[內(nèi)容摘要] 醞釀已久的國(guó)有股減持辦法2001年6月終于出臺(tái)。這是我國(guó)在建立健全社會(huì)保障體系、進(jìn)一步深化國(guó)有企業(yè)改革以及促進(jìn)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期健康穩(wěn)定發(fā)展方面采取的一個(gè)重大措施，其意義和影響將十分深遠(yuǎn)。本文試圖從深化國(guó)有企業(yè)改單和改善上市公司治理的角度解讀《國(guó)有股減持辦法》。

　　首先，我們應(yīng)該從國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和國(guó)有企業(yè)改革的戰(zhàn)略高度來(lái)看待和認(rèn)識(shí)國(guó)有股減持問(wèn)題。過(guò)去，在傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，整個(gè)國(guó)家就像一個(gè)“大工廠”，國(guó)有企業(yè)則是這個(gè)大工廠的“車間”。由于“大鍋飯”、預(yù)算軟約束、缺乏經(jīng)營(yíng)自主權(quán)以及承擔(dān)了過(guò)多的社會(huì)職能，國(guó)有企業(yè)效率低下，步履維艱，導(dǎo)致“短缺經(jīng)濟(jì)”和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重落后。改革開(kāi)放以來(lái)，國(guó)有企業(yè)改革始終是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的重點(diǎn)和難點(diǎn)所在。也可以說(shuō)，國(guó)有企業(yè)改革是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的出發(fā)點(diǎn)和歸宿。經(jīng)歷了1979年～1982年的放權(quán)讓利，1983年～1986年的利改稅、1986年～1991年的承包經(jīng)營(yíng)責(zé)任制、1992年～1993年試行股份制和1994年建立現(xiàn)代企業(yè)制度等階段的長(zhǎng)期探索和努力，我國(guó)的國(guó)有企業(yè)改革取得了令人矚日的成就。然而，國(guó)有企業(yè)效率低下的問(wèn)題始終未得到根本解決。問(wèn)題的根源究竟在哪里？在這個(gè)問(wèn)題上過(guò)去曾經(jīng)存在著不同的認(rèn)識(shí)和爭(zhēng)論。然而，實(shí)踐已經(jīng)證明，解決國(guó)有企業(yè)效率低下的根本出路在于產(chǎn)權(quán)制度的改革：通過(guò)股份制改造等途徑引入非國(guó)有產(chǎn)權(quán)主體對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行“嫁接”、改造，以降低國(guó)有產(chǎn)權(quán)的比重，實(shí)現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體的多元化，并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建高效、規(guī)范的現(xiàn)代股份公司。黨的十五大和十五屆四中全會(huì)適時(shí)做出了“抓大放小”、“積極探索公有制的多種實(shí)現(xiàn)形式”和“有進(jìn)有退，有所為有所不為”的重大戰(zhàn)略決策，為我國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和深化國(guó)有企業(yè)改革指明了方向。我國(guó)的證券市場(chǎng)自建立以來(lái)一直擔(dān)當(dāng)著為國(guó)有企業(yè)的改革和發(fā)展服務(wù)的重任，在國(guó)有企業(yè)的改制、融資等方面發(fā)揮了十分重要的作用，做出了很大的貢獻(xiàn)?，F(xiàn)在，《國(guó)有股減持辦法》已出臺(tái)，從中我們可以看出決策層解決國(guó)有企業(yè)改革與發(fā)展“世紀(jì)性難題”的大思路：第一，在總體上“抓大放小”。對(duì)于中小型國(guó)有企業(yè)，一般通過(guò)兼并收購(gòu)，改造重組、出售、拍賣、租賃、破產(chǎn)關(guān)閉等途徑進(jìn)行改革和調(diào)整；對(duì)于大型國(guó)有企業(yè)，則通過(guò)股份制改造上市，實(shí)現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化和優(yōu)化，通過(guò)適當(dāng)減持國(guó)有股，構(gòu)建具有合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)、相互制衡、運(yùn)作規(guī)范的國(guó)有控股和參股公司，既提高了微觀經(jīng)濟(jì)效率，又放大了國(guó)有資本的功能。第二，在結(jié)構(gòu)上“有進(jìn)有退，有所為有所不為”。在進(jìn)行國(guó)有股減持配售，回購(gòu)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，在二級(jí)市場(chǎng)上積極穩(wěn)妥地進(jìn)行國(guó)有股減持。對(duì)于一般競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，應(yīng)逐步穩(wěn)妥地減持國(guó)有股；對(duì)于國(guó)家應(yīng)該控制的行業(yè)和自然壟斷行業(yè)，則應(yīng)保持國(guó)有股的控股地位，最終實(shí)現(xiàn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局的戰(zhàn)略性調(diào)整。根據(jù)這個(gè)大思路，國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和大型國(guó)有企業(yè)的改革最終將會(huì)在證券市場(chǎng)上進(jìn)行和完成。這確實(shí)是一個(gè)歷史重任。這樣一個(gè)歷史重任，既會(huì)給證券市場(chǎng)帶來(lái)一定的壓力和影響，同時(shí)也將為證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。因?yàn)椋墒惺菄?guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，只有順利實(shí)現(xiàn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性調(diào)整和國(guó)有企業(yè)的改革目標(biāo)，我國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)才能保持持續(xù)、健康、穩(wěn)定的發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展和繁榮才有可靠的保證。

