論文關(guān)鍵詞：協(xié)同效應(yīng) 并購 財務(wù)

　　論文摘要：財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指并購給企業(yè)財務(wù)方面帶來的效益，這種效應(yīng)的取得是企業(yè)并購的主要動因之一。本文在提出財務(wù)協(xié)同概念的基礎(chǔ)上，分析了財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中的幾種表現(xiàn)，并對財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中的應(yīng)用作了一定探討。

　　隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，公司并購在中國越來越成為一個人們?nèi)找媸煜さ慕?jīng)濟(jì)現(xiàn)象，一般地說，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，即宏觀經(jīng)濟(jì)處于高景氣度的階段，并購發(fā)生的數(shù)量也就較多。世界上最早的并購發(fā)生在美國，到現(xiàn)在已有ioo多年的歷史了，中國的并購，特別是上市公司的并購只是近年來才有的事情，但是卻有較快的增長。相信隨著中國加人WTO后，中國企業(yè)的收購合并業(yè)務(wù)將進(jìn)一步擴(kuò)大，因此研究企業(yè)并購的動因?qū)⒆兊檬直匾?，本文將從財?wù)協(xié)同的角度來對企業(yè)間的并購進(jìn)行分析。

　　一、基本觀點

　　在討論企業(yè)并購的文獻(xiàn)中“協(xié)同效應(yīng)”一詞頻頻出現(xiàn)。《辭?！穼?ldquo;協(xié)同效應(yīng)”的解釋是:“藥物學(xué)名詞。兩種以上藥物共同應(yīng)用時所發(fā)生的作用，大于各種藥物單獨應(yīng)用……”。如果用Vi (i=1，2……n)表示各單項資產(chǎn)的價值，則其產(chǎn)生的總價值V=Vi十AV。其中，OV為組合起來產(chǎn)生的新的價值，但如果系統(tǒng)內(nèi)各要素不是優(yōu)化組合，企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，企業(yè)資產(chǎn)與生產(chǎn)作業(yè)分配之間，各類資產(chǎn)之間等比例不恰當(dāng)，值就會為，甚至為負(fù)數(shù)。

　　通常財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指并購給企業(yè)財務(wù)方面帶來的效益，這種效益的取得不是由于經(jīng)營活動效率的提高而引起的，而是由于稅法、會計處理準(zhǔn)則以及證券交易等內(nèi)生規(guī)定的作用而產(chǎn)生的一種純現(xiàn)金流量上的效益。

　　有些學(xué)者又將財務(wù)協(xié)同效應(yīng)定義為企業(yè)通過并購活動，實現(xiàn)內(nèi)部財務(wù)資源的整體協(xié)調(diào)，促使聯(lián)合企業(yè)財務(wù)能力增強(qiáng)，從而帶來企業(yè)價值的增加，它不僅包括依靠稅法、證券交易等因素所帶來的純金錢的收益，還包括由于資金集中使用和資金結(jié)算等金融活動的內(nèi)部化、對外投資的內(nèi)部化等活動帶來的財務(wù)運作能力和效果的提高。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)最終將和經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)一起協(xié)調(diào)配合，促進(jìn)企業(yè)集團(tuán)運作效率提高，從而使整體價值得到增加。

　　二、協(xié)同效應(yīng)具體表現(xiàn)

　　財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中起著相當(dāng)重要的作用，主要體現(xiàn)在以下四個方面。

　　1.利潤增加。

　　并購活動將會增加企業(yè)的利潤。這主要表現(xiàn)在兩個方面:

　　第一是營業(yè)收人的增加，并購的重要原因之一是因為整合后的企業(yè)可能會有更多的總營業(yè)收人。營業(yè)收入的增加主要來源于市場營銷、戰(zhàn)略優(yōu)勢和對市場控制力的增強(qiáng)等。首先，在市場營銷上，并購后會改善以前效果欠佳的廣告、薄弱的分銷網(wǎng)絡(luò)和不平衡的產(chǎn)品系列等情況;其次，某些并購能獲得技術(shù)和行業(yè)的戰(zhàn)略優(yōu)勢，使企業(yè)在動蕩的環(huán)境下，增加未來經(jīng)營柔性;最后，企業(yè)并購另一企業(yè)而增大其市場力量，致使對市場的控制能力增強(qiáng)。

