一、“EBIT－EPS”法

　　在財務(wù)管理中判斷資本結(jié)構(gòu)是否合理，可以通過分析每股收益的變化來衡量，即“EBIT－EPS”法。這是企業(yè)在進行融資決策中經(jīng)常會用到的一種分析方法。

　　它是以分析每股收益（EPS）與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系來判斷企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否合理?！懊抗墒找鏌o差別點”是指EPS不受融資方式影響的銷售水平。根據(jù)EPS無差別點的銷售量，可以判斷在什么樣的銷售水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。由于在每股收益無差別點上，無論采用負債融資還是股票融資，其每股收益是相等的，則有：EPS1＝EPS2，即（EBIT－I1）（1－T）÷N1＝（EBIT－I2）（1－T）÷N2.其中EPS1、I1、N1分別代表權(quán)益融資下的每股收益、負債利息和普通股股數(shù)；EPS2、I2、N2分別代表負債融資方式下的每股收益、負債利息和普通股股數(shù)；T為所得稅稅率。

　　故能使上述條件成立的EBIT為每股收益無差別點的息稅前利潤，由EBIT計算出的銷售額為每股收益無差別點的銷售額。

　　二、“EBIT－EPS”法的缺陷及修正

　　這種方法是從每股收益角度來判斷企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是否合理以及判斷選擇何種資金籌集方式。但實際上，能使EPS增加的資本結(jié)構(gòu)并不一定合理，能使EPS較高的籌資方式并不一定能增加股東財富，更不一定能增加企業(yè)的價值。下面用一個例子來說明這個問題：

　　某公司原有資本700萬元，負債200萬元（利率10％），普通股500萬元（股數(shù)10萬股），由于擴大業(yè)務(wù)需追加籌資300萬元，籌資方式有二：①全部發(fā)行普通股：發(fā)行股數(shù)10萬股，發(fā)行價30元／股；②全部籌借長期債務(wù)：利率仍為10％。假定公司所得稅稅率50％，將上述數(shù)據(jù)代入公式：（EBIT－20）×50％÷（10＋10）＝（EBIT－20－30）×50％÷10，得到EBIT＝80.當EBIT＞80時，運用負債融資可提高每股收益；當EBIT＜80時，運用權(quán)益融資可提高每股收益；當EBIT＝80時，兩者所得每股收益相同。

　　1.我們采用“股東財富最大化”作為財務(wù)管理的目標，則能使股東權(quán)益增加的方案是可選方案。這時應該用“權(quán)益資本收益率”（ROCE）作為衡量的指標。ROCE是衡量股東投入資本所得到的回報的財務(wù)指標，它是稅后利潤與投入資本的比值。

　　上例中當EBIT＝90時，按“每股收益無差別點”法，應當采用負債融資。此時計算出的企業(yè)全部資本收益率（ROA）＝90÷1000＝9％，負債利率10％，可見資產(chǎn)的回報并未涵蓋負債的利息。若發(fā)行股票，ROCE＝（90－20）×50％÷800＝4.375％；若仍籌集10％的負債，可計算出ROCE＝（90－50）×50％÷500＝4％，小于發(fā)行股票方式下的權(quán)益資本收益率，可知負債的利息支出超過了資產(chǎn)的盈利能力，負債在侵蝕股東權(quán)益。

　　因此筆者得出“ROCE無差別點”法。設(shè)用ROCE1、I1、C1和ROCE2、I2、C2分別表示股票融資和負債融資方式下的凈資本收益率、負債利息和股權(quán)資本。由于在ROCE無差別點上，無論采用負債融資還是股票融資，其ROCE是相等的，則有ROCE1＝ROCE2，即（EBIT－I1）（1－T） ÷C1＝（EBIT－I2）（1－T）÷C2，能使上述條件成立的EBIT為ROCE無差別點的息稅前利潤。用上例中的數(shù)據(jù)，則有：（EBIT－20）× 50％÷800＝（EBIT－20－30）×50％÷500，得到EBIT＝100.

