關鍵詞：憑證式國債　儲蓄國債　制度設計

　　一、憑證式國債的歷史沿革與發(fā)展

　　我國自1981年恢復國債發(fā)行以來，面向個人發(fā)行的國債一直只有無記名國庫券一種，到1994年我國面向個人發(fā)行的債種才從單一型（無記名國庫券）逐步轉(zhuǎn)向多樣型（憑證式國債、記賬式國債和憑證式國債〈電子記賬〉）。隨著2000年國家發(fā)行的最后一期實物券1997年三年期債券的全面到期，無記名國債已經(jīng)宣告退出國債發(fā)行市場的舞臺。因此目前面向儲蓄存款市場發(fā)行的國債品種主要是憑證式國債和憑證式國債（電子記賬）。

　　回顧我國近年來的經(jīng)濟發(fā)展歷程，從1997年亞洲金融危機爆發(fā)后，我國出現(xiàn)有效需求不足和通貨緊縮的現(xiàn)象。在這種特殊背景下，為擴大內(nèi)需，我國政府連續(xù)七年實施了逆風向而動的積極的財政政策，大量的財政支出必然造成較大數(shù)額的財政赤字，而彌補赤字的一個重要途徑就是增發(fā)國債。憑證式國債在這樣的背景下逐步發(fā)展和壯大起來，并占據(jù)了1/3的國債市場份額，在財政籌資過程中承擔著主渠道的作用。2004年為完善憑證式國債，研究推廣新型儲蓄類國債，財政部首次發(fā)行了憑證式國債（電子記賬）品種。憑證式國債（電子記賬）與以往憑證式國債的不同點在于：在記賬方式上，它以電子記賬方式記錄債權；在托管模式上采取二級托管制，由各承辦銀行總行和中央國債登記結(jié)算公司分級托管、各負其責；在銷售方式上采取代銷方式，發(fā)行期結(jié)束后，未售完部分劃回財政部；在兌付資金清算方式上實行財政部與商業(yè)銀行每月清算兌付本息款項，防止商業(yè)銀行大量墊付資金。2004年兩期憑證式國債（電子記賬）的成功推出，達到了預期的設計目的，但仍然存在諸多問題。

　　二、當前憑證式國債在發(fā)行實踐中存在的主要問題

　　1.投資者兌付未到期憑證式國債，迫使商業(yè)銀行大量墊付資金。投資者因存貸款利率上調(diào)或緊急性貨幣需求必然提前兌付已購入的未到期憑證式國債，由于目前憑證式國債發(fā)行方式采取承購包銷制，商業(yè)銀行只有等到憑證式國債到期后，才能取得財政部劃撥的國債兌付本息款項，在此之前如遇提前兌付，必須自己墊付資金。大量的資金占壓減少了商業(yè)銀行可用資金，嚴重地影響了商業(yè)銀行的效益性原則。

　　2.憑證式國債及憑證式國債（電子記賬）利率制訂不合理。憑證式國債和憑證式國債（電子記賬）的發(fā)行利率是由財政部行政制訂的。由于財政部在利率制訂上缺乏專業(yè)性，以行政方式制訂利率無法使國債利率真實體現(xiàn)國債市場的資金供求關系。如果利率設計偏低，則極易造成發(fā)行失敗，如果利率偏高必然加大籌資成本。

　　3.憑證式國債（電子記賬）發(fā)行手續(xù)費制訂偏高。憑證式國債（電子記賬）采取代銷方式，銀行不承擔包銷風險，承銷國債（電子記賬）的風險應當與商業(yè)銀行柜臺交易的記賬式國債相當。然而通過比較我們發(fā)現(xiàn)，憑證式國債（電子記賬）和記賬式國債的發(fā)行手續(xù)費率相差懸殊。憑證式國債（電子記賬）發(fā)行手續(xù)費率為6.2‰，而記賬式國債僅為1‰。

　　雖然目前憑證式國債（電子記賬）較以往憑證式國債在制度設計上有了很大改進，但是由于憑證式國債與生俱來的缺陷難以在短期內(nèi)得以改變，其諸多問題難以靠自身制度的完善得以徹底解決。從西方發(fā)達國家的國債產(chǎn)品發(fā)展經(jīng)驗來看，儲蓄國債以科學合理的設計和成熟的運作方式，必將逐步替代現(xiàn)有的憑證式國債品種。

　　三、未來儲蓄國債產(chǎn)品的制度設計與構想

　　1.利率設計。未來儲蓄國債在利率種類上應該借鑒英美等發(fā)達國家浮動利率型儲蓄國債的做法，在發(fā)行固定利率債券的同時，設計、發(fā)行一部分浮動利率債券。設計和推廣浮動利率債券的有益之處在于：（1）由于浮動利率債券是長期利率債券，它可以彌補目前我國憑證式國債期限全部以中期為主的問題；（2）可以充分保護個人投資者利益，確保在市場利率發(fā)行變化的情況下使其獲得既得利益；（3）有效解決商業(yè)銀行墊付提前兌付款項而形成的成本、收益倒掛問題；（4）可以降低財政部的資金籌措成本。浮動利率儲蓄國債在設計上可以考慮盯住一年期銀行定期存款利率，上下浮動一定的利差，這個利差可以是通貨膨脹指數(shù)也可以是一年期銀行儲蓄存款利率的調(diào)整幅度。