　　第二是產(chǎn)品成本的降低。企業(yè)兼并整合后，經(jīng)營效率可能比獨立經(jīng)營時更高。通過收購兼并而獲得的經(jīng)營高效率可在以下三方面體現(xiàn)出來:首先是生產(chǎn)、管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實現(xiàn)。兼并前兩個獨立的企業(yè)可能至少其中一家沒有達(dá)到最優(yōu)生產(chǎn)規(guī)模和管理能力過剩，因此，通過兼并整合，實現(xiàn)生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，充分發(fā)揮中高層管理潛能，可大大降低產(chǎn)品成本。其次是兼并整合后，相關(guān)經(jīng)營活動的協(xié)調(diào)更容易且能夠?qū)崿F(xiàn)技術(shù)的轉(zhuǎn)移，從而降低管理成本和技術(shù)開發(fā)成本。最后是其他已有資源的統(tǒng)籌利用。比如不同生產(chǎn)或銷售期的產(chǎn)品在倉儲時間上對庫房的充分利用，從而降低單位存貯成本。

　　2.合理避稅。

　　稅收是對企業(yè)的經(jīng)營決策起重大影響的一個因素。各國不同類型的企業(yè)在資產(chǎn)、股息收人和利息收入等資本收益的稅率及稅收范圍方面有很大的差異。正因為這些差異的存在，可以使企業(yè)通過并購實現(xiàn)合理避稅的目的，減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流出量，達(dá)到增加企業(yè)利潤的目的。通過并購活動，可以在五個方面來減少稅額，實現(xiàn)稅收的削減:

　　（1)虧損遞延實現(xiàn)合理避稅。通常，一個具有大量現(xiàn)金流的企業(yè)通過兼并嚴(yán)重虧損企業(yè)，利用盈余抵補虧損可大幅度減少或延遲所得稅額，故折現(xiàn)后的所得稅額必將減少。

　?。?)尚未利用的負(fù)債能力的利息避稅作用。若企業(yè)的負(fù)債率很低，則往往成為并購目標(biāo)。并購后企業(yè)提高綜合負(fù)債率，在不大幅度提高財務(wù)風(fēng)險的同時，可帶來巨額的利息抵稅效果。

　?。?)兩次轉(zhuǎn)換避稅。兼并公司不是將被兼并公司的股票直接轉(zhuǎn)換為本公司股票，而是轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券，一段時間后再將它們轉(zhuǎn)化為普通股票。這種兼并方式在有些國家稅收上由于企業(yè)付給這些債券的利息是預(yù)先從收人中減去的，稅額由扣除利息后的盈余乘稅率決定，可以少繳納所得稅。

　?。?)公司資金合理利用避稅。并購還可以為公司的剩余資金提供出路，如果公司的內(nèi)部投資機(jī)會短缺而現(xiàn)金流量充足，利用剩余資金購買其他公司則不會增加公司及其股東的稅收負(fù)擔(dān)。

　?。?）資產(chǎn)重估而增加的折舊避稅。并購另一企業(yè)常涉及對該企業(yè)資產(chǎn)價值的重估和調(diào)整，若被兼并方的資產(chǎn)價值增加，年折舊額就會相應(yīng)地增加，折舊抵稅的作用將會增大。另外，若會計折舊方法改變?yōu)榧铀僬叟f方法，又會帶來稅收延遲的好處。

