編者按
在2005年之前長達(dá)四年的熊市中，許多上市公司出現(xiàn)了資金鏈斷裂。究其原因，第一，是多元化擴(kuò)張?jiān)斐傻模芏嗌鲜泄緩膫鹘y(tǒng)產(chǎn)業(yè)向高科技進(jìn)軍，結(jié)果泡沫破滅，資金鏈也斷裂。第二，由于熊市漫漫，大股東被股市套牢，如德隆系坐莊三駕馬車，燒盡上百億資金。
始自2006年的牛市，讓很多上市公司的金融資產(chǎn)投資賺得盆盈缽滿。如今，股市陰跌幾乎失去了理性，警惕上市公司資金面可能面臨的問題，理應(yīng)引起投資者的高度關(guān)注。
2001～2005年的大熊市，對(duì)中國投資者來說是一個(gè)“黑暗”的四年。這四年中，許多資本運(yùn)作高手折戟沉沙，倒在資金鏈上，如德隆系、鴻儀系、格林柯爾系、斯威特系、飛天系、朝華系，等等。但也有一些公司僥幸度過寒冬，享受到了牛市盛宴，如明天系、涌金系等。
實(shí)際上，如果熊市再持續(xù)一年，估計(jì)明天系、涌金系也得倒下。2005年末，明天系旗下上市公司至少有20億資金被占用，而且，旗下上市公司業(yè)績嚴(yán)重不實(shí)。涌金系旗下上市公司九芝堂，在賬面上清楚地反映出5億元資金被涌金占用。若不是牛市到來，這兩家的資金鏈可能維持不了一年，甚至半年就會(huì)斷裂。復(fù)星系就不一樣，即使熊市再久，估計(jì)它也能活下來，只是賺不了現(xiàn)在這么多錢。
高科技泡沫破滅讓資金鏈斷裂
明天系當(dāng)年收購了幾家陷入困境的國企上市公司，然后以高科技名義進(jìn)行包裝，大舉進(jìn)軍IT行業(yè)。實(shí)踐證明，進(jìn)軍IT完全是錯(cuò)誤的選擇，斯威特系的垮臺(tái)也如出一轍，也是由于進(jìn)軍高科技，如集成電路、芯片等。這些上市公司進(jìn)軍高科技之所以不成功，是因?yàn)橹袊鴽]有技術(shù)優(yōu)勢及積累。中國人在互聯(lián)網(wǎng)上的成功只是例外，因?yàn)槲覀兊幕ヂ?lián)網(wǎng)用戶主要是中國人。但科技產(chǎn)品是世界級(jí)的競爭，深受國際市場的影響。
復(fù)星系掌門人郭廣昌當(dāng)年就沒走炙手可熱的高科技路線，而是選擇了比較邊緣的鋼鐵、地產(chǎn)、商業(yè)等行業(yè)。當(dāng)時(shí)，很多人認(rèn)為鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩，是衰退行業(yè)，對(duì)地產(chǎn)和商業(yè)也不看好�，F(xiàn)在回過頭看，郭廣昌的眼光是最獨(dú)到的，鋼鐵、地產(chǎn)、醫(yī)療連鎖，如今都成了暴利行業(yè)。復(fù)星系切入行業(yè)的時(shí)機(jī)選擇得相當(dāng)好，基本都是在“抄底”階段，包括一些金融投資也是這樣。
德隆系三駕馬車也沒走高科技路線，新疆屯河的主業(yè)是水泥及蕃茄醬，湘火炬的主業(yè)是汽車零部件，合金投資定位不是很明確，但其理念是從傳統(tǒng)行業(yè)里掘金，這與復(fù)星系的理念是一致的。實(shí)際上，德隆系整合的也是傳統(tǒng)行業(yè)，但可惜的是，除了湘火炬外，其他行業(yè)是扶不起的阿斗。直到今天，德隆系整合的大部分行業(yè)仍競爭過度，利潤微薄。
最致命的是，德隆系坐莊三駕馬車，燒盡上百億資金，這是導(dǎo)致其資金鏈斷裂的直接原因。德隆系垮臺(tái)之后，有人總結(jié)“短融長投”的致命缺陷，這顯然不是本質(zhì)原因。由于多年熊市導(dǎo)致德隆金融資產(chǎn)大幅縮水，熊市才是德隆系資金鏈斷裂的最主要原因。
格林柯爾與斯威特系不約而同地選擇了白色家電整合，可直到現(xiàn)在，這個(gè)行業(yè)利潤仍薄，整合的最終結(jié)果必然以資金鏈斷裂而告終。因?yàn)�，這樣的企業(yè)無法提供其進(jìn)行行業(yè)整合所需要的血液——資金。
復(fù)星系沒有明顯介入二級(jí)市場操縱，所以，熊市對(duì)其影響相對(duì)較小。明天系、涌金系的操作手法實(shí)際上與德隆相似，只是規(guī)模沒有那么大，甚至可能沒有像德隆那樣被深度套牢在股票上，才得以度過“嚴(yán)冬”。明天系因及時(shí)回頭，在發(fā)現(xiàn)高科技泡沫之后，2002年轉(zhuǎn)向能源及基礎(chǔ)設(shè)施，讓明天系在熊市中得到了喘息。
資產(chǎn)配置應(yīng)隨環(huán)境變化而調(diào)整
2008年，A股市場風(fēng)云變幻，珠三角樓市也出現(xiàn)拐點(diǎn)。在這場機(jī)構(gòu)（基金）投資泡沫與“大小非”博弈中，股市幾次下調(diào)到3000點(diǎn)，甚至可能下探到2000點(diǎn)。這是中國非理性股市的回歸，這個(gè)回歸必然是痛苦的。溫總理已在“兩會(huì)”上強(qiáng)調(diào)：“2008年是經(jīng)濟(jì)最困難的一年”，宏觀調(diào)控帶來的銀根縮緊，商品、地產(chǎn)及股票的價(jià)值回歸，將導(dǎo)致中國出現(xiàn)一場空前的資金鏈危機(jī)。所以，2008年，投資者要高度關(guān)注上市公司資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)，也就是公司的持續(xù)經(jīng)營能力。
