A股萬億成交已成日常 量化交易約占20%

過去一年，中國一線量化私募超額收益高達(dá)30%，主要是因為國內(nèi)市場投資者結(jié)構(gòu)仍以個人投資者為主

A股市場的交易量攀升引起各方關(guān)注。自7月21日以來，兩市已連續(xù)35個交易日成交額破萬億元，9月1日更是創(chuàng)出了1.7萬億元的年內(nèi)新高。不少人將天量成交的源頭指向量化，更有賣方拋出量化成交占比高達(dá)50%的判斷。為了解中國量化行業(yè)火爆勢頭的實際情況，證券時報記者近日在業(yè)內(nèi)進(jìn)行多方調(diào)研，試圖解答市場關(guān)注的多個話題。

量化交易占比或在20%

近年來，量化交易在中國快速發(fā)展，行業(yè)規(guī)模破萬億元，在A股市場成交占比迅速提升。

“在成熟市場，量化交易、高頻交易比較普遍，在增強(qiáng)市場流動性、提升定價效率的同時，也容易引發(fā)交易趨同、波動加劇、有違市場公平等問題。最近幾年，中國市場的量化交易發(fā)展較快。交易所對入市資金結(jié)構(gòu)和新型交易工具怎么看？希望大家做些思考?！?月6日，證監(jiān)會主席易會滿在出席“2021年第60屆世界交易所聯(lián)合會會員大會暨年會”時提到新型交易方式的監(jiān)管問題，點名量化交易。

量化交易占比到底是多少？證券時報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段A股市場量化交易日成交額約在2000億元，成交占比在20%左右。

千象資產(chǎn)相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者表示，量化機(jī)構(gòu)成交量占比可從兩方面看：一是量化類產(chǎn)品的規(guī)模，目前協(xié)會統(tǒng)計量化類基金規(guī)模突破1萬億元，但由于很多管理人為方便產(chǎn)品運作，通常會采取多個募集層+同一個交易層的方式，因此實際規(guī)模要打一定折扣。

二是換手率，隨著管理規(guī)模的增加，頭部管理人交易降頻是必然趨勢，管理規(guī)模幾百億的頭部機(jī)構(gòu)不可能仍然維持年化200～300倍的換手率。按照目前策略測算，當(dāng)量化股票策略超過100億時，年化換手率就會下降到100倍左右?？紤]到頭部機(jī)構(gòu)在量化類產(chǎn)品的規(guī)模中占比較高，預(yù)估現(xiàn)階段量化類機(jī)構(gòu)每天換掉的股票比例應(yīng)在20%以內(nèi)。

據(jù)記者從業(yè)內(nèi)了解，目前百億級量化私募的換手率通常在70～90倍，頭部量化換手率是50～70倍，較前兩年已明顯下降。

值得注意的是，換手率是指雙邊，而交易所公布的成交量和成交額是按單邊計算，口徑的不同容易造成混淆，在計算成交占比時，對換手率需要進(jìn)行對半折算?！耙源舜笾掠嬎?，10000億×80%規(guī)模折扣率×20%日換倉比例，國內(nèi)量化機(jī)構(gòu)的日成交額在1600億左右。按1～1.6萬億每日成交量，量化交易占比在10%～16%左右?！鄙鲜鲐?fù)責(zé)人稱。

“最近幾年，中國市場的量化交易發(fā)展較快。交易所對入市資金結(jié)構(gòu)和新型交易工具怎么看？希望大家做些思考?！?/p>

——證監(jiān)會主席易會滿

這一說法得到了另一頭部量化私募的認(rèn)可，這家機(jī)構(gòu)給出的量化日成交數(shù)字是2000億元左右。該機(jī)構(gòu)指出，北上成交額中有很大比例屬于量化交易，交易占比甚至高達(dá)五成，按最近成交情況計算，大約在500億~700億元。境內(nèi)量化加上北上量化的成交量，量化交易在A股市場的交易占比估計在20%~25%。

信達(dá)證券的測算結(jié)果顯示，整個量化私募中，股票部分若日雙邊換手為40%，則占總成交額比例約為18%；再激進(jìn)一些假設(shè)，如果日換手率為60%，總成交額占比也僅為27%。假如量化私募日成交額要占到50%，那么需要每日雙邊換手110%，即每天買一半賣一半，這顯然過于極端。

