上得山多終遇虎，大衛(wèi)·魯賓斯坦（David Rubenstein，凱雷集團(tuán)創(chuàng)始合伙人兼董事總經(jīng)理）先生在中國順風(fēng)順?biāo)l(fā)展了這么些年，大概萬萬沒有想到，收購徐工集團(tuán)的交易會(huì)把使凱雷集團(tuán)成為幾乎整個(gè)中國輿論界的眾矢之的，新的外資并購管理規(guī)則也可能以此為契機(jī)而順勢出臺(tái)。
是的，當(dāng)海外制造業(yè)巨頭和私人股本基金乘著中國國有企業(yè)“改制”的大潮爭相收購中國成熟企業(yè)控股權(quán)之時(shí)，當(dāng)眾多中國行業(yè)排頭兵企業(yè)接二連三落入外資手中之后，我們是應(yīng)該對(duì)外資并購，特別是私人股本基金并購實(shí)施更明確的約束了。不錯(cuò)，并購中國企業(yè)，特別是行業(yè)排頭兵企業(yè)對(duì)外資來說確實(shí)是一場盛宴，但收購者那高得出奇的預(yù)期收益率究竟來自何方？來自一窩蜂的國企改制風(fēng)人為制造了企業(yè)并購的買方市場，海外收購者談判地位大大加強(qiáng)，得以一再壓低收購價(jià)格；來自中國各級(jí)政府的招商引資狂熱，他們不惜對(duì)外資提供多種過分的優(yōu)惠，并為外國收購者主動(dòng)進(jìn)行大規(guī)模裁員；來自資產(chǎn)負(fù)債率較高、資本結(jié)構(gòu)僵硬的中國企業(yè)，他們渴望引進(jìn)權(quán)益投資。由于某些地方政府的指導(dǎo)思想是不惜一切也要讓合資成功，結(jié)果讓外資立于不敗之地。即使合資不成，他們也能夠在交易的盡職調(diào)查中獲知我方企業(yè)（他們的競爭對(duì)手）的商業(yè)機(jī)密。而他們的一些條件明顯苛刻的收購行為之所以仍然受到中國有關(guān)企業(yè)和地方政府的歡迎，是因?yàn)閷?duì)于某些企業(yè)管理層而言，這樣做無需冒險(xiǎn)開展自主技術(shù)創(chuàng)新，就可以依靠“外資”身份取得眾多優(yōu)惠，這實(shí)際上是一種“監(jiān)管套利”行為；一些地方政府官員則可以借此取得招商引資“政績”，為自己升遷鋪路。此外，目前中國企業(yè)“內(nèi)部人”控制問題嚴(yán)重，企業(yè)高管們?yōu)榱吮Ｗ∽约旱臋?quán)力地位，在企業(yè)重組中更傾向于引進(jìn)外資而不是內(nèi)資（如邯鋼極力抵制寶鋼收購卻歡迎外資同行入股），在外資中更傾向于引進(jìn)海外財(cái)務(wù)投資者，而不是國外同行企業(yè)，盡管國內(nèi)外同行企業(yè)能夠帶來有助于直接提高企業(yè)效率的技術(shù)和管理，而且收購條件可能更佳。也不排除一部分中國企業(yè)高管企圖與海外私人股本基金聯(lián)手上演所謂“外資并購”的雙簧，把自己管理的公司據(jù)為己有，為此竭力壓低公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格，并按照自己默認(rèn)的接盤者“量身定做”競購者標(biāo)準(zhǔn)；不排除某些官員個(gè)人可能在其中有“貓膩”。這類交易在中國社會(huì)激起強(qiáng)烈的非議浪潮，誠為理所當(dāng)然。
事實(shí)上，美歐私人股本基金在其他國家的一些交易也伴隨著各種負(fù)面?zhèn)髀�。美國私人股本基金孤星集團(tuán)（Lone Star，又譯作“龍星集團(tuán)”）堪稱東亞最成功的美國私人股本基金之一，該集團(tuán)于2001年1月以3.39億美元全面收購東京相和銀行，2005年僅出售1/3持股，利潤就高出收購成本7倍；2003年10月，孤星集團(tuán)以1.4萬億韓元（約合15億美元）收購韓國第五大銀行——韓國外換銀行（Korea Exchange Bank，KHB）50.5%股權(quán)，2006年與韓國國民銀行簽約，將韓國外換銀行以6.95萬億韓元（約合72億美元）出售給后者，獲利近4倍于原始投資，號(hào)稱韓國并購史上最大的一筆利潤。