第一個(gè)提出股權(quán)分置改革的人是張衛(wèi)星。三年過(guò)去了，我們?cè)俅尾稍L這位股改專家。他對(duì)于股改的成果作何評(píng)價(jià)第一個(gè)提出股權(quán)分置改革的人是張衛(wèi)星。在2005年股權(quán)分置改革之前，對(duì)于股改方案，張衛(wèi)星已經(jīng)研究了五年，也為股改的實(shí)施奔走了五年。2005年4月29日，當(dāng)股改正式啟動(dòng)時(shí)，他發(fā)現(xiàn)，很多規(guī)定存在著缺陷。在《新財(cái)經(jīng)》2005年第6期《張衛(wèi)星：股權(quán)分置試點(diǎn)改革難以服眾》一文中，他提出了對(duì)股改方案的擔(dān)憂（下文“昨天”中的觀點(diǎn)即為張衛(wèi)星當(dāng)時(shí)的說(shuō)法）。三年過(guò)去了，當(dāng)我們?cè)俅尾稍L這位股改專家時(shí)，他表示：股改最大的問(wèn)題就是，只看到短期效應(yīng)，沒(méi)考慮到長(zhǎng)期后果。
股改政策傾向大股東
《新財(cái)經(jīng)》：您是最早提出股權(quán)分置問(wèn)題的。您的意見(jiàn)，股權(quán)分置改革時(shí)采納了多少？
張衛(wèi)星：我在1999年就提出了一些改革的思路，股權(quán)分置的核心問(wèn)題就是股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整。應(yīng)該說(shuō)，股改方案出來(lái)后，有百分之七八十都采用了我提出的思路。
《新財(cái)經(jīng)》：《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》，與您的想法有沒(méi)有差距？
張衛(wèi)星：股改真正實(shí)施的時(shí)候，我發(fā)現(xiàn)有很多問(wèn)題。對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)價(jià)方案，我一直主張“高對(duì)價(jià)、快流通”。“高對(duì)價(jià)”就是給流通股東支付的對(duì)價(jià)高一些，比如10送5、10送10，甚至10送20.“快流通”的意思就是當(dāng)年就把流通股問(wèn)題化解掉。當(dāng)時(shí)，股價(jià)已經(jīng)很低了，如果采用10送10，非流通股的成本提高以后，對(duì)市場(chǎng)是沒(méi)有沖擊性的。很多股票的價(jià)格只有兩三元錢，非流通股也沒(méi)有變現(xiàn)壓力。
《新財(cái)經(jīng)》：您認(rèn)為當(dāng)時(shí)并沒(méi)有采用“高對(duì)價(jià)、快流通”方式的原因是什么？
張衛(wèi)星：當(dāng)時(shí)采用的是“低對(duì)價(jià)、緩流通”的方式。以10送3為對(duì)價(jià)樣本，并且先不流通，等三年以后再說(shuō)。這種方式的好處就是，股改進(jìn)行得特別快，政府也不需要承擔(dān)很多責(zé)任。對(duì)非流通股來(lái)說(shuō)，10送3，只能算“九牛拔一毛”，這么小的代價(jià)，又可以上市流通，大股東當(dāng)然有動(dòng)力。很明顯，當(dāng)時(shí)的股改政策傾向于大股東。
昨天
我看完《通知》（《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》）后，最大的感覺(jué)就是難以服眾。把保護(hù)投資者利益口號(hào)化�，F(xiàn)在的方案已經(jīng)照顧了非流通股股東的利益，顯然，保護(hù)流通股股東的利益成為一句空話。