　　其次，國(guó)有股減持，對(duì)于逐步優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、改善上市公司治理具有非常重要的積極作用。我國(guó)的絕大多數(shù)上市公司是由傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的國(guó)有大中型企業(yè)經(jīng)公司化改制而上市的，國(guó)有股居絕對(duì)或相對(duì)控股地位。在這些國(guó)有控股公司中，由于國(guó)有股“一股獨(dú)大”、國(guó)有股權(quán)代表人缺位，導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)存在許多弊端，集中體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，控股股東行為不規(guī)范。控股股東與上市公司長(zhǎng)期在人員、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)方面“三不分”，將上市公司當(dāng)作“提款機(jī)”，通過(guò)不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易等手段對(duì)中小投資者進(jìn)行大肆掠奪；第二，對(duì)于上市公司的經(jīng)營(yíng)者缺乏有效的監(jiān)督，經(jīng)營(yíng)者通過(guò)一系列手段侵占所有者權(quán)益，“內(nèi)部人控制”問(wèn)題相當(dāng)嚴(yán)重：第三，經(jīng)理層缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制。國(guó)有控股公司治理結(jié)構(gòu)的這些弊端，導(dǎo)致公司治理效率低下，運(yùn)作不規(guī)范，投資者蒙受損失，甚至有一批上市公司被掏空。例如，ST猴王的大股東猴王集團(tuán)從ST猴王先后掏走了數(shù)億元，致使ST猴王瀕臨破產(chǎn)；濟(jì)南輕騎的大股東中國(guó)輕騎集團(tuán)不僅占用、拿走濟(jì)南輕騎所募集的全部16億元資金，而且還拿走了濟(jì)南輕騎1993年上市以來(lái)所創(chuàng)造的全部利潤(rùn)10億多元，幾乎掏空了這個(gè)曾被列為老牌績(jī)優(yōu)上市公司的企業(yè)。國(guó)有控股上市公司治理結(jié)構(gòu)的問(wèn)題發(fā)展到這種地步，引起了決策層的擔(dān)憂和警惕。