“2019年初的時候，頭部機(jī)構(gòu)的交易換手率差不多都在200倍，去年降到100倍以下了。量化最忌諱的就是自身交易規(guī)模太大、影響市場，因此管理規(guī)模大了，交易頻率自然就會下降。去年國內(nèi)量化行業(yè)管理規(guī)模從2000億暴增至6000億，今年繼續(xù)增加至近萬億，規(guī)模擴(kuò)容的同時交易頻率下降得也很快。高頻交易的容量和機(jī)會有限，大部分量化資管產(chǎn)品已經(jīng)不會再做T0，T0信號更多是用來進(jìn)行交易執(zhí)行，幫助降低交易成本，而不是用來獲利?！庇袠I(yè)內(nèi)人士稱。

從成交占比看，美國市場量化策略的成交占比達(dá)到40%，廣義量化的占比更是接近80%。對比海外市場，中國量化機(jī)構(gòu)才剛剛起步，仍有很大發(fā)展空間。

近期A股成交活躍，背后可能有多方面原因。本報此前獨家報道，有消息人士透露，某頭部券商客戶保證金突然猛增近5%，過去4個交易日增幅接近10%。散戶投資者參與市場的熱情明顯提升，兩融余額從4月底的1.65萬億元水平持續(xù)攀升，最新已升至近1.9萬億元。

量化投資大爆發(fā)背后：

超額收益+中證500給力

值得注意的是，量化投資爆發(fā)背后，主要原因是近幾年國內(nèi)量化私募快速崛起，大量引進(jìn)技術(shù)、人才，對策略進(jìn)行快速迭代，超額收益顯著，管理規(guī)模已飆升至萬億。

據(jù)證券時報記者梳理，過去三年，量化私募的整體業(yè)績十分亮眼。其中，2018年在全市場大跌的背景下，不少頭部量化私募取得了正收益，前25%的中性策略產(chǎn)品收益率均超過5%，而股票多頭私募則普遍虧損15%~20%；2019年量化私募延續(xù)快速發(fā)展勢頭，全年整體業(yè)績大漲26%，明汯和幻方等頭部量化私募業(yè)績均超過30%。

進(jìn)入2020年，量化私募則迅速崛起，指數(shù)增強(qiáng)策略開始嶄露頭角。其中，中證500指數(shù)全年上漲19.77%，幻方、啟林、靈均等頭部指數(shù)增強(qiáng)代表產(chǎn)品的業(yè)績超過60%，九坤、明汯、衍復(fù)等全年業(yè)績亦超過45%，即頭部量化指增產(chǎn)品的超額收益普遍達(dá)到20%~40%；量化對沖策略，則由于對沖成本高企，業(yè)績較指數(shù)增強(qiáng)策略有所不及，平均實現(xiàn)15%的收益，頭部對沖產(chǎn)品業(yè)績也普遍在20%左右。

今年以來，由于中證500指數(shù)大漲15.52%，大幅跑贏下跌5.33%的滬深300指數(shù)，這使得掛鉤中證500的指數(shù)增強(qiáng)策略產(chǎn)品表現(xiàn)相當(dāng)搶眼，將傳統(tǒng)股票多頭私募的業(yè)績遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了身后。靈均、九坤、幻方、啟林等頭部代表指增產(chǎn)品的年內(nèi)收益均超過了30%，一時間風(fēng)頭無兩。

百億私募希瓦資產(chǎn)梁宏發(fā)文表示，過去五年滬深300指數(shù)都跑贏中證500指數(shù)，主觀多頭一般都是和滬深300指數(shù)比較，優(yōu)秀的主觀產(chǎn)品都能夠戰(zhàn)勝滬深300指數(shù)，必然能戰(zhàn)勝中證500指數(shù)。而量化基金主要掛鉤中證500指數(shù)，更容易跑出阿爾法，但由于中證500指數(shù)過去五年一直不如滬深300指數(shù)，所以指數(shù)增強(qiáng)策略并沒有體現(xiàn)出特別大的優(yōu)勢。

然而，2021年，中證500指數(shù)大幅跑贏滬深300指數(shù)，這使得不少主觀策略產(chǎn)品沒能跑贏滬深300指數(shù)，跑贏中證500指數(shù)的更少，而掛鉤中證500的量化指增產(chǎn)品則迎來大發(fā)展，規(guī)模急劇上升。

中信證券表示，對比2020年持續(xù)“抱團(tuán)”的行情，2021年市場的結(jié)構(gòu)性機(jī)會輪動和擴(kuò)散，相對有利于量化策略的變現(xiàn)。