　　當EBIT＞100時，運用負債融資可提高ROCE；當EBIT＜100時，運用權(quán)益融資可獲得較高的ROCE；當EBIT＝100時，兩者所得ROCE相同。也就是說在ROA＞10％的情況下，負債利息才不至于侵蝕股東的權(quán)益資本，負債融資才會增加股東財富。

　　2.若要更準確地確定這個問題，應采用“企業(yè)價值最大化”作為財務(wù)管理的目標，此時能使總資本凈增值最大的方案才是首選，所以我們選擇目前國際上比較認可的財務(wù)業(yè)績評價指標“經(jīng)濟凈增值”（EVA）來進行分析。其計算公式是：

　　EVA＝稅后營業(yè)收入－資本投資×加權(quán)平均資本成本。

　　EVA的計算結(jié)果反映為一個貨幣數(shù)量。如果其值為正，就表示公司獲得的稅后營業(yè)收入超過產(chǎn)生此收入所占用資本的成本；換句話說，公司創(chuàng)造了財富。如果其值為負，那么公司就是在耗費自己的資產(chǎn)，而不是在創(chuàng)造財富。因此公司的目標應該是最大限度地創(chuàng)造正的、不斷增加的EVA.股權(quán)資本是有成本的，持股人投資A公司的同時也就放棄了該資本投資其他公司的機會。

　　EVA和會計利潤有很大區(qū)別。EVA是公司扣除了包括股權(quán)在內(nèi)的所有資本成本之后的沉淀利潤，而會計利潤沒有扣除資本成本。EVA的計算有兩種方法：一是從凈利潤出發(fā)，EVA＝凈利潤－股權(quán)資本成本；二是從息稅前利潤出發(fā)，EVA＝息稅前利潤×（1－T）－全部資本（含債務(wù)資本和權(quán)益資本）×加權(quán)平均資本成本。其實最終兩者得出的結(jié)果是相同的。

　　仍以上題為例，假設(shè)股東要求的報酬率為12％，即股權(quán)資本成本為12％，且增加負債對股權(quán)資本成本并無影響。則可以分別計算出兩種籌資方式下各自的EVA：

　　由于EVA＝（EBIT－D×Kd）（1－T）－E×Ke.其中：D為負債、E為所有者權(quán)益、Kd為負債成本、Ke為權(quán)益資本成本、T為所得稅稅率。我們用EVA1和EVA2分別表示權(quán)益籌資和負債籌資方式下的經(jīng)濟增加值，則有：

　　EVA1＝（EBIT1－200×10％）×（1－50％）－800×12％＞0得到EBIT1＞212；

　　EVA2＝（EBIT2－500×10％）×（1－50％）－500×12％＞0得到EBIT2＞170.

　　當EBIT一定時，EVA1總大于EVA2，且EVA1－EVA2＝42.這意味著當股權(quán)資本成本為12％時，負債融資方式下的EVA總是大于股權(quán)融資下的EVA，故應選擇負債融資。而現(xiàn)實中，企業(yè)籌借長期債務(wù)會加大財務(wù)風險，同時股東為補償增加的風險，必然會要求提高風險報酬，從而引起股權(quán)資本成本的提高。而股權(quán)資本成本的提高又將減少負債融資方式下的EVA，當其提高到一定程度，負債融資方式下的EVA將小于股權(quán)融資下的EVA，就不應再采用負債融資。設(shè)EVA1＝EVA2時的股權(quán)資本成本為R，可以求出R＝16.2％。則得出結(jié)論：當股東要求報酬率＜16.2％時，應選擇負債融資方式；超過16.2％，則應選擇發(fā)行股票方式；當正好等于16.2％時，兩種方式均可。

　　采用何種決策方法及衡量指標主要取決于企業(yè)財務(wù)管理的目標及原理，每種方法均有其適用環(huán)境。隨著利潤最大化原則在企業(yè)財務(wù)管理中暴露出的諸多弊病，企業(yè)更看重股東的回報以及自身的價值增值和持續(xù)發(fā)展能力，在此情況下每股收益無差別點法也應隨之改進，上述修正后的兩種方法將有更廣闊的發(fā)展前景。