無(wú)論是銀行、保險(xiǎn)還是證券，中國(guó)金融業(yè)的改革從來(lái)都沒(méi)有走出以“人權(quán)”為核心的政府主導(dǎo)模式，只是這種主導(dǎo)由最初的中央單一主導(dǎo)演變?yōu)橹醒�、地方、央行、�?cái)政、匯金之間的復(fù)雜利益博弈
當(dāng)前，證券公司綜合治理已進(jìn)入尾聲。券商能否真的“脫胎換骨”、提高自身競(jìng)爭(zhēng)力以適應(yīng)中國(guó)金融業(yè)的國(guó)際化浪潮？
中國(guó)證券業(yè)十幾年的發(fā)展歷程，大致可分為“資源游戲”、“資金游戲”、“資本游戲”三個(gè)階段。資源、資金、資本，雖僅一字之差，卻反映了中國(guó)證券業(yè)不同歷史時(shí)期的基本特征。證券業(yè)未來(lái)能否實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展，取決于能否正確認(rèn)識(shí)并采取措施防止出現(xiàn)上述三種游戲的循環(huán)和反復(fù)。能否跳出三種“游戲循環(huán)”，走向基于市場(chǎng)化運(yùn)作的“管理游戲”和“知識(shí)游戲”時(shí)代，是中國(guó)證券業(yè)面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。
“資源游戲”是初級(jí)產(chǎn)物
上世紀(jì)90年代是典型的“資源游戲”時(shí)代。這個(gè)時(shí)代以1992年前后依托國(guó)有商業(yè)銀行背景成立的華夏、國(guó)泰、南方三家大型全國(guó)性券商為標(biāo)志，以券商數(shù)量急劇膨脹、依托地方政府和部委背景成立的券商白熱化瓜分市場(chǎng)資源為主線。此后，華夏等幾大券商的市場(chǎng)集中度有所下降，華泰證券、長(zhǎng)江證券等一批地方性券商發(fā)展壯大，中金、銀河、中信等具有優(yōu)勢(shì)資源背景的券商異軍突起，共同將這場(chǎng)“資源游戲”推向高潮。
“資源游戲”是中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展初期的必然選擇。一方面，中國(guó)資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)中的額度制背離了市場(chǎng)化原則，將券商帶向了以關(guān)系為第一生產(chǎn)力的主戰(zhàn)場(chǎng)；另一方面，中國(guó)根深蒂固的“官本位”文化滲透到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)每一個(gè)角落，以干部任命機(jī)制為紐帶的“企業(yè)——金融機(jī)構(gòu)”關(guān)系替代了市場(chǎng)化力量。從目前情況看，如果認(rèn)為隨著資本市場(chǎng)的完善，這種“政府——企業(yè)——金融機(jī)構(gòu)”的紐帶會(huì)淡化和松動(dòng)，是幼稚的。借用馬克思關(guān)于貨幣和金銀關(guān)系的論述來(lái)說(shuō)就是，“中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)天然是政府的”。
作為一個(gè)由高度集權(quán)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的國(guó)家，轉(zhuǎn)軌之初必然有“各種‘資源’、‘關(guān)系’首先轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力”的過(guò)程。資本重心向市場(chǎng)轉(zhuǎn)移的同時(shí)，必然出現(xiàn)一定的利益回流。但問(wèn)題是，我們要努力建設(shè)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，究竟是市場(chǎng)配置資源，還是“資源、關(guān)系”配置市場(chǎng)？我們要大力打造的資本市場(chǎng)，究竟要轉(zhuǎn)軌到何時(shí)，才能將支配權(quán)真正交給市場(chǎng)？繼續(xù)這種“資源游戲”，最終真的會(huì)有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、有利于金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)力提升？抑或只是吸引了更多的機(jī)構(gòu)參與到瓜分利益、制造泡沫的游戲中來(lái)？這不是中國(guó)金融中介的定位和發(fā)展方向。
“資金游戲”的慘痛教訓(xùn)