量化私募經(jīng)過連續(xù)三年的積累，疊加今年指數(shù)增強(qiáng)策略的大爆發(fā)，使得資金大量涌入。尤其是一線量化私募，被資金大力追捧，一批私募晉級為百億私募，甚至是千億私募，不少私募更是采取了封盤策略，以便控制規(guī)模。

私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至8月底，百億量化私募數(shù)量已經(jīng)達(dá)到20家，共完成1930只私募新產(chǎn)品的備案，在百億私募新發(fā)產(chǎn)品中已經(jīng)占據(jù)半壁江山。其中，靈均投資、九坤投資、明汯投資、寧波幻方量化、啟林投資、衍復(fù)投資、誠奇資產(chǎn)等年內(nèi)新發(fā)產(chǎn)品數(shù)量均在100只以上。

據(jù)證券時報記者了解，過去一年，中國一線量化私募的超額收益高達(dá)30%。量化私募超額收益顯著，主要是因為量化其實賺的是交易的錢，而中國市場的投資者結(jié)構(gòu)仍然以個人投資者為主。

“在交易者結(jié)構(gòu)中，如果量化的占比較低的話，容易獲得超額收益。中國目前量化的交易額占比大概在20%~30%，而美國已經(jīng)接近70%。所以，過去五年美國量化私募的年化超額收益大概在5%~6%，但中國一線量化私募的超額收益基本在20%~30%?！本蹖捦顿Y合伙人王恒鵬告訴證券時報記者。

九坤投資CEO王琛表示，過去五年，中國的量化投資行業(yè)經(jīng)歷了爆發(fā)式增長，目前頭部量化私募在A股中證500指數(shù)的超額收益較高，未來可能會逐步降低。但從未來五年看，中國量化私募不僅市場規(guī)模占比仍有較大上升空間，而且超額收益也仍將保持在較高水平。

未來這一趨勢還是會延續(xù)，主要有三大原因：

一是整個A股市場仍處于資金增量階段。受中國房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，中國居民的資產(chǎn)持續(xù)從樓市轉(zhuǎn)向證券市場，這一趨勢還將繼續(xù)保持，機(jī)構(gòu)化轉(zhuǎn)型不會一蹴而就。

二是A股各種制度紅利還在持續(xù)釋放。隨著中國市場交易品種擴(kuò)大、交易數(shù)據(jù)增多、交易規(guī)則進(jìn)一步放開，量化策略可以適用的范圍會進(jìn)一步擴(kuò)大，這也增加了量化交易的Alpha來源。

三是未來數(shù)年中國量化投資收益還會慣性維持高位。過去，中國投資者收益預(yù)期普遍偏高。在未來幾年，中國量化機(jī)構(gòu)仍會控制規(guī)模增長，以保持相對較高的收益預(yù)期。

恒天基金產(chǎn)品研究中心石巖表示，截至2021年9月3日，恒天發(fā)行量化私募證券產(chǎn)品88.81億，占私募證券整體發(fā)行量30.84%。從投資者體驗角度看，所發(fā)行量化多數(shù)都取得了不錯的業(yè)績，尤其是股票量化多頭產(chǎn)品。今年最賺錢的投資者賺取超過30%的收益，其中有8家管理人發(fā)行的不同系列產(chǎn)品收益超過20%，整體體驗較好。

量化投資紅與黑：

逐利中更需找準(zhǔn)定位

量化投資在中國固然“錢”景向好，但它的立身之本在哪里，在中國資本市場上又該如何定位？這是值得深思的問題。事實上，圍繞量化投資的爭論一直存在。

一部分人認(rèn)為，量化為市場提供了流動性，降低了市場波動，提升了市場的定價效率。

明汯投資董事總經(jīng)理徐世駿認(rèn)為，隨著量化投資的發(fā)展，A股市場波動率明顯下降，某種程度上讓市場更加安全，可吸引更多資金參與，促進(jìn)股市更健康發(fā)展。與海外量化不同，國內(nèi)量化基本沒有杠桿，因此不會像海外那樣引發(fā)極端風(fēng)險，主流策略也不會去追漲殺跌。

王恒鵬指出，美股過去十幾年走出慢牛、長牛行情，一個重要的原因就是交易者結(jié)構(gòu)。美股有著大量的機(jī)構(gòu)交易者和量化交易者，使得市場定價趨向合理，波動不像A股這么大。反觀A股，過去牛短熊長，估值往往貴得離譜或者便宜得離譜，比如2015年快牛后又迅速轉(zhuǎn)熊。而過去三年，由于機(jī)構(gòu)投資者的占比不斷提升，A股的波動與過往相比有所降低，市場不斷走向理性。

