在今天的講話里，我想討論一個有關(guān)公司治理的具體問題：股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理有效性的關(guān)系，或者說，一股獨大和內(nèi)部人控制情況下公司的治理問題。

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)是決定公司治理機(jī)制的有效性的最重要的因素，因為股權(quán)結(jié)構(gòu)如何將決定公司控制權(quán)的分布，決定所有者與經(jīng)營者之間的委托代理關(guān)系的性質(zhì)。發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)中公司運作的歷史表明，公司股權(quán)集中度與公司治理有效性之間關(guān)系的曲線是倒U形的，股權(quán)過分分散或過度集中都不利于建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，一方面，如果股權(quán)過分分散，所有股東都懷著“搭便車”的心理，對公司的經(jīng)營狀況不聞不問，對經(jīng)理人員的監(jiān)督會變得十分軟弱無力。另一方面，如果一股獨大，控股股東擅權(quán)獨斷，高層經(jīng)理人員唯大股東之命是從，也不利于有效公司治理機(jī)制的建立。在東方國家某些家族控股的公司中，由于控股股東一股獨大和執(zhí)行層多半是控股股東的親信，時常發(fā)生控股股東損害公司中小股東和公司整體利益的情況。因此，雖然在香港這樣的地方家族控股公司的數(shù)量正在趨于減少（見附表），但為了防止控股股東損害中小股東和其他利害相關(guān)者的利益，證券交易所和證券交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)仍然要做出種種規(guī)定來約束和規(guī)范控股股東的行為，以利于建立有效的公司治理機(jī)制。

　　以上這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的偏差對公司治理產(chǎn)生消極影響的情況在我國的上市公司中也是存在的。

　　我國多數(shù)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)存在的第一個問題，是國有股“一股獨大”。由于我國國有企業(yè)實行股份化改造時通常采取剝離非核心資產(chǎn)、以原國有獨資企業(yè)作為唯一發(fā)起人組建股份有限公司進(jìn)行首發(fā)公募（IPO）的辦法，國家在大多數(shù)上市公司中擁有高度集中的股權(quán)。目前在我國上市公司中，有54%的股權(quán)屬于國家所有和國有法人所有。在上市公司的全部董事中，有73.3%的董事具有國有股（27.9%）和國有法人股（占45.4%）的背景。這種控股股東在上市公司的公司治理中占有絕對優(yōu)勢的情況，使規(guī)范控股股東行為成為建立有效的公司治理和保證國企改革成功的一個關(guān)鍵。

　　我國國有控股上市公司存在的另一個問題，是國家所有權(quán)的代理行使問題沒有得到妥善的解決。目前，大多數(shù)國有控股公司采取由授權(quán)投資機(jī)構(gòu)（控股公司、國有資產(chǎn)經(jīng)營公司、集團(tuán)公司等等）全權(quán)代理行使國有股權(quán)的辦法。由于“授權(quán)投資機(jī)構(gòu)”一旦建立，就會有自己區(qū)別于國家這個最終所有者利益的獨立利益，同時，這些機(jī)構(gòu)又是以國家所有者的全權(quán)代表的身份出現(xiàn)的，因而這些機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)人就有可能運用他們握有的控制權(quán)追求自身的利益。于是，就出現(xiàn)了授權(quán)投資機(jī)構(gòu)的“代理風(fēng)險”或“內(nèi)部人控制”問題。也就是說，作為國家所有權(quán)受托人（代理人）的“授權(quán)投資機(jī)構(gòu)”的內(nèi)部人離開委托人的要求（例如把上市公司建設(shè)成為具有強(qiáng)大市場競爭力的企業(yè)）自身的目標(biāo)，甚至不惜為了本機(jī)構(gòu)或者本機(jī)構(gòu)領(lǐng)導(dǎo)人的利益，損害而作為最終所有者的國家的利益。