　　從嚴(yán)格意義上來(lái)講，“內(nèi)部人控制”問(wèn)題非我國(guó)的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)所獨(dú)有，它是現(xiàn)代股份公司“所有權(quán)與控制權(quán)相分離”的必然產(chǎn)物。但是，在西方成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，“內(nèi)部人控制”受到有效控制，更不會(huì)發(fā)展到一批上市公司被掏空的地步。在成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，尤其是在英美國(guó)家，上市公司的股權(quán)極為分散。分散在外的股東一般不具備直接參與公司經(jīng)營(yíng)管理的影響力、知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)?zāi)酥羷?dòng)機(jī)，公司的控制權(quán)掌握在職業(yè)經(jīng)理人員手中，他們既管理公司的短期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，也決定公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)政策。這種“所有權(quán)與控制權(quán)的分離”，使得經(jīng)理層有可能以犧牲所有者的利益為代價(jià)去追求其自身利益。這是現(xiàn)代股份公司最大的效率隱患。這個(gè)問(wèn)題不妥善解決，現(xiàn)代股份公司就不可能在與其他企業(yè)組織形式（例如古典資本主義企業(yè)、合作制企業(yè)和公有制企業(yè)等）的競(jìng)爭(zhēng)中通過(guò)長(zhǎng)期的“生存檢驗(yàn)”。經(jīng)過(guò)上百年的實(shí)踐和發(fā)展，英美成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建立了一整套行之有效的內(nèi)部和外部治理機(jī)制來(lái)約束和激勵(lì)公司經(jīng)理人員，使他們能最大限度地內(nèi)化企業(yè)目標(biāo)，妥善和有效地使用和管理公司資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值和股東利益的最大化，實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。具體來(lái)講，內(nèi)部治理機(jī)制包括健全規(guī)范的董事會(huì)、獨(dú)立董事制度、股票期權(quán)等長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制等；外部治理機(jī)制則包括產(chǎn)品市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和經(jīng)理市場(chǎng)的市場(chǎng)機(jī)制對(duì)于經(jīng)理人員的作用和影響，其中尤其是資本市場(chǎng)的接管機(jī)制和經(jīng)理市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)和聲譽(yù)機(jī)制對(duì)經(jīng)理人員構(gòu)成強(qiáng)有力的外部壓力和約束。

　　然而，在我國(guó)，這些行之有效的內(nèi)部和外部治理機(jī)制要么不存在，要么是“形具而實(shí)未至”。例如，我國(guó)上市公司形式上設(shè)有健全的股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)，“三會(huì)”職權(quán)劃分明確，各司其職，相互制衡；然而實(shí)際上，國(guó)有控股股東在資本多數(shù)決定原則下，使股東大會(huì)成為大股東的“一言堂”，董事會(huì)成員和經(jīng)理人員大多由國(guó)有控股股東單位的領(lǐng)導(dǎo)擔(dān)任，形成堅(jiān)固的“內(nèi)部人控制”格局。其他的內(nèi)部和外部治理機(jī)制如接管機(jī)制，競(jìng)爭(zhēng)和聲譽(yù)機(jī)制、股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制等則根本不存在。造成這種狀況的根本原因在于國(guó)有股“一股獨(dú)大”。因此，國(guó)有股“一股獨(dú)大”的問(wèn)題不解決，我國(guó)上市公司的治理結(jié)構(gòu)就不可能改善，我國(guó)的證券市場(chǎng)就不可能有長(zhǎng)期的健康發(fā)展，更進(jìn)一步，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制改革就不可能取得成功，中國(guó)經(jīng)濟(jì)就不可能持續(xù)、健康、穩(wěn)定地發(fā)展。我們應(yīng)該從這個(gè)關(guān)系全局、關(guān)乎長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略高度來(lái)正確認(rèn)識(shí)和看待國(guó)有股減持問(wèn)題。