千象資產(chǎn)認(rèn)為，從長遠(yuǎn)來看，未來量化策略所面臨的挑戰(zhàn)依然很大，任何策略都有其適合或者不適合的市場環(huán)境，都是資產(chǎn)配置的重要組成部分。量化策略高換手的特點，將為期貨市場和股票市場注入更多的流動性，使得期貨市場價格發(fā)現(xiàn)的功能發(fā)揮得更充分、股票市場資本服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的作用更突出。

北方某百億私募也表示，量化指增類策略增長迅速，目標(biāo)是獲得超額收益，普遍是股票端滿倉，只選股不擇時，不像主觀私募可以擇時和輕倉，所以量化指增類策略是股票市場天然的長期多頭。“同時，量化的選股調(diào)倉，還提供了市場流動性，增加了市場深度，實際降低了市場波動?！?/p>

另一部分人則認(rèn)為，量化在A股不斷地收割散戶，同時容易引發(fā)交易趨同、波動加劇，未來或出現(xiàn)量化自營賺錢、投資者虧錢，導(dǎo)致違反市場公平等問題。

深圳一家股票私募負(fù)責(zé)人表示，量化的本質(zhì)是賺交易和套利的錢，市場散戶越多，量化越容易獲得超額收益，也就是用機(jī)器、公式和算法不停地收割散戶。海外市場由于量化投資盛行，比如美國量化占比達(dá)70%，散戶被迫退出市場。

同時，量化的集體調(diào)倉會引發(fā)趨同交易，加劇市場的波動。去年3月，美股一度暴跌，引發(fā)多次熔斷，其中加杠桿的量化基金、量化多空策略集體調(diào)倉等，被認(rèn)為是加劇市場波動的一個重要原因。

此外，量化自營賺錢、投資者虧錢，則發(fā)生在對外部開放的文藝復(fù)興基金和自營的大獎?wù)禄鹬小?020年，文藝復(fù)興旗下3只基金業(yè)績表現(xiàn)慘淡。其中，機(jī)構(gòu)股票基金（RIEF）在2020年虧損了19%，機(jī)構(gòu)多元化Alpha基金（RIDA）虧損了32%，機(jī)構(gòu)多元化全球股票基金（RIDGE）虧損了31%，但內(nèi)部基金大獎?wù)禄饎t大賺76%，備受市場爭議。

目前，國內(nèi)不少量化私募也把核心策略留給自有資金，這是市場發(fā)展的趨勢。但是，內(nèi)外部資金未來業(yè)績?nèi)舨町惥薮?，亦會被投資者詬病。

逐利是金融從業(yè)者的本性，但是長遠(yuǎn)來看，與其他大型金融機(jī)構(gòu)一樣，量化機(jī)構(gòu)顯然不能僅把目標(biāo)定為自己掙錢。

“如果從社會角度看，資管新規(guī)落地后居民儲蓄搬家，全社會都面臨資產(chǎn)配置的新課題，對于那些不愿承擔(dān)風(fēng)險但又需要穩(wěn)定投資收益保障的群體，優(yōu)秀量化機(jī)構(gòu)就能發(fā)揮自身的積極作用。再進(jìn)一步說，可以把技術(shù)和智慧真正用在優(yōu)化投資人未來發(fā)展的方向上。此外，國內(nèi)量化機(jī)構(gòu)也可以幫助推動全市場投資思想的成熟?！被鄱荣Y產(chǎn)總經(jīng)理董藝婷指出。

某百億量化私募創(chuàng)始人向證券時報記者表示，價值投資者長期投資于市場并獲取優(yōu)質(zhì)上市公司的長期收益空間，而量化投資者通過中短線交易獲利，并為市場提供流動性，使市場定價更加有效。無論是價值投資還是量化投資，在促進(jìn)市場長期與短期有效性的同時，都可以為投資人獲利。相對來說，量化投資因其研究與交易的特征，在提供就業(yè)、促進(jìn)IT與AI技術(shù)發(fā)展、稅費貢獻(xiàn)上有積極的作用。此外，量化投資還可以在參與慈善事業(yè)、穩(wěn)健管理慈善基金等方面發(fā)揮作用。相比簡單的市場博弈，也應(yīng)該鼓勵普通投資人通過投資公募或私募、量化或價值投資等專業(yè)機(jī)構(gòu)，來更加有效地獲取市場收益。