　　2.期限設計。目前我國的憑證式國債發(fā)行期全部為二年、三年和五年，與資本市場的記賬式國債相比，期限結(jié)構單一。未來的儲蓄國債在期限結(jié)構上要考慮以中長期債券為主，輔以發(fā)行短期國債。如美國儲蓄國債最短的為2年，最長的為30年，持有17年將翻番達到或超過面值。在長期儲蓄國債期限設計中可以考慮設置可轉(zhuǎn)換條款，當投資人持有一定期限后，可以選擇繼續(xù)持有或者兌付，繼續(xù)持有將享受高利率。有提前兌付長期儲蓄國債的制度設計上應該允許持有者提前兌付資金，半年內(nèi)提前兌付的利率可以考慮采取按照銀行活期存款利率計付，但不免征所得稅的方式，保證國債資金的穩(wěn)定性。對持有期在一年以上的國債應該規(guī)定分檔次利率，保護個人投資者利益，維護國債信譽。

　　3.發(fā)行方式設計。盡快促使國債發(fā)行由規(guī)模管理向余額管理轉(zhuǎn)變，并爭取滾動發(fā)行。儲蓄國債的發(fā)行方式應該采取招投標制度，徹底改變過去人為制訂國債利率的現(xiàn)象，促進國債利率市場化。

　　4.債券托管模式設計。儲蓄國債的債券托管模式可以借鑒憑證式國債（電子記賬）的二級托管模式。一級托管指中央國債登記結(jié)算公司為承辦銀行開立的代理總賬戶，總量記載投資人在承辦銀行托管的國債債權；二級托管是商業(yè)銀行為個人投資者開立的國債托管賬戶，明細記載投資人通過該承辦銀行購買的國債。托管模式設計的重點是要盡快研制、開發(fā)國家儲蓄國債簿記管理系統(tǒng)。財政部應盡快協(xié)同人民銀行研制、開發(fā)全國聯(lián)網(wǎng)的國家儲蓄國債簿記管理系統(tǒng)。承辦銀行作為銷售終端，通過ISDN與中央國債登記結(jié)算公司的國家儲蓄國債簿記管理系統(tǒng)的服務器聯(lián)網(wǎng)運行，以實現(xiàn)儲蓄類國債債權的集中統(tǒng)一管理；投資者可以通過多種渠道購買和兌付國債，并隨時查詢賬戶余額及增減變動情況；財政部可以實時動態(tài)監(jiān)控國債發(fā)行和兌付情況，實現(xiàn)國債發(fā)行款和兌付資金的及時匯劃和結(jié)算；發(fā)售部門可以根據(jù)本機構各網(wǎng)點國債需求，靈活安排發(fā)售額度，減少盲目承銷被動持有風險；監(jiān)管部門也能夠采取必要措施，對整個國債發(fā)行、兌付、債權記錄以及資金清算過程進行動態(tài)監(jiān)控，提高國債監(jiān)管的及時性和有效性。

　　5.結(jié)算與清算方式設計。商業(yè)銀行使用儲蓄國債簿記管理系統(tǒng)為投資者開立國債托管賬戶（賬戶邏輯上開立在商業(yè)銀行柜臺網(wǎng)點，物理擺放在中央國債登記結(jié)算公司）和資金賬戶，為客戶辦理儲蓄國債認購手續(xù)。中央國債登記結(jié)算公司負責確認商業(yè)銀行報送的電子數(shù)據(jù)，更新電話語音查復查詢系統(tǒng)投資人余額數(shù)據(jù)，生成過戶指令，記錄債權，匯總?cè)珖鴥π顕鴤�發(fā)售情況。在清算方式上可以考慮借鑒憑證式國債（電子記賬）定期清算模式，采取由承辦銀行暫時墊付當月兌付資金，財政部于次月向承辦銀行劃撥兌付本息款項。

　　6.促銷手段設計。（1）拓展儲蓄國債購買通道。一方面要繼續(xù)發(fā)展普通投資者較為習慣的銀行柜臺購買渠道，實現(xiàn)銀行同城同行的聯(lián)網(wǎng)發(fā)行，投資者可以在承銷機構的任何一個銷售柜臺提出購買申請，只要同城還有發(fā)行額度，就可以方便購買；另一方面積極開辟網(wǎng)絡購買、電話訂單、薪金自動投資等非柜臺購買渠道，方便各類投資者購買國債。針對農(nóng)村人口購買國債難的問題，可以采取由農(nóng)村信用社代理商業(yè)銀行發(fā)行國債的方式，讓儲蓄國債走近擁有八億農(nóng)民的農(nóng)村儲蓄存款市場。（2）物資獎勵商業(yè)銀行柜員銷售儲蓄國債。據(jù)調(diào)查，目前相當一部分商業(yè)銀行為促銷其代理的保險、基金等個人投資金融產(chǎn)品，大多采取了手續(xù)費收入不列入本行大賬，或者部分列入大賬的辦法，將剩余的手續(xù)費收入直接獎勵給柜臺工作人員，以鼓勵其促銷代理的金融產(chǎn)品。因此筆者認為，可以考慮將國債發(fā)行、兌付的手續(xù)費足額或者部分鼓勵給柜臺工作人員，促動其宣傳和銷售儲蓄國債，從而達到既降低發(fā)行人籌資成本又促進國債銷售的目的。

　　綜上所述，國債產(chǎn)品設計合理與否既關系到國家建設這個“大家”，又關系到個人投資者自身利益這個“小家”，相信在不久的將來，兼顧效益性、安全性的新型儲蓄國債必將廣泛占有市場，滿足群眾，服務大眾。

　　參考文獻：

　　楊治宇。商業(yè)銀行國債業(yè)務前景廣闊———儲蓄國債是方向。金融時報，2005.3.16