　　3.時務(wù)運作能力的提高。

　　企業(yè)并購后企業(yè)可以通過一系列的內(nèi)部化活動對資金統(tǒng)一調(diào)度，并將并購一方的低成本資金成本的內(nèi)部資金，投資于另一方的高效率的項目上，從而使并購后的企業(yè)資金的整體使用效果更為提高，資金雄厚的企業(yè)并購一家具有發(fā)展?jié)摿ΦY金有限的企業(yè)，可增強(qiáng)企業(yè)資金的利用效果。

　　4.融資方面的優(yōu)勢。

　　由于規(guī)模和實力的擴(kuò)大，并購活動使聯(lián)合企業(yè)的融資能力大大增強(qiáng)，滿足企業(yè)發(fā)展過程中對資金的需求。企業(yè)通過并購獲得高回報的投資項目后，容易成為股市中的熱門，使企業(yè)在資本市場上的形象得以改觀，便于企業(yè)籌集資金，從而降低資金成本，并促進(jìn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化組合。具體表現(xiàn)為融資渠道的拓展、負(fù)債成本的降低、償債能力的提高、抗御融資風(fēng)險能力的加強(qiáng)以及企業(yè)利用財務(wù)杠桿的能力上升等。

　　三、并購實例

　　靠虛構(gòu)盈利的鄭州百文欺騙證管機(jī)構(gòu)，于1995年1月在上海證券交易所上市(證券簡稱鄭百文、證券代碼600898)，由于上市后繼續(xù)虧損，最終被證監(jiān)會查處，于1998年8月公司股票被停牌。停牌后，其“殼資源”被經(jīng)營有方的同鄭百文一樣以家電批發(fā)與零售為主的山東最大家電連鎖企業(yè)—三聯(lián)集團(tuán)相中，2000年5月，后者與鄭百文主要債權(quán)人信達(dá)公司協(xié)商，在當(dāng)?shù)卣闹С窒?，三?lián)集團(tuán)成功地對鄭百文實行了并購。

　　2001年12月31日，鄭百文集團(tuán)已將所持國家股的50%轉(zhuǎn)讓給三聯(lián)。2002年6月25日，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司將67610個股東持有的83938776股鄭百文股份過戶至三聯(lián)集團(tuán)。三聯(lián)集團(tuán)共持有9837. 771萬股，占公司股份總數(shù)的49. 79%，為鄭百文的第一大股東。

　　2002年一季度鄭百文業(yè)績開始出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，公司每股凈資產(chǎn)從一6. 33元增至約1元，中報業(yè)績則繼續(xù)保持盈利，中期每股收益0. 0589元。到2002年底，鄭百文實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收人12. 56億元，實現(xiàn)凈利潤2080. 48萬元。

　　2003年7月10日，上海證券交易所正式發(fā)出通知，同意鄭百文股票7月18日在上證所恢復(fù)上市，股票簡稱“鄭百文”，代碼為6008980

　　三聯(lián)商社對鄭百文的收購是一起典型的借殼上市過程，借殼上市是一種低成本、易成功、便捷的上市方式，通過從證券市場上募集資金，用以擴(kuò)大發(fā)展，借殼上市可以使企業(yè)獲得更多收益，取得財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。這些收益主要來自于以下幾個方面:(1)通過并購鄭百文，無形中增加了三聯(lián)商社的營業(yè)利收人，同時，由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的作用，三聯(lián)商社的單位經(jīng)營成本得到了降低，因此，在并購?fù)瓿珊?，三?lián)的利潤有了顯著增長。(2)中國上市公司一般是國家或者地方政府積極扶持的行業(yè)，因此上市公司在稅收上享有優(yōu)惠。(3)借殼成功后，買殼公司一般會想方設(shè)法對殼公司注人優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以盡快使其恢復(fù)配股資格，以期從配股中融資，這也是影響買殼公司收益的主要因素之一，同時，通過資產(chǎn)重組，注人優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通常會使殼公司的股份增值，進(jìn)而能使買殼公司獲得較大的資本利得。(4)目前，在中國“殼”資源十分稀缺的情況下，購買“殼”資源所產(chǎn)生的預(yù)期效應(yīng)不容低估。