我們經(jīng)過(guò)嚴(yán)格測(cè)算，只有送股比例達(dá)到一定程度，才能保證改革成功。由于《通知》沒(méi)有強(qiáng)制規(guī)定應(yīng)對(duì)投資者補(bǔ)償以及補(bǔ)償多少，如果大部分企業(yè)都不愿意送股，對(duì)流通股股民的補(bǔ)償就會(huì)很少，股市的后果不堪設(shè)想。
股改三年后，問(wèn)題開(kāi)始暴露
《新財(cái)經(jīng)》：采用“低對(duì)價(jià)、緩流通”的缺陷是什么？
張衛(wèi)星：在股權(quán)分置的時(shí)候，所有的股票價(jià)格都是失真的，都有結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。在全流通下，股票價(jià)格信號(hào)就不會(huì)失真。當(dāng)時(shí)，把非流通股的流通問(wèn)題往后放了，非流通股到底對(duì)市場(chǎng)會(huì)造成什么樣的影響，會(huì)出現(xiàn)什么樣的結(jié)局，無(wú)法預(yù)測(cè)，只有三年以后再看。所以，我也說(shuō)過(guò)，股權(quán)分置改革在三年以后才真正開(kāi)始。如今，股改已經(jīng)三年多了，所有的問(wèn)題、所有的后遺癥都出來(lái)了。
《新財(cái)經(jīng)》：前兩年股市的暴漲是不是與股改政策有直接關(guān)系？
張衛(wèi)星：是的。因?yàn)楫?dāng)時(shí)的非流通股不能上市流通，直接做了對(duì)價(jià)送股，股票的供應(yīng)量并沒(méi)有增加。而場(chǎng)外資金進(jìn)入股市的速度非�？欤┬璨黄胶�，造成了失控性的暴漲，從1000點(diǎn)漲到6000點(diǎn)。這時(shí)，社會(huì)上所有可投資的資金幾乎都消耗完了，卻開(kāi)始了非流通股的上市，要形成新的價(jià)格體系，股價(jià)又出現(xiàn)了失控性的暴跌。應(yīng)該說(shuō)，這次股市的暴漲暴跌從經(jīng)濟(jì)學(xué)上都能夠非常清楚地判斷出來(lái)。
《新財(cái)經(jīng)》：自從“大小非”開(kāi)始解禁減持后，市場(chǎng)的壓力特別大，普通投資者也深受其害。
張衛(wèi)星：我覺(jué)得更嚴(yán)重的問(wèn)題，是套牢了一大批新股民。在兩三年時(shí)間里，火暴的股市吸引了大批人進(jìn)入。上千萬(wàn)的投資者進(jìn)入股市后，買了高價(jià)股票，很難在短時(shí)間內(nèi)解套。這是一個(gè)非常嚴(yán)重的問(wèn)題，而且需要很多年才能化解。本來(lái)，股權(quán)分置改革之前就套牢了一批股民，股改的目的之一也是為了解決這個(gè)問(wèn)題。沒(méi)想到，股改后套牢了更大一批股民。所以，在股改政策制定上是需要檢討的。僅僅為了短期效果，犧牲了長(zhǎng)期利益，造成了今天的惡果。
《新財(cái)經(jīng)》：如果當(dāng)時(shí)采用了“高對(duì)價(jià)、快流通”的方式，股市的走勢(shì)會(huì)怎樣？
張衛(wèi)星：股市會(huì)非常平穩(wěn)。因?yàn)樵?000點(diǎn)附近，股市已經(jīng)跌無(wú)可跌了。當(dāng)時(shí)又有送股，非流通股上市，對(duì)市場(chǎng)的沖擊是非常小的，一旦出現(xiàn)暴漲，馬上會(huì)有存量的股票供應(yīng)，“大小非”可以減持，會(huì)緩解暴漲壓力。當(dāng)時(shí)也有人擔(dān)心“快流通”會(huì)引起股市暴跌，其實(shí)不太可能。股改的時(shí)候，市盈率已經(jīng)很低了，再加上有送股，在這樣的市場(chǎng)情況下，無(wú)論從市盈率還是投資回報(bào)率的角度考慮，非流通股拋售的欲望很低。
現(xiàn)在回頭看看，“緩流通”真的是后患無(wú)窮，我們用短暫的盛宴換來(lái)的是長(zhǎng)期痛苦。
昨天
