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每股收益(EPS)是上市公司最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo),因此受到人們特別的關(guān)注,投資者往往將每股收益的高低作為衡量股票優(yōu)劣的尺度。企業(yè)理財(cái)目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化,其核心就是每股收益,因此經(jīng)理人員同樣非常關(guān)心公司的每股收益指標(biāo)。
杜邦財(cái)務(wù)分析是企業(yè)財(cái)務(wù)綜合分析的一種重要方法。其基本思想就是以某一重要財(cái)務(wù)指標(biāo)作為核心指標(biāo),通過(guò)指標(biāo)的分解,將該核心指標(biāo)分解成為一個(gè)指標(biāo)體系,找出影響該核心指標(biāo)的因素,并進(jìn)行綜合分析。下面運(yùn)用杜邦財(cái)務(wù)分析的基本思想,建立起以每股收益為核心的分析指標(biāo)體系,以有助于報(bào)表使用者運(yùn)用該體系作出有關(guān)經(jīng)濟(jì)決策。
一、每股收益的一般形式
每股收益=凈利/股數(shù)=凈資產(chǎn)/股數(shù)×(凈利/凈資產(chǎn))
=(凈資產(chǎn)/股數(shù))×(資產(chǎn)總額/凈資產(chǎn))×(銷售收入/資產(chǎn)總額)×(凈利/銷售收入)
=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×銷售凈利率
從EPS的一般形式可以看出,每股收益受到以下幾個(gè)指標(biāo)的影響:
1、每股凈資產(chǎn):衡量投資者每股所有者權(quán)益,包括實(shí)收資本、資本公積、盈余公積和未分配利潤(rùn)的帳面價(jià)值,常被稱為“每股含金量”。
2、權(quán)益乘數(shù):反映企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)的效率,是衡量企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)程度的重要指標(biāo)之一,負(fù)債比率的提高會(huì)導(dǎo)致權(quán)益乘數(shù)的增大,從而單位所有權(quán)資本所支配的資本量增加。在企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬率(按息稅前利潤(rùn)與資產(chǎn)平均總額之比計(jì)算)高于負(fù)債的資金成本率的前提下,提高負(fù)債,從而擴(kuò)大權(quán)益乘數(shù),對(duì)每股收益會(huì)起到積極的作用。
3、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率:以年周轉(zhuǎn)次數(shù)表示,反映了企業(yè)資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率的高低。在其他條件不變的前提下,較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率說(shuō)明同樣多的資產(chǎn)產(chǎn)生了較多的流轉(zhuǎn)額,經(jīng)濟(jì)資源得到較充分的利用,導(dǎo)致企業(yè)每股收益增加。
4、銷售凈利率:反映了企業(yè)盈利能力的強(qiáng)弱。
EPS分析指標(biāo)體系的這種形式計(jì)算比較簡(jiǎn)單,實(shí)務(wù)操作中分析也很方便,不足之處在于指標(biāo)分解不夠徹底,銷售凈利率的經(jīng)濟(jì)含義比較復(fù)雜。我們知道,隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化,影響企業(yè)凈利的因素賒銷售外(銷售收入和銷售成本之差為主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)),還有投資損益和營(yíng)業(yè)外損益等非常損益。因此,對(duì)指標(biāo)應(yīng)作進(jìn)一步分解。
二、每股收益擴(kuò)展形式一
每股收益=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×邊際貢獻(xiàn)率×(1-所得稅稅負(fù)比率)
=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×(主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/銷售收入)×(1-所得稅稅負(fù)比率)×(1÷主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占總利潤(rùn)比率)
=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率×(1-所得稅稅負(fù)比率)×(1÷主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占總利潤(rùn)比率)
在此EPS分析指標(biāo)體系中,影響每股收益的指標(biāo)除前文分析過(guò)的每股凈資產(chǎn)、權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率外,還有以下幾個(gè)指標(biāo):
1、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率:反映企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)獲利能力的強(qiáng)弱,也是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)能力之所在。核心競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)的企業(yè)其主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率一般也是比較高而且穩(wěn)定的,只有主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率提高了,每股收益的增長(zhǎng)才會(huì)有實(shí)質(zhì)上的保證。要提高主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率必須一方面擴(kuò)大銷售收入,一方面降低產(chǎn)品銷售成本、費(fèi)用,從而提高每段收益。
2、所得稅稅負(fù)比率:是所得稅額與利潤(rùn)總額(稅前利潤(rùn))的比值,反映了企業(yè)所得稅的負(fù)擔(dān)。
3、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占總利潤(rùn)的比率:是主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)與稅前利潤(rùn)總額之比。該比率較小,說(shuō)明企業(yè)投資收益、營(yíng)業(yè)外收益等非常收益多,并對(duì)每股收益作出了有利影響。但這種非常收益的有利影響往往是不會(huì)持久的。
此擴(kuò)展形式對(duì)EPS的分析較一般形式深入了一步,主要在于分解出了主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率這一影響EPS的核心指標(biāo)。通過(guò)以上分析可知,如果我們撇開(kāi)企業(yè)的非常損益,單純來(lái)考察企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn),計(jì)算出企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)每股收益(CEPS)也是非常有意義的。類似地,也可建立起CEPS分析指標(biāo)體系:
主營(yíng)業(yè)務(wù)每股收益=(主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/股數(shù))=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率×(1-所得稅稅負(fù)比率)
