中國(guó)有上海、深圳、香港三個(gè)主要證券交易市場(chǎng)，而在全球交易所整合的大背景下，三個(gè)市場(chǎng)彼此之間卻處于相對(duì)分割的狀態(tài)。進(jìn)一步推動(dòng)內(nèi)地與香港交易所的整合，尋求資本市場(chǎng)共贏的路徑是當(dāng)前急需考慮的問題
證券交易所對(duì)所有國(guó)家來說，是一個(gè)國(guó)家資本的重要運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，以及國(guó)家的關(guān)鍵部門和經(jīng)濟(jì)命脈�？梢院敛贿^分地認(rèn)為，各交易所的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，都是在為提高本地資本市場(chǎng)在國(guó)際市場(chǎng)現(xiàn)在和將來的地位而努力。
中國(guó)的金融業(yè)現(xiàn)在還未全面開放，但是全球金融的一體化是世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)，中國(guó)金融業(yè)的對(duì)外開放已指日可待。屆時(shí)，中國(guó)的證券交易所將直接面對(duì)海外交易所的競(jìng)爭(zhēng)。所以，中國(guó)交易所更應(yīng)該前瞻性地看待整合問題。
全球交易所整合帶來的沖擊
20世紀(jì)80年代以來，世界各主要證券交易所的經(jīng)營(yíng)環(huán)境經(jīng)歷了深刻變化。在經(jīng)濟(jì)全球化、金融一體化的推動(dòng)下，以電子化交易和信息技術(shù)進(jìn)步為基礎(chǔ)，機(jī)構(gòu)投資者的全球化投資日益盛行，國(guó)際資金流動(dòng)規(guī)模及進(jìn)出頻率以驚人速度增長(zhǎng)。這些變化在客觀上導(dǎo)致全球證券交易所的競(jìng)爭(zhēng)加劇，要求傳統(tǒng)市場(chǎng)的組織形式、競(jìng)爭(zhēng)策略必須因勢(shì)利導(dǎo)作出調(diào)整，以變應(yīng)變。
在全球交易所并購(gòu)整合的大趨勢(shì)下，中國(guó)內(nèi)地和香港的證券交易市場(chǎng)仍處于相對(duì)分割的狀態(tài)。在上市公司資源有限的情況下，市場(chǎng)的分割不可避免地產(chǎn)生業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)和管理摩擦，弱化信息傳輸和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，降低交易所運(yùn)行效率。
同時(shí)，由于中國(guó)的國(guó)情，證監(jiān)會(huì)和有關(guān)管理層在考慮證券市場(chǎng)發(fā)展時(shí)，除了要考慮整個(gè)資本市場(chǎng)的發(fā)展外，還必須兼顧內(nèi)地、香港兩地交易所的平衡，大大增加了政策成本。因此，功能重疊、定位不明、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)雷同等問題大大削弱了中國(guó)交易所參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的能力。
顯然，歐美大交易所在建立起真正的環(huán)球證券交易所的道路上，不會(huì)放棄亞洲這重要一環(huán)。國(guó)際證券交易所的全球整合對(duì)作為國(guó)際金融中心的香港也構(gòu)成了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。對(duì)內(nèi)地股票市場(chǎng)而言，雖然在資本項(xiàng)目未開放背景下并未感受到直接沖擊，但問題在于，國(guó)際證券交易所競(jìng)爭(zhēng)力的提升在實(shí)質(zhì)上提高了中國(guó)股票市場(chǎng)未來進(jìn)入國(guó)際舞臺(tái)的“門檻”。
兩地交易所優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)
全球東半球的證券投資交易量很大，2006年，中國(guó)內(nèi)地加上香港，兩地市場(chǎng)總?cè)谫Y額已經(jīng)超過紐約。更為重要的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)活躍，具有重要的上市資源和發(fā)展空間。在這樣的環(huán)境下，我們要從戰(zhàn)略高度重新評(píng)估大中華地區(qū)的資本市場(chǎng)在資本全球化時(shí)代的定位。
實(shí)際上，內(nèi)地和香港證券交易市場(chǎng)各有其優(yōu)勢(shì)和不足。
香港的優(yōu)勢(shì)是其良好的基礎(chǔ)設(shè)施，完善的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和法律體系，國(guó)際金融中心地位和國(guó)際化的投資群體，豐富的人力資源，以及被國(guó)際投資者認(rèn)可的監(jiān)管規(guī)則。但其缺點(diǎn)是缺少充足的上市資源，缺少對(duì)上市資源本土經(jīng)營(yíng)狀況的控制措施。
內(nèi)地市場(chǎng)的優(yōu)點(diǎn)是有豐富的上市資源，包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景廣闊，潛在上市公司數(shù)量和規(guī)模巨大等。兩地股票市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)和缺陷恰好互補(bǔ)，并且同屬中國(guó)，經(jīng)濟(jì)、政治、文化聯(lián)系極為緊密，如果香港、內(nèi)地兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)通，能夠產(chǎn)生足夠的定價(jià)能力和更好的流動(dòng)性，使得香港更適合國(guó)際投資者的要求，使得內(nèi)地市場(chǎng)更加國(guó)際化。
