人的“信息不對稱”問題。而機構(gòu)投資者和債權(quán)人無論是在專業(yè)知識，還是在“集體行動”的成本收益方面，都比個人股東更具優(yōu)勢，他們可以更有效地監(jiān)督以管理層或控股股東為代表的內(nèi)部控制人。所以，適當(dāng)?shù)貙€人所得的現(xiàn)金股利“雙重”征稅，會由于債務(wù)利息的節(jié)稅效應(yīng)，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于債務(wù)融資，從而保持了債權(quán)人治理機制。另一方面，大部分國家對諸如養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者的股利所得免稅，這也從稅收成本上鼓勵個人通過機構(gòu)投資者進行投資，使得企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中機構(gòu)投資者多于散戶股東，充分發(fā)揮了機構(gòu)投資者對企業(yè)內(nèi)部控制人的監(jiān)督作用?？梢?，由于個人股東并不是企業(yè)內(nèi)部人理想的監(jiān)督者，有必要以稅收成本來引導(dǎo)企業(yè)形成良好的股權(quán)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，而適當(dāng)?shù)貙€人股利所得進行征稅有助于實現(xiàn)這一目的。

　　3.對于公司間股利所得的征稅問題，公司治理理論將給出比傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)更合理的建議。公司間股利所得往往存在于集團企業(yè)的母子公司或子公司之間，而“金字塔”形式的控股集團目前普遍存在于世界各國，集團公司的終極控股股東通過金字塔持股方式所擁有的對最底層公司的實際控制權(quán)遠大于其剩余索取權(quán)?，F(xiàn)代企業(yè)理論認為“剩余索取權(quán)與控制權(quán)的對應(yīng)是企業(yè)效率最大化的必要條件”。各國公司治理的實踐紛紛表明，控制權(quán)和剩余索取權(quán)過度偏離，使位于金字塔頂端的終極控股股東更偏好于“控制權(quán)私利”，這一股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)集團治理效率的重要因素。大量的實證研究也證明，企業(yè)的市場價值與控股股東的剩余索取權(quán)正相關(guān)，與控股股東的控制權(quán)與索取權(quán)的分離負相關(guān)。

　　傳統(tǒng)理論認為應(yīng)多鼓勵公司間的投資，從而對公司間的股利所得免征企業(yè)所得稅。這一觀點是片面的，因為并非所有的投資都是有效的。根據(jù)公司治理理論，當(dāng)公司有自由現(xiàn)金流時，公司的再投資往往是內(nèi)部控制人擴大其控制的資產(chǎn)規(guī)模，構(gòu)建“公司帝國”的手段。而當(dāng)控制人的現(xiàn)金權(quán)與控制權(quán)嚴重分離時，集團企業(yè)中控股股東的再投資往往是其獲取控制權(quán)私利的手段。尤其值得注意的是，集團公司內(nèi)成員企業(yè)眾多，所在行業(yè)、區(qū)域適用的稅收待遇不同，跨國公司、集團公司往往會在內(nèi)部構(gòu)造錯綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易以進行避稅，使國家的稅收收入流失。所以對公司的投資行為不能簡單地給予支持，體現(xiàn)在股利稅方面，應(yīng)分別根據(jù)公司所持股份進行設(shè)置。只有當(dāng)持股比例達到一定數(shù)額，控股股東的現(xiàn)金權(quán)與控制權(quán)比較統(tǒng)一時，才對公司間股利所得給予免稅或扣除的待遇。而對于持股比例較少，存在嚴重的現(xiàn)金權(quán)與控制權(quán)分離，則必須要對公司間股利所得進行征稅，以在稅收上增加控股股東獲取“控制權(quán)私利”的成本，抑制“金字塔集團”這一組織形式。下面的例子說明了公司間股利所得稅對金字塔集團中控股股東的懲罰作用。