也正是韓國外換銀行案在韓國引起了軒然大波，韓國審計(jì)監(jiān)察院2006年6月19日報(bào)告認(rèn)為，在2003年孤星集團(tuán)收購?fù)鈸Q銀行期間，韓國外換銀行前高管有意夸大銀行壞賬規(guī)模，人為降低標(biāo)志銀行運(yùn)營狀況的自有資本比率，以鉆政策空子從快出售給孤星集團(tuán)。而且，按照韓國法律規(guī)定，孤星集團(tuán)作為一家私人股本投資基金，不具備銀行大股東資格。審計(jì)報(bào)告認(rèn)定，韓國財(cái)政經(jīng)濟(jì)部當(dāng)時(shí)在審核這筆交易時(shí)過于草率，存在官商勾結(jié)賤賣外換銀行的嫌疑。韓國檢察機(jī)關(guān)已經(jīng)就此開始調(diào)查，此前因涉嫌收受韓國現(xiàn)代汽車公司賄賂被捕的財(cái)政經(jīng)濟(jì)部前高級(jí)官員卞養(yǎng)鎬（音譯）被控私下施加壓力迫使當(dāng)時(shí)的韓國外換銀行股東接受交易。孤星集團(tuán)還因?yàn)樵?005年末出售漢城一處地產(chǎn)時(shí)涉嫌偷逃稅而接受檢察機(jī)關(guān)調(diào)查。
在更廣闊的背景上考察我國整個(gè)利用外資工作，我們可以看到，在我國引進(jìn)外資工作的巨大成就背后，一些負(fù)面效應(yīng)正在日積月累：
首先，引進(jìn)外資的基礎(chǔ)理由是彌補(bǔ)資本積累的缺口，但我國已經(jīng)成為儲(chǔ)蓄相對(duì)過剩的國家，無條件大規(guī)模引進(jìn)外資的基礎(chǔ)理由已經(jīng)不復(fù)成立了。
其次，隨著我國對(duì)外資市場準(zhǔn)入日益擴(kuò)大，外資越來越多地從面向出口市場轉(zhuǎn)向面向國內(nèi)市場，與內(nèi)資企業(yè)的競爭關(guān)系日益突出，在不少行業(yè)，外資甚至已經(jīng)頗有壟斷之嫌。
第三，我們期望的外資企業(yè)對(duì)國內(nèi)的技術(shù)外溢并不明顯，外資反而因?yàn)閿D占了內(nèi)資企業(yè)的市場空間而在一定程度上打擊了內(nèi)資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新熱情，私人股本基金的并購行為更無法為中國企業(yè)直接帶來任何技術(shù)創(chuàng)新。
第四，外資企業(yè)越來越多地采用并購方式在中國完成擴(kuò)張，不僅在當(dāng)前環(huán)境下存在眾多負(fù)面經(jīng)濟(jì)影響，而且某些并購行為甚至可能危及國家安全。之所以如此，直接原因是某些骨干企業(yè)產(chǎn)品本來供應(yīng)軍用，讓外資得知我國軍備的技術(shù)機(jī)密，其風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。一些地方政府領(lǐng)導(dǎo)采用運(yùn)動(dòng)方式向外資出售骨干企業(yè)，本質(zhì)上與《圣經(jīng)》中那個(gè)“為了一碗紅豆湯出賣長子繼承權(quán)”的典故并無二致。也許要到以后他們才會(huì)明白自己要為此舉承擔(dān)怎樣的歷史責(zé)任，只是我們的國家、民族要為此付出怎樣的代價(jià)，令人不寒而慄。間接原因是外資如果壟斷了中國的產(chǎn)業(yè)，除了索取壟斷利潤、消除民族產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新基礎(chǔ)等后果之外，他們還會(huì)有可能要挾我國政府接受符合他們利益卻未必符合中國利益的政策。近年來外資企業(yè)的一些作為已經(jīng)給我們敲響了警鐘。