1999～2004年，證券市場(chǎng)進(jìn)入“資金游戲”時(shí)代。這個(gè)時(shí)代以“5·19”行情為發(fā)端，以股票市場(chǎng)的暴漲暴跌為主線。1999年前后，隨著股票市場(chǎng)歷史性行情的到來(lái)，整個(gè)券商隊(duì)伍以前所未有的規(guī)模和勇氣沖入了自營(yíng)和委托理財(cái)業(yè)務(wù)，坐莊炒股成為中國(guó)券商的主業(yè)。由于中國(guó)券商資本金普遍不足，挪用客戶保證金又受到法律法規(guī)的約束，高利貸圈錢一時(shí)間成為市場(chǎng)熱衷的主題。難以想象的是，券商和資金竟成為互相利用的工具──最初，資金是券商創(chuàng)造利潤(rùn)，至少是賬面利潤(rùn)的工具，各大券商委托理財(cái)少則一二十億元，多則上百億元；后來(lái)，券商反為資金所利用，德隆系為做大資金鏈條，通過(guò)控制德恒、恒信、中富等多家券商瘋狂圈錢。當(dāng)整個(gè)市場(chǎng)瘋狂到將新疆德隆和南方證券作為行業(yè)標(biāo)榜對(duì)象時(shí)，死亡便只是個(gè)時(shí)間問(wèn)題了。
冷靜思考，“資金游戲”在中國(guó)同樣是一種必然。一方面，投機(jī)之風(fēng)一直是“支撐”中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，對(duì)于證券從業(yè)人員，不抓住行情便是失職和無(wú)能，能冷靜思考證券行業(yè)本質(zhì)的管理者寥寥；另一方面，股票一級(jí)市場(chǎng)資源游戲愈演愈烈，市場(chǎng)交易品種匱乏，券商實(shí)在難以找到盈利模式，對(duì)國(guó)外發(fā)展前景廣闊的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的憧憬，似乎成為培育利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)的最后一根救命稻草。2004年，國(guó)務(wù)院、證監(jiān)會(huì)果斷治理證券公司，資金游戲以一種最為慘烈的方式宣告終結(jié)。當(dāng)然，也許只是暫時(shí)的終結(jié)。
其實(shí)，資金實(shí)力是衡量證券公司整體實(shí)力的重要標(biāo)準(zhǔn)。那么，資金實(shí)力雄厚的證券公司應(yīng)將資金用做何處呢？這里要區(qū)分兩個(gè)問(wèn)題：第一，哪些資金是屬于證券公司的資金；第二，證券公司怎樣利用好可用資金。在慘痛的教訓(xùn)后，大家終于認(rèn)真思考券商自有資金與客戶資金的界限，保證金獨(dú)立存管成為行業(yè)監(jiān)管的新目標(biāo)。證券公司有了資金，不應(yīng)用于投機(jī)，而應(yīng)通過(guò)創(chuàng)新、服務(wù)去創(chuàng)造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，通過(guò)積極開(kāi)辟新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和科學(xué)定價(jià)，賺取屬于自己的“新產(chǎn)品收入”。這才是一個(gè)金融機(jī)構(gòu)的“生財(cái)之道”。
“資本游戲”治標(biāo)不治本
2004年至今是“資本游戲”時(shí)代。幾乎所有券商都不約而同地加入到爭(zhēng)取資本的隊(duì)伍中來(lái)，大家各顯神通，充分利用國(guó)家政策爭(zhēng)取中央資金支持成為資本市場(chǎng)一道獨(dú)特風(fēng)景線。中央?yún)R金公司一夜之間成為各大券商的財(cái)神和股東，也讓眾多券商轉(zhuǎn)瞬間披上了“央企”的外衣，中國(guó)證券業(yè)發(fā)生了深刻變化。
“資本游戲”是證券市場(chǎng)發(fā)展的必然選擇：一方面，近年來(lái)證券市場(chǎng)出現(xiàn)的問(wèn)題很多，在規(guī)模上甚至相當(dāng)于局部金融危機(jī)。過(guò)去，國(guó)家曾不惜重金進(jìn)行國(guó)有商業(yè)銀行改革和信托行業(yè)整頓，十余年來(lái)，證券行業(yè)畢竟為國(guó)有企業(yè)上市融資作出了不可估量的貢獻(xiàn)，因此，為證券行業(yè)綜合治理?yè)艹霾糠帧熬让X”是合乎邏輯的。另一方面，隨著證券監(jiān)管水平的提升，我國(guó)今后將嚴(yán)格遵循以凈資本為核心的監(jiān)管體系，資本充足成為券商開(kāi)展業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。中信證券的成功上市，吸引券商從幫助其他企業(yè)資本運(yùn)作轉(zhuǎn)向?yàn)樽约嘿Y本運(yùn)作�？梢灶A(yù)見(jiàn)，今后一段時(shí)期內(nèi)，券商IPO或借殼上市將成為證券行業(yè)的熱門話題。
目前，我們不得不認(rèn)真面對(duì)一個(gè)問(wèn)題：那些有幸拿到救命錢，在各種游戲中生存下來(lái)的證券公司，接下來(lái)的游戲是什么？
