外資并購上市公司的幾種方式

    所謂并購（M&A），是收購（Acquisition）與合并（Merger）的合稱。實際上，在外資對境內企業(yè)的并購中，合并的案例很少，絕大多數(shù)情況是收購。在國際范圍內跨國并購也以收購為主，合并僅占跨國并購的3%.真正的合并如此之少，以至于并購實際上基本意味著收購。收購可以是少數(shù)股權收購（外國企業(yè)擁有被收購企業(yè)投票權股份的10-49%），多數(shù)股權收購（50%-99%）或全額收購（100%）。在國際上，一般把收購的股權少于10%的視為證券投資而不看作國際直接投資，因而不屬本文的討論范圍。在發(fā)展中國家，由外國企業(yè)進行的收購約有1/3是少數(shù)股權收購，而在發(fā)達國家則少數(shù)股權收購很少。這反映了發(fā)展中國家的政府管制更嚴格，也反映了跨國公司在發(fā)展中國家投資戰(zhàn)略的不同。

    從以往的并購案例來看，外資對我國境內企業(yè)的并購基本上有兩種手法：外國新投資者收購境內企業(yè)，以及現(xiàn)有合資企業(yè)的外方收購合資企業(yè)里中方的股份，或收購合資企業(yè)新發(fā)行的股權，以達到并購合資企業(yè)的目的。下面就以上市公司為例，分析外資并購境內企業(yè)的主要操作方式。

    1.間接收購]

    即通過上市公司的母公司或控股企業(yè)來間接控制上市公司，如，2001年10月，阿爾卡特通過受讓上海貝爾有限公司的股權，以50％+1股控股上海貝嶺的第二大股東上海貝爾有限公司，上海貝爾有限公司由中外合資企業(yè)改制為外商投資股份有限公司并更名為上海貝爾阿爾卡特有限公司。阿爾卡特因此成為上海貝嶺的間接第二大股東。

    2.合資、合作方式

    外資企業(yè)與上市公司合資組建由外方控股的合資／合作公司，然后由合資／合作公司反向收購上市公司的核心業(yè)務，從而達到并購的目的。成立合資／合作公司往往是并購的前奏，與獨資公司相比，不僅外方可以減少投資額度，而且中方在本行業(yè)內的經驗對合資企業(yè)未來的發(fā)展也能起到一定的作用。目前國際大公司在并購上市公司時，采用最多的仍是合作、合資形式。采取成立合資公司方式的多為傳統(tǒng)行業(yè)，合資的對象主要是國內影響力、規(guī)模最大的龍頭企業(yè)。如，2001年3月，我國輪胎生產龍頭企業(yè)輪胎橡膠與世界上最大的輪胎生產企業(yè)米其林組建合資企業(yè)，由米其林控股的合資企業(yè)斥資3.2億美元收購輪胎橡膠核心業(yè)務和資產，結果米其林通過合資企業(yè)實質性地控股輪胎橡膠。采取技術合作方式的多為我國目前相對薄弱的高科技領域，技術合作的對象主要集中在高科技領域，合作的中方企業(yè)也會是行業(yè)內的領導性企業(yè)。例如廣電信息與IBM公司在普及運算領域合作，開發(fā)信息終端產品；東方通信引進美國高通技術生產CDMA網絡系統(tǒng)設備；大唐電信與朗訊、北電、高通等公司合作生產CDMA設備，與康柏、西門子等公司合作生產第三代移動通信系統(tǒng)等。

    3.直接收購

    由于以往對外資開放的證券品種限于B股和H股，外資收購可能先從B股、H股開始。但發(fā)行B股、H股的公司只占上市公司總數(shù)的很小一部分，且B股、H股占總股本的比例較小，即使全部收購也難以達到控股的目的，所以暫時還沒有外資通過直接收購流通B股、H股而成功并購上市公司的先例。目前A股還不能對外資開放，但外商獨資企業(yè)和中外合資企業(yè)是中國法人，原則上可以參與A股市場，外資可以通過建立獨資或合資企業(yè)來收購A股，實現(xiàn)對上市公司的并購。