　　表1顯示了美國和加拿大兩國關(guān)于股利收入的個人所得稅與聯(lián)邦公司所得稅的最高稅率。其中，加拿大對股利所得的個人所得稅稅率為31.34％，遠高于美國目前的15％；而公司間股利所得稅，加拿大對于持股比例為10％以上的公司免征。假如在兩國同時存在一個集團公司，處于集團頂層的控股人控制了子公司a的51％股份，而子公司a又控制了子公司b的51％的股份，以此類推，直至子公司e控制了子公司f的51％的股份。子公司f派發(fā)股利時，這一股利在f已繳納了35％的公司所得稅，當(dāng)股利沿著控股鏈條向上派發(fā)時，每一環(huán)節(jié)都要再適用7％①的公司間股利稅，最終，處于集團頂層的控股人還要以15％的稅率繳納個人所得稅，綜合起來，他從子公司f收到的股利的實際稅率為1－（1－0.35）×（1－0.07）5×（1－0.15）=61.6％?？梢?，控股鏈條越長，最終的實際稅率越高。如果子公司f的股利直接支付給個人投資者，那么其最終的稅率不過是1－（1－0.35）×（1－0.15）=44.74％。本質(zhì)上，對公司間股利所得的雙重征稅隨著控股鏈條的增加，成為多重征稅，當(dāng)股利從子公司f派發(fā)給最終控制人時，這一稅收規(guī)定對 集團的最終控制人多施加了16.8％的稅收成本。

　　比較而言，在加拿大，同樣的“金字塔”集團的最終控制人在收到來自子公司f的股利時，只需在子公司f適用38.62％的稅率繳納公司所得稅和其個人適用31.34％稅率繳納個人所得稅，其綜合稅率并不會隨著控股鏈條增加，為1－（1－0.3862）×（1－0.3134）=57.86％?？梢姡M管加拿大對股利所得的個人所得稅稅率遠高于美國，但是由于兩國對公司間股利所得的稅收待遇的不同，使得“金字塔”集團的最終控制人在兩國的稅負存在明顯的差別。

　　　二、各國股利稅改革的最新發(fā)展

　　1.個人股利所得稅。美國實行典型的古典稅制，個人收到公司派發(fā)的股利時要繳納個人所得稅。但是股利的個人所得稅稅率一直呈下調(diào)趨勢。2003年初，小布什政府在《2003年就業(yè)與增長稅收減負調(diào)節(jié)法案》中大幅削減股利所得稅，將個人股利所得的最高邊際稅率降低為15％。而向來以“合并制”為特征的許多歐洲國家卻向古典稅制回歸。2002年，德國以“半額抵扣法”取代了“全部抵扣法”，即股利在公司階段所繳納的企業(yè)所得稅只有一半可以抵扣股東所繳納的個人所得稅。芬蘭近期也決定從2005年起以“部分抵扣法”取代“全額抵扣法”；在新的“部分抵扣法”下，允許來自上市公司的30％的股利抵扣已納的公司所得稅，而70％的股利仍要適用28％的稅率繳納個人所得稅。此外，對于非上市公司，只要股東所獲股利不超過公司凈值的9％，其收到的股利在股東階段可以全額抵扣；超過公司凈值的9％的股利就要繳稅。葡萄牙在2002年以“半額抵扣法”取代“全額抵扣法”。法國從2005年1月起以“半額抵扣法”取代“全額抵扣法”。土耳其已經(jīng)決定以部分抵扣法取代“全額抵扣法”。在意大利，從2004年起廢除了“全額抵扣法”，取而代之的是經(jīng)過修正的古典稅制，具體規(guī)定是對于包括擁有上市公司至少15％股份的股東，所獲股利的40％可以抵扣其已納公司所得稅額，而非上市公司則要求持有股份超過25％才可獲得相應(yīng)的部分抵扣待遇；低于以上兩個持股比例的，都要依法納稅。值得注意的是，英國也減少了合并的程度，對來自國內(nèi)公司的股利只可以抵扣1／9的已納稅額。