　　由于上面的原因，在上市公司治理結(jié)構(gòu)中就出現(xiàn)了一些不盡如人意的現(xiàn)象。例如，目前不少上市公司與控股母公司之間存在摩擦，不利于上市公司的健康發(fā)展。更有甚者，近年來出現(xiàn)了一系列控股機(jī)構(gòu)利用自身特殊地位損害其它投資者（中小股東、貸款銀行等），以及股權(quán)最終所有者的利益的惡性事件。例如，控股股東通過不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易、強(qiáng)制上市公司為自己出具擔(dān)保、抽逃上市公司資金、私分上市公司財產(chǎn)等辦法“掏空”上市公司等等。“猴王”只是其中廣為人知的一個事例。這些惡性事件的頻繁發(fā)生，充分說明了問題的嚴(yán)重性。對于這種情況，投資人有許多不滿的反映，也直接威脅到我國上市公司在國際上的聲譽(yù)。

　　為了改變這種情況，看來有必要采取以下的措施：

　　第一，減持國有股，引進(jìn)國內(nèi)外非國有的機(jī)構(gòu)投資者，形成前幾名股東擁有較高比例的股權(quán)、但彼此相差不大的股權(quán)格局。過去幾年擬議過的辦法，如“債轉(zhuǎn)股”以后資產(chǎn)管理公司介入上市公司的治理，將用以補(bǔ)償老職工社會保障基金的國有資產(chǎn)過戶到老職工的個人帳戶，由社會保障基金會招商代為經(jīng)營等等，都是不錯的設(shè)想，不妨進(jìn)行探索和試驗。

　　第二，嚴(yán)格執(zhí)行中國證監(jiān)會關(guān)于上市公司必須在財產(chǎn)、帳目和領(lǐng)導(dǎo)人員上與控股母公司“三分開”的規(guī)定，控股母公司除行使股東權(quán)利外，不應(yīng)干預(yù)公司事務(wù)。當(dāng)然，這里所說還只是在現(xiàn)有國家所有權(quán)行使辦法不變的情況下防止出現(xiàn)大的弊端的一種處理辦法。其實，對于國有股權(quán)的行使方式，我們還應(yīng)該放開思想，廣泛吸收國外的經(jīng)驗，尋求能夠降低代理成本的根本解決方法。

　　第三，提升小股東對公司治理的參與程度，例如：組織小投資者協(xié)會；引進(jìn)為中小股東和獨立董事服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)（如股東投票咨詢機(jī)構(gòu)）；在股東會的表決中試行累積投票制等等。

　　第四，完善董事會的工作程序，保證董事會作為集體以會議形式執(zhí)行職能；要求每個上市公司董事會至少設(shè)立2名以上與大股東沒有關(guān)聯(lián)的獨立的外部董事；在董事會中設(shè)立以獨立的外部董事為主的提名委員會（負(fù)責(zé)提出董事會各項提名的候選人名單）、審計委員會（監(jiān)事會并入審計委員會）和薪酬委員會；獨立董事有權(quán)聘用中介機(jī)構(gòu)幫助他們做好董事會專門委員會的工作和審查關(guān)聯(lián)交易的公正性。

　　第五，加重董事個人的受托責(zé)任；建立健全保護(hù)分散的中小股東利益的法律體系，包括衍生訴訟、集團(tuán)訴訟等制度；加強(qiáng)執(zhí)法力度，以便加強(qiáng)對大股東、董事會和經(jīng)理人員的監(jiān)督。

　　第六，強(qiáng)化強(qiáng)制性披露制度，特別是上市公司與控股股東之間的關(guān)聯(lián)交易、財務(wù)擔(dān)保關(guān)系和同行業(yè)競爭情況的披露。

　　目前各地區(qū)家族控股情況

　　國家/地區(qū) 占總市值（%）

　　亞洲 60.0

　　香港 24.0

　　美國 18.3

　　大洋洲 12.2

　　英國 0.0

　　資料來源：香港證監(jiān)會