第五，外資并購之所以在這兩年勢頭迅猛，重要原因之一是前幾年主要國家中央銀行全面實(shí)行低利率，收購者有充裕的廉價(jià)資金可以使用。特別是日本從2001年3月開始實(shí)施零利率政策后，廉價(jià)日本資金大量流向海外市場。一方面，來自日本和其他東亞經(jīng)濟(jì)體的資本流入抑制了美國長期利率，以至于美國近兩年出現(xiàn)了長期利率沒有隨短期利率同步上升的“長期利率之謎”，降低了美國投資者的融資成本；另一方面，日本的超低利率也為美國對(duì)沖基金等機(jī)構(gòu)投資者創(chuàng)造了實(shí)施結(jié)轉(zhuǎn)交易策略的機(jī)會(huì)，他們從日本借入低息資金，然后投向其他高回報(bào)市場。然而，從2004年6月到2006年6月29日，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)16次加息，聯(lián)邦基金利率上升到了5.25%，世界性加息風(fēng)潮方興未艾。特別是日本銀行已于3月9日取消“定量寬松”貨幣政策，長期低迷的美日長期利率開始上升，海外收購者的廉價(jià)資金供給已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，某些海外收購者未必不存在資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。
正是由于盲目外資崇拜的負(fù)面影響日益顯著，在中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展道路面臨近30年來又一次重大轉(zhuǎn)軌的背景下，中國社會(huì)反思外資的思潮蓬勃興起，不可遏止。2005年夏季，筆者接受一位路透社記者采訪時(shí)談及“兩稅合一”爭議，就明確地向?qū)Ψ奖硎�，外資無論想在哪個(gè)東道國社會(huì)長期立足，都必須拋棄那些額外的優(yōu)惠，否則他們必然遭到東道國社會(huì)的反彈，優(yōu)惠力度越大，維持時(shí)間越長，遭到的反彈也會(huì)越強(qiáng)烈�？v覽世界，任何獨(dú)立自主的主權(quán)國家都對(duì)外資，特別是外資并購國內(nèi)企業(yè)施加了種種限制，尤其是發(fā)達(dá)國家，這類限制多數(shù)都有很長歷史了，有些限制（如美國對(duì)外資進(jìn)入沿海航運(yùn)業(yè)的嚴(yán)厲禁止）甚至已經(jīng)連續(xù)實(shí)施了一兩百年。在發(fā)達(dá)國家歷史上，當(dāng)他們利用外資時(shí)，也一向是間接投資受到的抨擊少于直接投資所受抨擊。不僅近幾十年，由此上溯一兩百年，我們可以看到，美國在十八九世紀(jì)曾經(jīng)是全世界引進(jìn)外資最多的國家，但也曾經(jīng)發(fā)生多次反對(duì)外國直接投資的運(yùn)動(dòng)，尤其是反對(duì)外資對(duì)美國自然資源和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的控制。
有一種意見認(rèn)為，為了實(shí)現(xiàn)對(duì)外資與內(nèi)資的真正平等待遇，有必要維持對(duì)外資的優(yōu)惠，以便彌補(bǔ)其在市場準(zhǔn)入等方面受到的限制。但這種意見的出發(fā)點(diǎn)本身就堪稱荒謬，中國者中國人之中國也，我們之所以可以向外資開放市場，是因?yàn)槲覀兿Ｍㄟ^這樣做實(shí)現(xiàn)雙贏的結(jié)果，但我們并沒有這樣做的先天義務(wù)；而把給予外資與內(nèi)資平等待遇作為先決條件，作為立論前提，無異于把外資而不是我們自己當(dāng)做中國的主人，把給予客人與主人同等待遇作為先決條件是不可容忍的。獨(dú)立主權(quán)國家政府有權(quán)力也有義務(wù)對(duì)外資加以約束，在不同的外商投資方式中，并購?fù)顿Y又比新建投資理當(dāng)受到更多的約束，因?yàn)樾陆ㄍ馍掏顿Y企業(yè)的方式并沒有直接消滅內(nèi)資同行企業(yè)，沒有直接減少市場上的競爭，而并購?fù)顿Y則是直接消除了內(nèi)資同行企業(yè)，直接減少了市場上的競爭。在規(guī)范外資并購，特別是海外私人股本基金并購國內(nèi)企業(yè)方面，盡管我們已經(jīng)先后發(fā)布了《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》、《外國投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》、《上市公司收購管理辦法（征求意見稿）》等一系列相關(guān)法規(guī)，但仍然存在漏洞較多、可操作性不強(qiáng)等缺陷，需要從以下方面加以充實(shí)完善：