　　2.公司間股利所得稅。美國于1935年羅斯福新政時期引入公司間股利所得稅。2003年的稅法改革保留了這一具有美國特色的做法，其具體規(guī)定是：當(dāng)一公司持有另一公司的股份在20％以下時，收到來自投資公司的股利所得抵扣70％后，再適用公司所得稅的法定稅率，即實際適用（1－70％）×35％=10.5％的稅率繳納聯(lián)邦稅；當(dāng)其持有另一公司的股份在20％－80％之間，則收到來自投資公司的股利所得直接抵扣80％后，再適用公司所得稅的法定稅率，即實際適用（1－80％）×35％=7％的聯(lián)邦稅率納稅；當(dāng)其持有另一公司的股份達到80％以上，則來自投資公司的股利所得完全免稅。20世紀80年代初，比利時、法國、希臘和葡萄牙也都征收公司間股利所得稅，但是隨著這些國家廢除了該項稅，其他發(fā)達國家目前基本上對公司問股利所得免稅。

　　在韓國，公司間股利所得要適用較高的法定稅率。根據(jù)《反壟斷及公平貿(mào)易法案》，符合一定標準的控股公司在持有子公司50％及以上股份（或持有兩地上市子公司30％股份）時，可以對收到的股利的60％－100％免稅。而普通的公司滿足一定的條件，就可以對收到的股利的30％－50％免征所得稅。為了避免控股公司或普通公司通過負債來擴大其控制的公司的范圍，當(dāng)其負債越多、利息成本越高時，稅法對其股利所得可抵扣的就越少。

　　三、從公司治理角度看我國對股利所得征稅的改革

　　1.我國股利稅收政策的現(xiàn)狀。根據(jù)《中華人民共和國個人所得稅法》規(guī)定，個人因持有中國的債券、股票、股權(quán)而從中國境內(nèi)公司、企業(yè)或其他經(jīng)濟組織取得的利息、股息、紅利所得，需按20％的比例繳納個人所得稅。而依據(jù)會計核算原則，企業(yè)法人短期投資股票的紅利所得直接沖減投資成本（短期投資），無須繳交納紅利所得稅，因此，公司短期股票投資的紅利所得是免稅的。但如果企業(yè)買股票后作為長期投資的，則紅利所得作為企業(yè)的投資收益，在上繳企業(yè)所得稅時，進行納稅調(diào)整。如果本公司所得稅率高于被投資上市公司稅率，則對分紅按照差額補交所得稅；相反，如果稅率相等或本公司稅率較低，則對于分紅不再交稅。此外，對于社保機構(gòu)之類的投資者免征紅利所得稅。

　　而對于證券投資基金，有這樣一條規(guī)定：對基金取得的股票的股息、紅利收入，債券的利息收入、儲蓄存款利息收入，由上市公司、發(fā)行債券的企業(yè)和銀行在向基金支付上述收入時代扣代繳20％的個人所得稅；對投資者（包括個人和機構(gòu)投資者）從基金分配中取得的收入，暫不征收個人所得稅和企業(yè)所得稅。由此不難看出，作為機構(gòu)投資者的基金，實際上在取得上市公司分紅時，也要被扣除20％的所得稅。此外，B股和H股的持有人可享受免繳紅利所得稅優(yōu)惠。

　　1993年7月21號中國國家稅務(wù)總局頒布了《國家稅務(wù)總局關(guān)于外商投資企業(yè)、外國企業(yè)和外籍個人取得股票（股權(quán)）轉(zhuǎn)讓收益和股息所得稅收問題的通知》，即國稅發(fā)[1993]45號。對持有B股和海外股的外國企業(yè)和外籍個人，從發(fā)行該B股或海外股的中國境內(nèi)企業(yè)所取得的股息（紅利）所得暫免征收企業(yè)所得稅和個人所得稅。

　　國稅發(fā)[1997]198號《國家稅務(wù)總局關(guān)于股份制企業(yè)轉(zhuǎn)增股本和派發(fā)紅股免征個人所得稅的通知》規(guī)定：股份制企業(yè)用資本公積金轉(zhuǎn)增資本不屬于股息、紅利性質(zhì)的分配，對個人取得的轉(zhuǎn)增股本數(shù)額，不作為個人所得，不征收個人所得稅；股份制企業(yè)用盈余公積金派發(fā)紅股屬于股息、紅利性質(zhì)的分配，對個人取得的紅股數(shù)額，應(yīng)作為個人所得征稅。