    在直接收購上市公司股權上，由于國有法人股的價格遠低于流通股的價格，且收購過程中可以得到要約豁免，從而降低收購成本，并縮短收購時間。尤其是在外資進入A股市場的限制沒有取消之前，以收購流通股而加大對上市公司的持股比例的情況還難以出現(xiàn)。外資收購上市公司的股權，依然主要以協(xié)議收購非流通國家股或法人股為主。2001年底，作為世界三大新型制冷劑供應商之一的格林柯爾集團通過其旗下的順德市格林柯爾企業(yè)發(fā)展公司一次性拿出5.6億元現(xiàn)金，協(xié)議收購科龍電器20.6％的法人股，從而成為科龍電器的新第一大股東。此外，外資還可以通過協(xié)議收購外資法人股來收購上市股權。如，耀皮玻璃第一大股東皮爾金頓國際控股公司是英國皮爾金頓有限公司的控股子公司，通過逐步受讓外資法人股，皮爾金頓成為耀皮玻璃的第一大股東。由于這種方式屬于外資股在外方股東間的轉讓，受到的限制較少，操作起來相對簡便。目前，外資通過受讓、收購上市公司股份達到并購或控股目的的方式嶄露頭角，其中多為港資，這部分資金往往與國內關系密切，而且這部分外資企業(yè)對我國國情也更了解。

    4.增資式收購

    國內上市公司向外資定向增發(fā)B股。1995年9月，美國福特汽車公司以4000萬美元認購江鈴汽車138642800股新發(fā)B股，占江鈴汽車發(fā)行成功后總股本的20％，成為江鈴汽車的第二大股東，首開外資通過上市公司定向增發(fā)實施并購的先河；1999年3月，華新水泥又以每股2.16元人民幣向HolchinB.V.定向增發(fā)7700萬B股，使后者的持股比例達23.45％，成為其第二大股東。與股權協(xié)議轉讓相比，定向增發(fā)方式沒有太多的法律障礙，易于實施，也易于監(jiān)管。對于非上市公司，外資通過與國內企業(yè)成立合資企業(yè)，然后通過增資擴股實現(xiàn)并購。如，香港中策投資公司對我國企業(yè)并購采取投入資金與現(xiàn)有國內企業(yè)整體合資，外資占股50％以上或以參股的方式取得合資企業(yè)的少數(shù)股權，在參股過程中通過增資擴股變?yōu)榻^對控股。然后對控股公司進行資產重組，將控股公司的股權納入海外控股公司名下，海外集資上市，實現(xiàn)滾動收購。

    5.其他方式

    隨著我國對外資并購法律法規(guī)的完善，傳統(tǒng)的協(xié)議并購方式將逐漸占據主導地位，而外資并購的創(chuàng)新模式也將層出不窮。如，外資還可以通過購買資產管理公司處置的不良資產，以債轉股方式直接或間接進入上市公司。對于允許外資進入的產業(yè)領域，外資可以通過購買、承接債權的方式進入上市公司，并牽頭對上市公司進行重組。2001年底，摩根士丹利公司就從華融資產管理公司手中購得巨額的債權。外資企業(yè)通過A股直接進入我國資本市場還有待時日，通過對債務重組的參與則可以較快地進入中國資本市場。這種方式主要的缺點在于外資在處理不良資產時往往得不到相應的“國民待遇”如大股東的債務豁免、各金融機構大幅度降低利率水平、政府各方面的支持等。得不到這些支持，則處理不良資產的成本太高，風險太大。

    此外，外資還可以通過為管理者提供融資的方式幫助上市公司的管理者完成對企業(yè)的收購（MBO），并通過控制管理者進而控制上市公司。隨著我國資本市場的國際化后金融創(chuàng)新工具的廣泛運用，在未來，外資還可能通過托管+遠期合約或期權等方式實現(xiàn)對上市公司的收購。