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第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型
一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的原理
資本資產(chǎn)定價(jià)模型是關(guān)于在均衡條件下風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益之間的關(guān)系,即資產(chǎn)定價(jià)的一般均衡理論。
?。ㄒ唬┘僭O(shè)條件
假設(shè)一:投資者都依據(jù)期望收益率評(píng)價(jià)證券組合的收益水平,依據(jù)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)評(píng)價(jià)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)水平,并采用上一節(jié)介紹的方法選擇最優(yōu)證券組合。
假設(shè)二:投資者對(duì)證券的收益、風(fēng)險(xiǎn)及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。
假設(shè)三:資本市場(chǎng)沒(méi)有摩擦。所謂“摩擦”,是指市場(chǎng)對(duì)資本和信息自由流動(dòng)的阻礙。因此,該假設(shè)意味著:在分析問(wèn)題的過(guò)程中,不考慮交易成本和對(duì)紅利、股息及資本利得的征稅,信息在市場(chǎng)中自由流動(dòng),任何證券的交易單位都是無(wú)限可分的,市場(chǎng)只有一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸利率,在借貸和賣(mài)空上沒(méi)有限制。
在上述假設(shè)中,第一項(xiàng)和第二項(xiàng)假設(shè)是對(duì)投資者的規(guī)范,第三項(xiàng)假設(shè)是對(duì)現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)的簡(jiǎn)化。
?。ǘ┵Y本市場(chǎng)線
1.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券對(duì)有效邊界的影響。
在上述假設(shè)條件下,投資者面對(duì)的市場(chǎng)是一個(gè)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的市場(chǎng),并依照馬柯威茨理論構(gòu)建最優(yōu)證券組合。
2.切點(diǎn)證券組合T的經(jīng)濟(jì)意義。
特征:其一,T是有效組合中唯一一個(gè)不含無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券而僅由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成的組合;其二,有效邊界FT上的任意證券組合,即有效組合,均可視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券F與T的再組合;其三,切點(diǎn)證券組合T完全由市場(chǎng)確定,與投資者的偏好無(wú)關(guān)。正是這3個(gè)重要特征決定了切點(diǎn)證券組合T在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中占有核心地位。
首先,所有投資者擁有完全相同的有效邊界。所有投資者在均值標(biāo)準(zhǔn)差平面上面對(duì)完全相同的證券組合可行域,進(jìn)而面對(duì)完全相同的有效邊界。也就是說(shuō),所有投資者擁有同一個(gè)證券組合可行域和有效邊界。
其次,投資者對(duì)依據(jù)自己風(fēng)險(xiǎn)偏好所選擇的最優(yōu)證券組合P進(jìn)行投資,其風(fēng)險(xiǎn)投資部分均可視為對(duì)T的投資,即每個(gè)投資者按照各自的偏好購(gòu)買(mǎi)各種證券,其最終結(jié)果是每個(gè)投資者手中持有的全部風(fēng)險(xiǎn)證券所形成的風(fēng)險(xiǎn)證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點(diǎn)證券組合T相同。無(wú)論如何,每一個(gè)投資者的最優(yōu)證券組合中所包含的對(duì)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資部分,都可在形式上歸結(jié)為對(duì)同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券組合——切點(diǎn)證券組合T的投資。正因?yàn)槿绱耍琓被稱為最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證券組合或最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)組合。
最后,當(dāng)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí),最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證券組合T就等于市場(chǎng)組合。所謂市場(chǎng)組合,是指由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成,并且其成員證券的投資比例與整個(gè)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)證券的相對(duì)市值比例一致的證券組合。
這個(gè)整體組合在結(jié)構(gòu)上與最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證券組合T相同,但在規(guī)模上等于全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。
無(wú)論從資本規(guī)模上還是結(jié)構(gòu)上看,全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和也就是市場(chǎng)上流通的全部風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。這意味著,全體投資者作為一個(gè)整體,其所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和形成的整體組合在規(guī)模和結(jié)構(gòu)上恰好等于市場(chǎng)組合M。
3.資本市場(chǎng)線方程
4.資本市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)意義
有效組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成:一部分是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率rF,它是由時(shí)間創(chuàng)造的,是對(duì)放棄即期消費(fèi)的補(bǔ)償;另一部分則是是對(duì)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償,通常稱為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),與承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)的大小成正比。其中的系數(shù)代表了對(duì)單位風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償,通常稱之為風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。
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