遠(yuǎn)期均衡通脹尚未對大宗商品價(jià)格回落做出回應(yīng)，而且實(shí)際上均衡通脹比5月份石油價(jià)格處在類似水平時(shí)更高了。我們建議遠(yuǎn)期均衡通脹下降倉位。
石油價(jià)格已從7月初的140美元/桶的高點(diǎn)急劇回落至117美元/桶，當(dāng)前已經(jīng)回到5月初的水平。不出所料地，全球均衡通脹從7月初高點(diǎn)急劇下降，10年通脹掉期從最高位下降了20 bp（見圖1）。均衡通脹縮小交易已成昨日黃花還是來日方長呢？雖然均衡通脹顯著下降， 但是均衡通脹仍遠(yuǎn)高于5月初的水平，特別是在歐洲和英國。這很令人費(fèi)解，因?yàn)槌嘶芈涞氖蛢r(jià)格，這些地區(qū)還有明顯的增長放緩跡象。我們的久期評分卡中歐洲與英國的增長指標(biāo)已經(jīng)顯著惡化；與5月初的中性倉位相比，評分卡當(dāng)前支持20%～30%的多頭久期的倉位。另一方面，通脹指標(biāo)在這一期間沒有大幅改變。
或許均衡通脹變動(dòng)中最顯著的不一致性在于遠(yuǎn)期均衡通脹在石油價(jià)格下跌的情況下并沒有回落。如圖2所示，雖然英國的遠(yuǎn)期均衡通脹自7月初（石油價(jià)格攀至巔峰時(shí)）以來沒有變動(dòng)，但是歐元區(qū)遠(yuǎn)期均衡通脹實(shí)際上擴(kuò)大了10bp.同樣，即便石油價(jià)格大幅回落至5月份的水平，但是均衡通脹自5月初以來擴(kuò)大了30～40 bp.
這表明雖然均衡通脹曲線的前端已經(jīng)反映出大宗商品價(jià)格的回調(diào)和增長前景的惡化，但是遠(yuǎn)期均衡通脹看來并沒有受到影響。
某種意義上，遠(yuǎn)期均衡通脹的上升反映了自歐洲央行行長Trichet 于3 月份、4 月份以及6 月份表現(xiàn)出意外的強(qiáng)硬的反通脹姿態(tài)后，央行在7 月份與8 月份的強(qiáng)硬基調(diào)趨弱。這并不完全正確，畢竟歐洲央行7 月份調(diào)高基礎(chǔ)利率至4.25%，表明了行動(dòng)勝于語言。此外，由于經(jīng)濟(jì)增長惡化與石油價(jià)格回落，姿態(tài)略微溫和似乎是合適的。事實(shí)上，雖然自2003 年以來就有著明顯的通脹壓力，而且工資方面的通脹壓力越來越明顯，但是目前為止英國和歐元區(qū)還沒有顯示出大宗商品價(jià)格飆升向核心通脹的傳導(dǎo)。這與1970 年代時(shí)的情況截然不同，當(dāng)時(shí)核心通脹的趨勢水平在1973 年首次石油沖擊后出現(xiàn)改變。
此外，歐元區(qū)的貨幣政策毋庸置疑比較緊：短期實(shí)際收益率依然比美國高150bp.我們認(rèn)為，合理的解釋是通脹曲線的前端在石油價(jià)格暴漲時(shí)期受顯著影響：需求明顯地超過供應(yīng)，導(dǎo)致估值過度飆升。過度飆升的價(jià)格回落已經(jīng)為投資者提供了遠(yuǎn)期通脹利率的交易機(jī)會。
投資推薦：歐洲與英國的遠(yuǎn)期通脹預(yù)期未體現(xiàn)石油價(jià)格的回落以及經(jīng)濟(jì)增長前景的惡化。我們強(qiáng)烈推薦賣空歐元2年遠(yuǎn)期10年期均衡通脹。自4月初起已經(jīng)在我們的歐洲投資組合中加入了該交易，當(dāng)前我們預(yù)期均衡通脹下降40～50 bp。