　　2005年6月13日，中國財政部和國家稅務(wù)總局于財稅[2005]102號對個人投資者從上市公司取得的股息紅利所得，暫減按50％計入個人應(yīng)納稅所得額，依照現(xiàn)行稅法規(guī)定計征個人所得稅，這一規(guī)定同樣適用于證券投資基金。

　　2.評價及改革建議。當(dāng)前“股權(quán)分置”改革的大背景，使得中國資本市場面臨新的歷史發(fā)展時期。以往的非流通股股東通過派發(fā)現(xiàn)金股利轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為或者為占據(jù)“自由現(xiàn)金流”而不派發(fā)股利的行為在全流通時代會受到資本市場投資者“以腳投票”的相應(yīng)懲罰，股利將更多地具有西方財務(wù)理論中的治理機制、信號傳遞機制。從我國目前的股利個人所得稅適用的規(guī)定來看，我國政府已經(jīng)開始采用稅收手段來調(diào)節(jié)上市公司的股利政策，通過下調(diào)股利所得的個人所得稅稅率，推進我國上市公司以現(xiàn)金股利回報投資者，減少內(nèi)部人對“自由現(xiàn)金流”的控制。同時，這也有助于培養(yǎng)我國個人股東的投資觀念的轉(zhuǎn)變，從以往的“倒買倒賣”的投機炒股行為轉(zhuǎn)向關(guān)注上市公司的長期經(jīng)營狀況。但是，我國目前不宜采用公司所得稅與個人所得稅的完全合并的方案。從現(xiàn)實執(zhí)行的的角度來看，“兩稅合并”具有管理復(fù)雜的缺點，而我國目前在個人所得稅的征管工作方面還需要很大的提高，在個人所得稅環(huán)節(jié)上不具備推行兩稅合并的可行性；再者，我國個人所得稅實行的是分稅制，而推行“兩稅合并”的前提應(yīng)是個人所得稅采用綜合制。最為重要的，從公司治理的角度來看，宜推行對個人股利所得征收較低稅率的個人所得稅。一方面股利所得稅稅率設(shè)置較低，可以促進上市公司派發(fā)股利，避免企業(yè)內(nèi)部滋生“自由現(xiàn)金流”的代理問題；另一方面，對股利的個人所得適當(dāng)“雙重征稅”，可在稅收上鼓勵中國的債權(quán)人治理機制和機構(gòu)投資者發(fā)揮治理作用。財稅[2005]102號文件是政府對處于低迷時期的證券市場的激勵措施，又恰好符合改善公司治理的需求。筆者建議，應(yīng)以法律的形式將其固定下來，即對個人的股利所得適用10％的法定稅率。

　　目前，中國的資本市場還處于發(fā)展階段，對于投資者的法律保護還不是很完善。為了妥善解決我國控股股東對中小股東的代理問題，可借鑒美國的做法，在稅法上對“金字塔”集團中控股股東分離現(xiàn)金權(quán)與控制權(quán)的行為進行嚴厲的懲罰，以縮小其可獲取的“控制權(quán)私利”。當(dāng)前我國對公司間股利所得的企業(yè)所得稅相關(guān)規(guī)定主要是出于避免“雙重征稅”及保證政府的財政收入的考慮。筆者建議，應(yīng)使其成為一項有力的調(diào)節(jié)公司治理的政策。具體的做法是，對于公司屬于短期投資的股票的紅利所得，由于不形成對被投資公司的實際控制，仍舊適用股利所得直接沖減投資成本、不征收所得稅的處理方式。而對于公司法人因長期股票投資而來自另一公司的股利所得，是否征稅及適用稅率要依據(jù)其持股比例來確定。當(dāng)公司持有另一公司股份不滿20％的，股利所得應(yīng)完全計人公司應(yīng)稅所得；持股比例在20％－80％的，可以對股利所得直接抵扣50％后，再計人公司的應(yīng)稅所得；而對于持股比例在80％以上的，則股利所得完全免稅。