（1）確定限制、禁止外資進(jìn)入的行業(yè)部門。通常對(duì)涉及國家安全和經(jīng)濟(jì)技術(shù)全面進(jìn)步的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)應(yīng)當(dāng)限制較嚴(yán)，甚至完全禁止。除此之外，對(duì)受進(jìn)口競爭壓力不大的產(chǎn)業(yè)也多加限制，因?yàn)檫@類行業(yè)基本上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了規(guī)模經(jīng)濟(jì)，企業(yè)并購的積極意義不大，反而容易形成壟斷和共謀等行為，從而損害消費(fèi)者利益；對(duì)國際競爭較為激烈的產(chǎn)業(yè)則可以管制較寬，甚至可以給予鼓勵(lì)。
�。�2）在準(zhǔn)許外資進(jìn)入的行業(yè)部門，外資并購不得形成壟斷風(fēng)險(xiǎn)。
�。�3）外資并購不得削弱我國自主技術(shù)創(chuàng)新。
�。�4）清理創(chuàng)業(yè)投資管理政策，嚴(yán)格落實(shí)享受高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資優(yōu)惠政策的資格認(rèn)定。只有對(duì)新創(chuàng)高技術(shù)企業(yè)開展投資的基金才能享受高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資的優(yōu)惠政策，對(duì)發(fā)展后期階段企業(yè)開展各類并購業(yè)務(wù)的基金不能享受上述政策優(yōu)惠。
�。�5）嚴(yán)禁外資并購中的商業(yè)賄賂行為（如果存在的話）。
此外，我們還需要從兩個(gè)方面消除扭曲外資并購市場的政策性因素。其一是取消對(duì)外資的超國民待遇，從根本上消除企業(yè)管理層等當(dāng)事各方的“監(jiān)管套利”動(dòng)機(jī)。其二是進(jìn)一步改革完善地方財(cái)稅制度和投資制度，充實(shí)地方財(cái)力，遏制地方政府的投資狂熱。因?yàn)椴簧俟歉蓢衅髽I(yè)本來可以辦好，但因?yàn)槭艿降胤秸疅o止境的索取而衰落，然后又被當(dāng)作包袱一賣了之。一些地方政府之所以這樣做，部分原因是目前的分稅制不夠完善，地方政府事權(quán)過多而財(cái)權(quán)過少，且大規(guī)模投資創(chuàng)造“政績”的動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈，便竭澤而漁地“開發(fā)”一切財(cái)源，推卸社會(huì)責(zé)任。如果在保證中央財(cái)力適度集中的前提下充實(shí)地方財(cái)力，遏制地方政府的投資狂熱，就能夠從根本上削弱、消除地方政府那樣做的動(dòng)機(jī)。
在反思外資的社會(huì)潮流中，我們需要防止從“外資崇拜”的幼稚狂熱跳到另一個(gè)極端。對(duì)外資進(jìn)入應(yīng)當(dāng)作出適當(dāng)限制，但無需無限擴(kuò)大限制、禁止外商投資類產(chǎn)業(yè)的清單；管得太多，結(jié)果就是什么都管不好。我們?nèi)匀粦?yīng)當(dāng)漸進(jìn)有序地適度擴(kuò)大對(duì)外開放，更深入地參與國際經(jīng)濟(jì)競爭；我們反思外資作用的目的不是關(guān)閉中國市場，而是為了糾正注定不可持續(xù)的偏頗招商引資方式。而且，不排除有的人宣揚(yáng)、夸張外資威脅的目的是排斥競爭對(duì)手，以便自己廉價(jià)取得轉(zhuǎn)制的國有企業(yè)資產(chǎn)，我們不應(yīng)縱容這種扭曲公開、公平市場規(guī)則的行為。
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