從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，考慮到中國(guó)的資本市場(chǎng)管制和人民幣不可自由兌換，內(nèi)地交易所與香港聯(lián)交所的具體合作可以采取分步推進(jìn)的措施。
推動(dòng)兩岸市場(chǎng)建立連接
推動(dòng)兩岸市場(chǎng)建立連接，目前存在一些技術(shù)問題，但這些問題是不難解決的。
首先面臨的是兩地的交易、結(jié)算、托管和清算系統(tǒng)的整合，國(guó)外各大交易所之間結(jié)盟與合作的方式為內(nèi)地與香港交易所的合作提供了借鑒。
電子交易聯(lián)線，即通過電子交易系統(tǒng)的統(tǒng)一，實(shí)現(xiàn)多個(gè)交易所的資訊傳遞及交易。如1998年以瑞典斯德哥爾摩交易所為中心，其與挪威奧斯陸證券交易所、冰島證券交易所以及芬蘭赫爾辛基證券交易所之間形成了北歐證券交易聯(lián)盟，這就是一個(gè)較為典型的例子。
統(tǒng)一交易平臺(tái)，即各個(gè)交易所使用具有相同界面的交易系統(tǒng)進(jìn)行交易，實(shí)現(xiàn)交易信息即時(shí)傳遞與實(shí)時(shí)交易，泛歐證券市場(chǎng)采取的正是該模式。
交割結(jié)算系統(tǒng)，在統(tǒng)一交易平臺(tái)后，自然要求建立一套統(tǒng)一的交割結(jié)算系統(tǒng)。類似案例有歐洲交易所使用法國(guó)NCS交易系統(tǒng)，為巴黎、阿姆斯特丹與布魯塞爾三家證券交易所提供統(tǒng)一交易技術(shù)平臺(tái)，同時(shí)，先后合并三國(guó)交割結(jié)算機(jī)構(gòu)，完成了交割保管結(jié)算系統(tǒng)的統(tǒng)一。
對(duì)于原來在香港上市的股份性質(zhì)的認(rèn)定，比如建設(shè)銀行在香港上市部分定義為H股，這樣在國(guó)內(nèi)出售的就是H股，關(guān)于此類問題，國(guó)際資本市場(chǎng)上有共同上市的案例可供參考，如納斯達(dá)克與澳大利亞證券交易所組成的策略性聯(lián)盟。
目前國(guó)內(nèi)仍有資本項(xiàng)目下外匯管制，在資本進(jìn)出方面，主要運(yùn)用合格境內(nèi)及境外機(jī)構(gòu)投資者為投資管道。當(dāng)然，未來還包括在兩地發(fā)行托管憑證等衍生金融工具，這需要有積極的產(chǎn)品創(chuàng)新。香港方面可以利用其金融人才及豐富產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)為內(nèi)地提供有益經(jīng)驗(yàn)和指導(dǎo)。
推動(dòng)兩岸市場(chǎng)互相整合
在兩岸市場(chǎng)完成連接后，可通過適當(dāng)?shù)姆绞酵苿?dòng)整合。例如，目前內(nèi)地金融市場(chǎng)流動(dòng)性過剩，可以考慮將部分儲(chǔ)蓄通過特定的制度安排，例如組建一個(gè)戰(zhàn)略性的投資公司來實(shí)行資本市場(chǎng)整合。
中國(guó)正在籌建國(guó)家外匯投資公司，準(zhǔn)備發(fā)行債券購(gòu)買外匯，并對(duì)外進(jìn)行戰(zhàn)略性投資。目前討論中的投資重點(diǎn)似乎集中在實(shí)體經(jīng)濟(jì)，主要包括具有戰(zhàn)略性影響的礦產(chǎn)、資源，等等。實(shí)際上，在金融市場(chǎng)日益全球化的時(shí)代，在全球爭(zhēng)奪金融資產(chǎn)配置權(quán)，建立一個(gè)具有全球影響力，或者在區(qū)域資本市場(chǎng)具有支配地位的資本市場(chǎng)交易平臺(tái)，同樣應(yīng)該成為戰(zhàn)略性投資的目標(biāo)。
只有在資本市場(chǎng)的全球化背景下，我們才可以擺脫局部的利益權(quán)衡，著眼于整個(gè)大中華區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展，贏得在全球市場(chǎng)的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)地位。如果我們已經(jīng)認(rèn)識(shí)到整合的趨勢(shì)，就應(yīng)積極推動(dòng)深交所和上交所進(jìn)行公司制改制，推動(dòng)其以更為市場(chǎng)化的方式進(jìn)行運(yùn)營(yíng)和整合。在此基礎(chǔ)上，運(yùn)用適當(dāng)?shù)幕I資機(jī)制，進(jìn)一步推動(dòng)與香港交易所的整合。在運(yùn)營(yíng)良好的情況下，也可以推動(dòng)與亞洲其他市場(chǎng)的戰(zhàn)略合作關(guān)系，達(dá)成共贏。
全球交易所并購(gòu)風(fēng)潮
在日新月異的互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)及資本市場(chǎng)全球化的影響下，交易所失去了以往自然壟斷地位的基礎(chǔ)，同時(shí)傳統(tǒng)會(huì)員制相對(duì)保守的作風(fēng)和緩慢的決策機(jī)制已難以適應(yīng)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，這直接推動(dòng)了全球交易所的并購(gòu)風(fēng)潮。正是為了適應(yīng)市場(chǎng)變化，應(yīng)對(duì)日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)，近一年來，世界主要證券交易所展開了方式多樣的競(jìng)爭(zhēng)與聯(lián)合。