《通知》規(guī)定：“試點(diǎn)上市公司的非流通股股東應(yīng)當(dāng)承諾，其持有的非流通股股份自獲得上市流通權(quán)之日起，至少在十二個(gè)月內(nèi)不得上市交易或轉(zhuǎn)讓�！钡稒C(jī)機(jī)構(gòu)完全可以用十幾天的時(shí)間借助市場(chǎng)熱情炒高一只股票，然后用一年或更長(zhǎng)一段時(shí)間慢慢派發(fā)，讓股民慢慢為此次炒作買單，導(dǎo)致一個(gè)短暫爆發(fā)反彈牛市以后的漫漫熊市。
這一輪暴跌，至少三至五年才能消化《新財(cái)經(jīng)》：現(xiàn)在股改已經(jīng)三年多了，您認(rèn)為最應(yīng)該總結(jié)的教訓(xùn)是什么？
張衛(wèi)星：由于管理層不愿意承擔(dān)過(guò)多的股改責(zé)任，在制度設(shè)計(jì)等方面有很多缺陷。最大的問(wèn)題，就是前兩年新股民進(jìn)場(chǎng)的時(shí)候，政府部門沒(méi)有明確地告知風(fēng)險(xiǎn)，股權(quán)分置改革這么大的事情，沒(méi)有讓新股民清晰地認(rèn)識(shí)。很多人買了股票之后才知道有股權(quán)分置改革這回事，才知道2007年、2008年“大小非”要開(kāi)始解禁。所以，投資者有一種被欺騙的感覺(jué)。現(xiàn)在的股市出現(xiàn)了很多問(wèn)題，這個(gè)殘缺的股票市場(chǎng)以及股改制度上的缺陷，需要用很多年來(lái)恢復(fù)。我們雖然把股權(quán)分置問(wèn)題解決了，但付出的代價(jià)太大了。
《新財(cái)經(jīng)》：股市經(jīng)過(guò)暴跌后，政府也出臺(tái)了救市政策，但現(xiàn)在還是難有起色，這種情況還要持續(xù)多久？
張衛(wèi)星：需要很長(zhǎng)時(shí)間才能消化，至少三至五年�，F(xiàn)在“小非”的減持壓力非常大，“大非”還沒(méi)有減持，最要命的是占有大比例的國(guó)有股還沒(méi)流通。國(guó)資委也在控制國(guó)有股流通，怕出現(xiàn)大的風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)，越不流通對(duì)市場(chǎng)造成的風(fēng)險(xiǎn)越大，流通了反而問(wèn)題不大，這么大一塊國(guó)有股，老像個(gè)炸彈一樣懸在空中。
昨天
股權(quán)分置問(wèn)題是六方博弈。坦率地說(shuō)，我的方案中也有各方利益的妥協(xié)，可以很好地保護(hù)中小投資者，而上市公司和機(jī)構(gòu)投資者也都愿意接受�，F(xiàn)在感覺(jué)唯一不接受方案的是政府管理層。如果證監(jiān)會(huì)告訴上市公司，你可以直接從股市里拿錢，而不需要自己勞動(dòng)，上市公司肯定愿意。
我現(xiàn)在不想發(fā)表任何意見(jiàn)
《新財(cái)經(jīng)》：現(xiàn)在管理層也在做一些補(bǔ)救措施，您覺(jué)得還有更好的辦法嗎？
張衛(wèi)星：我覺(jué)得辦法還是有的，畢竟對(duì)于股改我研究了那么多年。但我現(xiàn)在不想發(fā)表任何意見(jiàn)，應(yīng)該讓很多人去反思。既然是改革，也就是一個(gè)學(xué)習(xí)的過(guò)程。我之所以不想再出主意，就是不想再用短視的眼光去解決問(wèn)題。否則，短期內(nèi)解決了“大小非”問(wèn)題，長(zhǎng)期的更大的問(wèn)題又會(huì)出現(xiàn)。
昨天
我給自己的評(píng)價(jià)是“中國(guó)股市的股權(quán)分置專家”，我能把一個(gè)思想講上五六年，而且，四十歲之前我不準(zhǔn)備收斂。因?yàn)橹袊?guó)的股市太亂，問(wèn)題太多，利益太大，我要采取能讓大家都聽(tīng)見(jiàn)的方式說(shuō)話。