　　從總體上看，《國(guó)有股減持辦法》既定位于國(guó)有企業(yè)改革和建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，也著眼于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展；既考慮國(guó)家和全民利益，也充分兼顧了企業(yè)、投資者和廣大股民的利益。具體來(lái)講，這一指導(dǎo)原則體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，漸進(jìn)性原則。國(guó)有資產(chǎn)和國(guó)有股的數(shù)量太龐大，因此，國(guó)有股減持不可能一步到位，而只能采取循序漸進(jìn)的方式平穩(wěn)地推進(jìn)?！掇k法》規(guī)定，國(guó)有股減持主要采取存量發(fā)行的方式，按新發(fā)和增發(fā)融資額的10％進(jìn)行減持；二級(jí)市場(chǎng)上以配售、回購(gòu)方式減持國(guó)有股，先選擇少量企業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)。這種漸進(jìn)式減持方式充分體現(xiàn)了決策層在籌集社?；鸷屯七M(jìn)國(guó)有企業(yè)改革的同時(shí)，努力維護(hù)證券市場(chǎng)穩(wěn)定的良苦用心。第二，市場(chǎng)化原則?！掇k法》規(guī)定：“減持國(guó)有股原則上采取市場(chǎng)定價(jià)方式”。在目前我國(guó)證券市場(chǎng)已具有相當(dāng)規(guī)模以及投資方式多樣化的情況下，國(guó)有資產(chǎn)的價(jià)格最終是由市場(chǎng)決定的。國(guó)有資產(chǎn)最終到底值多少錢，只能由市場(chǎng)說(shuō)了算。市場(chǎng)定價(jià)方式能合理地界定國(guó)家與證券市場(chǎng)投資者之間的利益，實(shí)現(xiàn)多贏，因此，對(duì)證券市場(chǎng)是一個(gè)利好。第三，靈活性原則。國(guó)有股減持，必須在一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)中進(jìn)行。通過(guò)適當(dāng)調(diào)控存量發(fā)行的速度和規(guī)模，以及二級(jí)市場(chǎng)上國(guó)有股減持試點(diǎn)的情況，國(guó)家可以根據(jù)市場(chǎng)情況靈活地進(jìn)行國(guó)有股減持，以免對(duì)市場(chǎng)造成大的沖擊。

　　近一階段，市場(chǎng)發(fā)生了很大變化。無(wú)論機(jī)構(gòu)、券商，投資者對(duì)減持方案反響強(qiáng)烈，股市迅速由牛轉(zhuǎn)熊，市場(chǎng)持續(xù)低靡，人氣大挫，成交量極度萎縮，大有崩盤之勢(shì)。鑒于此，2001年10月22日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布，經(jīng)報(bào)告國(guó)務(wù)院，決定具體操作辦法出臺(tái)前，停止執(zhí)行有關(guān)國(guó)有股減持的規(guī)定。10月23日，深滬大盤量?jī)r(jià)齊飛，市場(chǎng)呈現(xiàn)出個(gè)股幾乎全線漲停的盛況。

　　2001年11月13日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)劃發(fā)展委員會(huì)發(fā)布新聞稿，公開(kāi)向社會(huì)各界征集對(duì)國(guó)有股減持的建議和提案，希望尋找出能使各方均滿意的、具有可操作性的方案。目前，社會(huì)各界所提的各類建議集中在七大方面：

　?。?）配售類方案；

　?。?）股權(quán)調(diào)整類（包括回購(gòu)、縮股、擴(kuò)股等）方案；

　?。?）開(kāi)辟第二市場(chǎng)類方案；

　?。?）預(yù)設(shè)未來(lái)流通權(quán)類方案；

　?。?）權(quán)證類方案；

　?。?）基金類方案；

　?。?）其他類方案（包括存量發(fā)售、股債轉(zhuǎn)換及分批劃撥等）。但不管中國(guó)證監(jiān)會(huì)最終采納哪種方案，國(guó)有股減持這一步是必定要邁出的。這里，我們期待著新的國(guó)有股減持方案出臺(tái)，它不僅應(yīng)該是多贏的，且更應(yīng)該多考慮中小散戶的利益，因?yàn)樗麄儾攀枪墒械恼嬲幕煌瑫r(shí)，更應(yīng)該有利于上市公司股本結(jié)構(gòu)的治理，因?yàn)樗鼈儾攀侵袊?guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)。