2010年，興業(yè)銀行不在于能賺多少錢，而是有多大能力補充流失的利潤缺口。即便重拾房貸，更多是出于資本金和業(yè)績的考慮被迫為之，所謂興業(yè)銀行是否為“半個房地產(chǎn)股”的爭論已無意義。

　　1月8日，興業(yè)銀行公布了2009年業(yè)績快報，凈利潤同比增長16%，比2008年的增速32%下降了一半。在去年信貸增速高達40%的前提下，這份成績單多少有些差強人意。

　　2009年銀行業(yè)除了信貸的大幅放量外，另一個鮮明特點就是息差的明顯下滑，興業(yè)銀行也不例外。2008年的ROE為26.06%，而2009年減少1.52個百分點至24.54%，又是一個“以量補價”未成功的典型案例。

　　或許是有意為之？從興業(yè)銀行一年來在房地產(chǎn)貸款數(shù)據(jù)上的波動起伏似乎可以看出蛛絲馬跡。

　　2009年興業(yè)銀行進行信貸投向的轉(zhuǎn)變是有目共睹的。僅以開發(fā)貸款為例，二季度末占比從14.3%壓縮到10.4%；根據(jù)光大證券的估計，2009年底此類貸款的占比將維持在10%左右的水平，占比減少了27%。

　　上述數(shù)據(jù)表明，興業(yè)銀行正在逐漸拋棄曾經(jīng)支撐其業(yè)績增長的房貸業(yè)務，而在歲末年初的市場上，隨著業(yè)績快報的公布，關(guān)于興業(yè)銀行是否為“半個房地產(chǎn)股”的爭論正在如火如荼地進行著。

　　回歸地產(chǎn)股？

　　在對國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)的態(tài)度上，興業(yè)銀行不僅敢于堅持己見，而且還能將這種主見貫徹到業(yè)務執(zhí)行層面。

　　就在1月10日，國務院出臺“國十一條”，對高房價施以重拳，房地產(chǎn)股成為拋售的重災區(qū)時，興業(yè)銀行卻聲稱要增加房貸的投放。它的理由很簡單：未來二套房等政策肯定會慢慢收緊，這其實利于銀行按揭利率的上升。

　　興業(yè)銀行的“特立獨行”已經(jīng)不是第一次了。進入2009年，在諸多上市銀行開始加大房地產(chǎn)信貸的時候，興業(yè)銀行卻逐步放慢了對這類貸款的投放，反而開始增加基礎建設、公共設施等領(lǐng)域的信貸投放。而這類折價貸款(利息打折)的增多必將拉低生息資產(chǎn)的收益率，進而拉低業(yè)績增速。

　　從一年來興業(yè)銀行對房貸業(yè)務的舍棄到重拾的過程看，它更看重的是風險和價格兩個因素。

　　從信貸投放的變化看，興業(yè)銀行管理層提前注意到了房地產(chǎn)信貸的風險：2009年中國房地產(chǎn)行業(yè)的主流需求是投資或者投機需求，使得房地產(chǎn)行業(yè)向著畸形的態(tài)勢發(fā)展。從購買力看，房價的非理性上漲使其遠離合理區(qū)間，跌的空間比漲的空間大得多。

　　2009年銀行業(yè)的主題只能用“保利潤”來形容，量難補價的情形下，年初市場普遍預期的全年業(yè)績是“零增長”，有一位數(shù)的正增長已屬不易。量只能最大程度彌補價的缺口。

　　在量價不濟的情況下，降低信用成本或許成為唯一出路，興業(yè)銀行選擇適當退出房貸業(yè)務，尤其是風險較高的開發(fā)貸款，在降低了整體資產(chǎn)風險的同時，信用成本也隨之大幅降低，維持了利潤的正增長。

　　興業(yè)銀行正在遭遇業(yè)績瓶頸，高投入、高增長模式已如強弩之末。前幾年動輒30%以上的ROE增長已不復存在，2010年能在20%左右就很不錯。在經(jīng)濟復蘇可期的大背景下，2010年政策的不確定性將更明顯。新年伊始，“國六條”和存款準備金率上調(diào)兩個重磅政策的出臺就是一個明確的信號。

　　2010年，銀行或許并不在于能賺多少錢，而在于能有多大能力補充流失的利潤缺口，所謂興業(yè)銀行是“半個房地產(chǎn)股”的說法已不現(xiàn)實。即便新年伊始，興業(yè)銀行重拾房貸，可能更多是出于資本金和資產(chǎn)負債表的考慮被迫做業(yè)績。

　　不過，興業(yè)銀行在業(yè)內(nèi)較高的房貸占比，使其在調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面有較大的斡旋余地，可以通過資產(chǎn)總量和結(jié)構(gòu)的變化來稀釋地產(chǎn)類貸款的風險。這是其他同樣遭遇業(yè)績增長瓶頸的股份制銀行所不具備的條件。

　　公允價值秘密

　　公允價值變動會給資產(chǎn)負債表帶來很大的影響，根據(jù)政策變動改變經(jīng)營方向需要時間，而單純依靠資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)的變化創(chuàng)造利潤卻能見竿立影。