事實(shí)上,如果證券市場(chǎng)是半強(qiáng)制效率,市場(chǎng)只會(huì)對(duì)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的變動(dòng)作出價(jià)格反映。分析師通常認(rèn)為主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng),與凈利潤(rùn)相比,主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)更接近永久經(jīng)濟(jì)盈余的概念。但是,由于我國(guó)證券市場(chǎng)尚未達(dá)到半強(qiáng)制效率,對(duì)會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)存在“功能鎖定”現(xiàn)象,投資者無(wú)法“看穿”會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)中的不同性質(zhì)的成分,因此造成股價(jià)只是單純地對(duì)EPS而不是CEPS反映的現(xiàn)象。
三、每股收益擴(kuò)展形式二
作為企業(yè)的特殊利益集團(tuán),如企業(yè)經(jīng)理人員、控股股東、投資基金等,為了對(duì)影響EPS的因素作更全面深入的分析,可以將指標(biāo)作更徹底的分解,并據(jù)此進(jìn)行分析以作出科學(xué)的經(jīng)濟(jì)決策。這里試將邊際貢獻(xiàn)率、經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿等引入EPS分析指標(biāo)體系:
每股收益=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×邊際貢獻(xiàn)率×[1/(經(jīng)營(yíng)杠桿率×財(cái)務(wù)杠桿率)×(1-所得稅稅負(fù)比率)×(1÷主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占總利潤(rùn)比率)
其中:
邊際貢獻(xiàn)率=(S-VC)/S
經(jīng)營(yíng)杠桿率=(S-VC)/(S-VC-F)
財(cái)務(wù)杠桿率=(S-VC)/(S-VC-F-I)
式中:S-銷售收入;VC-主營(yíng)業(yè)務(wù)變動(dòng)成本;F-主營(yíng)業(yè)務(wù)固定成本;I-主營(yíng)業(yè)務(wù)利息費(fèi)用。
1、邊際貢獻(xiàn)率:反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品的盈利能力。如企業(yè)產(chǎn)品面對(duì)的是一個(gè)完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng),售價(jià)一定,但其變動(dòng)成本較同行業(yè)其他企業(yè)較低,其他條件相似,則該企業(yè)經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品的盈利能力就較強(qiáng),從而會(huì)對(duì)EPS作出積極的貢獻(xiàn)。
2、經(jīng)營(yíng)杠桿率(DOL):一定程度上反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。DOL越高,意味著相對(duì)較高的固定成本,企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大,對(duì)EPS的影響也越大。
3、財(cái)務(wù)杠桿率(DFL):一定程度上反映了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。影響DFL的主要因素是利息,較多的利息費(fèi)用會(huì)導(dǎo)致較高的DFL,企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大,對(duì)EPS的影響越大。
與擴(kuò)展形式一類似,據(jù)此擴(kuò)展形式也有相應(yīng)的CEPS分析指標(biāo)體系(見(jiàn)下式)。
主營(yíng)業(yè)務(wù)每股收益=每股凈資產(chǎn)×權(quán)益乘數(shù)×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×邊際貢獻(xiàn)率×[1/(經(jīng)營(yíng)杠桿率×財(cái)務(wù)杠桿率)×(1-所得稅稅負(fù)比率)
從此擴(kuò)展形式的上述分析中可以看出:與“擴(kuò)展形式一”相比,該擴(kuò)展的EPS/CEPS分析指標(biāo)體系的優(yōu)點(diǎn),就是引入了現(xiàn)代理財(cái)理論中的盈虧分析和杠桿理論,在對(duì)EPS/CEPS分析時(shí)將經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也考慮進(jìn)來(lái),這無(wú)論是對(duì)經(jīng)理人員進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理還是投資者作出投資決策,都是非常有用的。此分析指標(biāo)體系在實(shí)際運(yùn)用中的難點(diǎn)在于邊際貢獻(xiàn)率、DOL、DFL的計(jì)算。一是必須將企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本、費(fèi)用合理地分為變動(dòng)成本和固定成本;二是必須將企業(yè)的借入資金合理地分為用于主營(yíng)業(yè)務(wù)和非主營(yíng)業(yè)務(wù),以計(jì)算出用于主營(yíng)業(yè)務(wù)借入資金的利息費(fèi)用。只有這樣,才能計(jì)算出這幾個(gè)指標(biāo)。
上文對(duì)各分析指標(biāo)體系中影響EPS/CEPS的因素是逐個(gè)分析的,而對(duì)EPS/CEPS的影響實(shí)際上是各因素綜合作用的結(jié)果。比如權(quán)益乘數(shù)較大,表明企業(yè)負(fù)債較多,一般會(huì)導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率較高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大,在企業(yè)管理中就必須尋求一個(gè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu),以獲取適當(dāng)?shù)腅PS/CEPS,從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。再如在借入資本成本率小于企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬單時(shí),借入資金首先會(huì)產(chǎn)生避稅效應(yīng)(債務(wù)利息稅前扣除),提高EPS/CEPS,同時(shí)杠桿擴(kuò)大,使企業(yè)價(jià)值隨債務(wù)增加而增加。但杠桿擴(kuò)大也使企業(yè)的破產(chǎn)可能性上升,而破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)又會(huì)使企業(yè)價(jià)值下降等等。還有,對(duì)EPS/CEPS進(jìn)行綜合分析時(shí),必須進(jìn)行橫向(同行業(yè)的各企業(yè)之間)和縱向(同企業(yè)不同時(shí)期)的比較,才能對(duì)某公司的EPS/CEPS作出比較科學(xué)的綜合評(píng)價(jià)。因此,在作具體分析時(shí)必須多方權(quán)衡,綜合考慮,只有這樣才能正確運(yùn)用EPS/CEPS分析指標(biāo)體系,并據(jù)此作出科學(xué)的經(jīng)濟(jì)決策,并促使證券市場(chǎng)向更有效率的方向發(fā)展。
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