那么，從哪些方面可以判斷企業(yè)資金鏈斷裂呢？一是要高度關(guān)注企業(yè)所在行業(yè)的景氣度，特別是行業(yè)景氣度突變的行業(yè)，如能源、地產(chǎn)、金融等，還有一直以來不景氣的行業(yè)，如紡織、化纖、服裝等。二是公司業(yè)務(wù)與商品、地產(chǎn)、金融泡沫的關(guān)聯(lián)度，要以美國次貸危機(jī)導(dǎo)致的巨額虧損為鑒，分析商品、地產(chǎn)、金融泡沫破裂之后對(duì)公司資金鏈帶來的沖擊。三是高度關(guān)注上市公司及其大股東的多元化及資本運(yùn)作。實(shí)踐表明，資本運(yùn)作是乘法，牛市時(shí)會(huì)賺得盆盈缽滿，熊市時(shí)會(huì)血本無歸，一旦泡沫破裂，這種多元化實(shí)踐會(huì)一敗涂地。如果在資產(chǎn)泡沫高峰時(shí)進(jìn)行多元化或PE投資，在這一輪調(diào)整中將首當(dāng)其沖受到?jīng)_擊。
如今，明天系、涌金系旗下的主要資產(chǎn)仍是金融資產(chǎn)。復(fù)星系除了金融資產(chǎn)外，還有大量的實(shí)業(yè)資產(chǎn)。目前，中國股市低迷，這場熊市會(huì)持續(xù)多久不得而知。金融資產(chǎn)在牛市中會(huì)“麻雀變鳳凰”，而在熊市中則會(huì)淪為“鳳凰變麻雀”。在熊市中，券商一度處于破產(chǎn)邊緣，全行業(yè)挪用客戶保證金高達(dá)2000多億元。但在牛市盛宴下，中信證券一家市值就高達(dá)3000多億元。在目前狀態(tài)下，中信證券市值可能會(huì)回落到1000億元。
復(fù)星系掌門人郭廣昌在復(fù)星國際的年報(bào)說明會(huì)上稱：2008年是不確定的一年，但復(fù)星手上有140億元現(xiàn)金。現(xiàn)金為王，在不確定性驟增的背景下，明天系、涌金系要向復(fù)星系學(xué)習(xí)。調(diào)整資產(chǎn)配置，少一些金融資產(chǎn)，多一些實(shí)業(yè)資產(chǎn)；少一些非現(xiàn)金資產(chǎn)，多一些現(xiàn)金資產(chǎn)；少一些周期性資產(chǎn)，尤其是大起大落的行業(yè)資產(chǎn)，多一些穩(wěn)定性行業(yè)資產(chǎn)，這樣才能避免可能出現(xiàn)的資金鏈危機(jī)。
關(guān)注大股東動(dòng)向
2007年底，筆者推出了一個(gè)上市公司十大報(bào)表粉飾排行榜，前三名分別為鄂爾多斯、東盛科技及億利科技。2008年年初，又發(fā)現(xiàn)江蘇陽光及綜藝股份也存在巨額財(cái)務(wù)黑洞。通過研究發(fā)現(xiàn)，這五家公司存在一個(gè)共同的特點(diǎn)：第一，都是民營企業(yè)；第二，這些上市公司主業(yè)都掙扎在盈虧邊緣；第三，都在進(jìn)行多元化擴(kuò)張。鄂爾多斯大股東大舉進(jìn)軍電冶及煤化工產(chǎn)業(yè)；億利科技大股東進(jìn)軍煤化工產(chǎn)業(yè)；東盛科技大股東資本運(yùn)作頻繁，到處收購企業(yè)；江蘇陽光大股東也進(jìn)行多元化擴(kuò)張，包括金融、地產(chǎn)、園林、制藥，等等；綜藝股份進(jìn)軍高科技，進(jìn)行多元化擴(kuò)張。
無論采取什么形式的多元化擴(kuò)張或資本擴(kuò)張，都需要資金支持。在一個(gè)集團(tuán)體系中，上市公司是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，銀行也愿意給上市公司貸款。于是，上市公司就成為集團(tuán)（大股東）的融資平臺(tái)，導(dǎo)致這些上市公司雖然業(yè)績平平，賬面卻存在巨額的營運(yùn)資金。鄂爾多斯、億利科技、綜藝股份、江蘇陽光等大股東產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張的資金來自哪里？除了來自上市公司，別無他處。
所以，投資者一定要對(duì)上市公司的基本面進(jìn)行深入分析：關(guān)注大股東。即根據(jù)一些公開信息對(duì)大股東的業(yè)務(wù)作基本分析，關(guān)注大股東的現(xiàn)金流，判斷它是否有可能從上市公司抽走資金。首先，要判斷大股東除了上市公司以外，其他資產(chǎn)是否有良好的造血能力，即大股東的自有資金實(shí)力。其次，判斷大股東的融資能力。最后，從上市公司報(bào)表判斷是否可能存在隱瞞負(fù)債、虛增資產(chǎn)等形式的占資。