如果沒(méi)有清醒的認(rèn)識(shí)，在資本游戲中勝出的券商重復(fù)演繹資源和資金游戲似乎是必然的。有兩點(diǎn)可以佐證：一，在近期匯金系與地方系券商注資重組的背后，“人事權(quán)”是爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，其本質(zhì)卻是“資源游戲”。換言之，無(wú)論是銀行、保險(xiǎn)還是證券，中國(guó)金融業(yè)的改革從來(lái)都無(wú)法走出以“人權(quán)”為核心的政府主導(dǎo)模式，只是這種主導(dǎo)由最初的中央單一主導(dǎo)演變?yōu)橹醒搿⒌胤�、央行、�?cái)政、匯金之間的復(fù)雜利益博弈。這種“干部任命式”的企業(yè)用人機(jī)制，一個(gè)重要的邏輯基礎(chǔ)便是管理者上任后會(huì)通過(guò)自上而下的協(xié)調(diào)能力，為公司發(fā)展?fàn)幍酶嗟馁Y源。因此，當(dāng)前券商重組后新的資源游戲初露端倪。二，在券商綜合治理基本完成的2006年上半年，券商基本上全面盈利，但盈利提高的重要因素是火暴行情帶來(lái)的自營(yíng)業(yè)務(wù)巨額利潤(rùn)，尤其是業(yè)績(jī)排名靠前的券商，決定名次的主要因素仍是自營(yíng)利潤(rùn)。因此，我們不能高估證券行業(yè)綜合治理的效果，中國(guó)證券業(yè)仍然沒(méi)有走出“靠天吃飯”和“資金游戲”的怪圈。隨著證券市場(chǎng)的歷史性反轉(zhuǎn)，還有更加倚賴之嫌。
跳出幼稚的游戲循環(huán)
中國(guó)證券業(yè)難道只能在資源游戲、資金游戲和資本游戲中循環(huán)往復(fù)嗎？這種循環(huán)能從根本上提高證券行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力嗎？只有放在國(guó)際化背景下分析和比較證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，才能找到中國(guó)證券行業(yè)的出路和未來(lái)。
證券公司不同于銀行。銀行立足于間接融資，所謂“間接”，意味著投資者和融資者之間離不開(kāi)銀行這一中介機(jī)構(gòu)。因此，銀行和客戶易于形成長(zhǎng)期穩(wěn)固的關(guān)系。而證券公司生長(zhǎng)于直接融資市場(chǎng)，所謂“直接”，就是通過(guò)資本市場(chǎng)的力量，將投資者和融資者直接聯(lián)系起來(lái)，證券公司作為市場(chǎng)中介的主要意義在于通過(guò)信息、研究、營(yíng)銷等專業(yè)服務(wù)，減少信息成本與交易成本，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，提高融資效率。因此，直接融資市場(chǎng)對(duì)于券商中介的倚賴性，注定沒(méi)有間接融資市場(chǎng)對(duì)于銀行中介的倚賴性那么大。這也就是為什么近年來(lái)學(xué)術(shù)界爭(zhēng)論中國(guó)是應(yīng)建設(shè)“銀行主導(dǎo)”還是“市場(chǎng)主導(dǎo)”的金融體系，而不是爭(zhēng)論“銀行主導(dǎo)”還是“券商主導(dǎo)”的根本原因。既然如此，證券行業(yè)就應(yīng)清楚地認(rèn)識(shí)到自身存在的價(jià)值和理由，這就是通過(guò)提供知識(shí)性和專業(yè)性的服務(wù)，充分發(fā)掘資本市場(chǎng)配置資源的效率。這種專業(yè)化服務(wù)正是國(guó)內(nèi)券商與國(guó)際投資銀行的差距所在。
當(dāng)前，中國(guó)證券行業(yè)面臨的首要任務(wù)就是實(shí)現(xiàn)這種由通道型、投機(jī)型的經(jīng)營(yíng)模式向?qū)I(yè)型、服務(wù)型機(jī)構(gòu)的“全面轉(zhuǎn)型”。為實(shí)現(xiàn)這種轉(zhuǎn)型，必須從管理入手，轉(zhuǎn)變管理理念，提升管理手段，嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)控制，強(qiáng)化制度建設(shè)并提高執(zhí)行力。
后資本游戲時(shí)代的中國(guó)證券行業(yè)，應(yīng)防止向資源游戲和資金游戲的簡(jiǎn)單回歸。只有走向“知識(shí)游戲”和“管理游戲”，真正培育并依靠一支專業(yè)化的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，中國(guó)證券業(yè)才能真正脫胎換骨。這是中國(guó)證券業(yè)健康發(fā)展，提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，與國(guó)際投資銀行開(kāi)展競(jìng)爭(zhēng)的唯一出路。
