股指已經(jīng)重回久違的1600點(diǎn)，當(dāng)基金、機(jī)構(gòu)和眾多投資者熱火朝天地討論何時(shí)是頂時(shí)，外資早已超然于此，去捕捉在這個(gè)過程中可能出現(xiàn)的機(jī)會(huì)。站的高度不同，決定了博弈的結(jié)果
從從去年底開始，一波由股權(quán)分置改革所引發(fā)，體現(xiàn)價(jià)值重估性質(zhì)的行情，在猶猶豫豫中悄然前行。而到了今年四五月間，行情驟然增溫，指數(shù)如脫韁野馬初顯牛市崢嶸。
市場人士和投資者總愛給行情定個(gè)性。在行情初期，市場普遍認(rèn)為這是以中石化為航向標(biāo)，以政策托市資金為主要力量，為股改保駕護(hù)航的政策行情。但隨著房地產(chǎn)、有色金屬和金融板塊的強(qiáng)勁上揚(yáng)，市場的星星之火已漸成燎原之勢(shì)。在漫漫熊途中苦苦掙扎了五年的投資者，面對(duì)突如其來的行情卻顯得有些無所適從。在千四甚至千五整數(shù)關(guān)口被輕松收復(fù)后，投資者才發(fā)現(xiàn)，我們可能已被老外甩在了后面。于是，行情被重新定性，演變?yōu)榕c國際期貨市場密切聯(lián)系，由外資，即QFII和海外熱錢為主導(dǎo)，核心是人民幣升值所催動(dòng)的匯率行情。
無論市場如何給行情定性，都是對(duì)表象的解讀。而行情背后，卻有更多深層次的內(nèi)容值得我們深思和玩味。
脆弱的投資理念
近幾年來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)保持著高速穩(wěn)定的發(fā)展。然而，作為國民經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的證券市場卻與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)背道而馳。我國加入世貿(mào)組織已近五年，資本市場對(duì)外開放程度越來越高。境外資本攜先進(jìn)、成熟的投資理念來到中國，所謂的價(jià)值投資理念于是開始盛行。其實(shí)，價(jià)值投資既是一種理念，也是一種方法。它通過貼現(xiàn)現(xiàn)金流、紅利模型以及靜態(tài)PE、PB等指標(biāo)，計(jì)算出股票的內(nèi)在價(jià)值，指導(dǎo)投資者進(jìn)行股票投資。在這種理念的倡導(dǎo)下，市場從2003年開始向價(jià)值回歸，曾經(jīng)風(fēng)光無限的證券市場變?yōu)楦吲_(tái)跳水的表演場。十幾元甚至幾十元的股票噩夢(mèng)般從天堂跌落地板，跌破凈資產(chǎn)的股票比比皆是。老百姓、機(jī)構(gòu)、券商全線虧損，就連堅(jiān)定倡導(dǎo)價(jià)值投資理念的基金也未能獨(dú)善其身，市場幾無贏家。面對(duì)此情此景，基金經(jīng)理呼號(hào)：價(jià)值投資害死人；媒體報(bào)章宣揚(yáng)：這是價(jià)值投資的陣痛期；老百姓憤怒：價(jià)值投資無異價(jià)值投機(jī)。
正當(dāng)股市一瀉千里，諸多支撐位被各個(gè)擊穿，國人在痛苦中撥弄算盤，爭論真正的價(jià)值區(qū)間是在700點(diǎn)還是500點(diǎn)時(shí)，外資已經(jīng)不露聲色地大舉進(jìn)入，撿了個(gè)大大的便宜。我們的警醒源于外資大規(guī)模、高溢價(jià)收購國內(nèi)企業(yè)。雙匯發(fā)展、雪津啤酒等一系列高溢價(jià)收購案的發(fā)生，都對(duì)我們?cè)械墓乐刁w系進(jìn)行著劇烈沖擊，境內(nèi)投資者對(duì)股票價(jià)格的認(rèn)同和默契開始出現(xiàn)松動(dòng)。從諸多并購案例中我們發(fā)現(xiàn)，境內(nèi)市場所倚重的凈資產(chǎn)、市盈率等估值指標(biāo)，實(shí)際上境外投資人并不看重。除股權(quán)溢價(jià)和戰(zhàn)略并購等因素外，境外機(jī)構(gòu)更多采用現(xiàn)金流量指標(biāo)評(píng)估企業(yè)動(dòng)態(tài)投資價(jià)值。
反思2003、2004年的市場，如果那時(shí)從動(dòng)態(tài)估值角度評(píng)估上市公司，難道也會(huì)得出沒有投資價(jià)值的結(jié)論？未必。我們的投資理念是如此脆弱，靜態(tài)與動(dòng)態(tài)估值方法的變遷仿佛只在一夜間。這一靜一動(dòng)之間，我們失去的是五年的發(fā)展時(shí)間，是幾十萬億市值的灰飛煙滅，是行業(yè)的停滯，是市場參與各方的巨額虧損。
舊的估值體系是在我國證券市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的初期，莊股時(shí)代崩潰和資金為王理念瓦解后，市場參與者迷失了方向的體現(xiàn)。以基金為代表的主流陽光機(jī)構(gòu)在當(dāng)時(shí)特定的環(huán)境下，急需尋找一個(gè)與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型相符合的投資理念，于是，價(jià)值投資理念被簡單復(fù)制，并被視為金科玉律。然而，其結(jié)果必然是受制于人，缺乏主動(dòng)權(quán)和話語權(quán)。經(jīng)過了這一番洗禮后，面對(duì)再次轉(zhuǎn)型的證券市場，我們?cè)诩橙∵^去經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的同時(shí)，在借鑒國外新的估值體系的同時(shí)，是否也該有點(diǎn)自己的主見。
外資的“七種武器”
我國有句古話：“外來的和尚好念經(jīng)”。似乎外來的都是好的，是精華，是我們自身所不具備的，在股市上也不例外。在去年底開始的這波行情中，特別是在1300點(diǎn)附近股指幾經(jīng)上下。在這一輪的機(jī)構(gòu)博弈中，存在著三股主要力量。其一，是被市場頂禮膜拜的外資；其二，是沒有受估值理念洗禮的新進(jìn)游資；其三，是土生土長、規(guī)規(guī)矩矩的場內(nèi)資金。行情還遠(yuǎn)沒有結(jié)束，這個(gè)時(shí)候論勝敗輸贏似乎不太合適，但在博弈的過程中，我們可以看出這三方參與者的對(duì)峙陣形和沖突爭執(zhí)的焦點(diǎn)。嚴(yán)格地說，這輪博弈中的主要力量是外資和中資。那么，外資究竟有什么本領(lǐng)可以在我國資本市場中掌握定價(jià)權(quán)，可以隨心所欲呼風(fēng)喚雨？
第一，投資理念。在上文中，我們批判的其實(shí)不是外資的投資理論，而是我們自身缺乏完善的資本定價(jià)體系。不可否認(rèn)，外資的很多投資理念的確是值得我們深入研究和仔細(xì)學(xué)習(xí)的。首先，外資關(guān)注的是市場未來的發(fā)展，而不是眼前的靜態(tài)市場；其次，外資注重的是一個(gè)階段的投資收益，而不看重短期的資本利得。
第二，實(shí)力雄厚。我國的資本市場規(guī)模絕對(duì)值很小，甚至不如俄羅斯、印度等國的資本市場。資本市場的規(guī)模與我國的宏觀經(jīng)濟(jì)走向極不相稱。在這樣一個(gè)相對(duì)封閉、狹小的市場中，QFII60多億美元的額度加上更大規(guī)模的國外熱錢，足以在局部范圍內(nèi)興風(fēng)作浪。
第三，會(huì)講故事。講故事、炒概念，這本是前幾年我國股市中莊家慣用的伎倆，怎么說外資也講故事呢？我們的故事講得比較幼稚，有點(diǎn)“姜太公釣魚——愿者上鉤”的意味。而外國人的故事講得讓人口服心服，仿佛十分接近事物的本質(zhì)，這就是他的高明之處。如價(jià)值投資，實(shí)際上這是一個(gè)純粹的投資理論，國際機(jī)構(gòu)中目前還真沒有完全遵循該理論的典范。但就是這樣一個(gè)概念，卻被我們的市場視為寶典。
股市需要理性，也不能缺少激情。外資對(duì)我國股市未來發(fā)展趨勢(shì)的態(tài)度已經(jīng)很明確，QFII額度炙手可熱。目前，QFII額度的轉(zhuǎn)讓溢價(jià)已經(jīng)非常高，足見外資的雄心、決心和熱心。
第五，研究方向。國際通用的研究方式有自上而下法，自下而上法，等等。對(duì)這些基本方式方法的掌握，我國研究機(jī)構(gòu)并不遜于國外。但值得注意的是，外資研究的觸角伸及到各個(gè)方面。我們很少關(guān)注的區(qū)域文化，上市公司所代表的地域性格，領(lǐng)導(dǎo)層的偏好等細(xì)枝末節(jié)，都是外資機(jī)構(gòu)關(guān)注的焦點(diǎn)。
第六，操作手法。我國機(jī)構(gòu)在具體操作上往往體現(xiàn)出羊群效應(yīng)，一擁而上，最后集體撤退。但外資的操作更多體現(xiàn)在資金接力上，這就是為什么基金重倉股往往漲幅不大跌幅不小，而QFII重倉的股票，卻能走出持續(xù)上揚(yáng)穩(wěn)健行情的原因之一。
第七，眼界寬闊。資本活力在于流動(dòng)性，外資熱錢在各國資本市場間不斷流動(dòng)，他是站在全球市場高度來看待我國市場。外資是站在市場外，站在比市場更高的角度來俯瞰，自然一目了然。
借用佛學(xué)里的一句話，“跳出三界外，不在五行中”。這一點(diǎn)也正是我們所要深思的。外資正是做到了這一點(diǎn)，才有清晰的思路和十足的信心。如今，股指已經(jīng)重回久違的1600點(diǎn)，當(dāng)基金、機(jī)構(gòu)和眾多投資者熱火朝天地討論何時(shí)是頂時(shí)，外資早已超然于此，去捕捉在這個(gè)過程中可能出現(xiàn)的機(jī)會(huì)。站的高度不同，決定了博弈的格局和結(jié)果。