　　回顧興業(yè)銀行的發(fā)展，2004年該行在房地產(chǎn)開發(fā)貸款上尚無明顯優(yōu)勢，但在隨后的兩年內(nèi)就將占比從9.76%擴大到16.64%。2007年底，房地產(chǎn)開發(fā)貸款占比為14%，個人住房按揭貸款占比高達28%。同期，另一家全國股份制商業(yè)銀行的華夏銀行，此類貸款的占比僅為8%。

　　2008年中期開始，房價不斷走低，使得以公允價值作為計價的貸款收益率的波動幅度大于平均，興業(yè)銀行在上市銀行中受房地產(chǎn)價格變動影響較為顯著(見圖)。

　　在貸款擔保物由于市場價格下降使得貸款違約時，發(fā)生實際損失的可能性加大。房地產(chǎn)、土地使用權(quán)等正是銀行普遍接受的實物抵押物。在會計處理上，貸款發(fā)生減值時，將減記至可回收金額。抵質(zhì)押品的貶值意味著銀行撥備要求的增加。

　　2008年末，在興業(yè)銀行的總貸款中，抵押品貸款占32.3%，其中，商品房、住宅用地和工業(yè)用地的占比分別為22.5%、4.6%和5.2%。因此，市場給予興業(yè)銀行“高信用風險β”(高風險、高回報)的股價邏輯。

　　讓人意想不到的是，在興業(yè)銀行逐漸減少房地產(chǎn)貸款比例之時，其股價卻從2009年二季度開始穩(wěn)步上升。截至2009年8月3日，成為僅有漲幅接近4倍的3只內(nèi)地銀行股之一。當時，支撐股價的一個理由是：因為投資者對風險偏好的上升，使得他們更愿意購買這類“高風險、高回報”的股票。

　　這或許只是脫離基本面的說詞而已，歸根結(jié)底還是因為，房價的上升使得興業(yè)銀行的公允價值回升，市場看淡風險，興業(yè)銀行就不會因為要提高撥備來迎合市場，從而避免了在會計記賬上侵蝕了本來就已走低的利潤。

　　從信貸投放的變化來看，興業(yè)銀行管理層已經(jīng)提前注意到了地產(chǎn)類信貸的公允價值變動給資產(chǎn)負債表帶來的危害，以及信用成本上升給利潤的損害，在股價上升的同時，對房地產(chǎn)貸款的結(jié)構(gòu)調(diào)整也在暗中推進。

　　不過，由于信貸總量的增加，必將稀釋原有地產(chǎn)類信貸對利潤的貢獻。其實，在圖中已經(jīng)可以看出，進入2009年9月后，興業(yè)銀行股價與房價的關(guān)系已不像之前那么緊密了，甚至出現(xiàn)了背離的趨勢。

　　需要重點指出的是，銀行股價下跌與再融資并無太多關(guān)系，更多是銀行利潤的停滯不前不能推動股市繼續(xù)前進了�？梢詤⒄盏睦�證是，2006年中旬開始不斷有銀行融資上市，而在經(jīng)濟向好、銀行利潤走高的推動下，股指一路高歌猛進。

　　經(jīng)過信貸投放的轉(zhuǎn)變，興業(yè)銀行2009年底開發(fā)貸款的占比已下降至10%左右的水平；另一方面，在資產(chǎn)負債表中，興業(yè)銀行的抵押貸款的占比，已從2008年的42.8%降至39.3%左右。

　　其實，經(jīng)過放貸大躍進的大多股份制商業(yè)銀行，很難單純定義它是一家以何種信貸業(yè)務為主營方向的銀行。隨著信貸方向的調(diào)整，現(xiàn)在已不能單純就地產(chǎn)價格的變化來定義興業(yè)銀行的風險高低和業(yè)績表現(xiàn)。

　　原因很簡單，在經(jīng)濟上行周期中，只要資本雄厚、經(jīng)營牌照齊全，加上有足夠的營業(yè)網(wǎng)點，這家銀行只要能保證規(guī)模的擴張，就有利潤可賺。而現(xiàn)在，隨著資本監(jiān)管環(huán)境的趨嚴，規(guī)模擴大的成本，已接近或完全覆蓋了利潤的增長，這時，原先股份制銀行最突出的優(yōu)點都變成了缺點。

　　因此，興業(yè)銀行現(xiàn)在唯一要做的就是，穩(wěn)住業(yè)績，穩(wěn)定股價，確保再融資能順利完成�，F(xiàn)在興業(yè)銀行的一切戰(zhàn)術(shù)(信貸如何投放)都將為階段性的戰(zhàn)略(再融資)服務。

　　開始被迫做利潤

　　早在2009年末，興業(yè)銀行已經(jīng)向市場暗示了將重新考慮加大房地產(chǎn)貸款。2010年興業(yè)銀行經(jīng)營戰(zhàn)略中指出，銀行信貸增速會放緩，但仍會高于行業(yè)平均，達到20%以上，其中一季度計劃安排500億元左右，二季度300億-400億元。

　　在新增信貸結(jié)構(gòu)方面，除了基建項目的持續(xù)投放外，管理層強調(diào)對按揭貸款、中小企業(yè)貸款和節(jié)能減排等貸款領(lǐng)域的重視。其中，將個人按揭貸款占比從目前20%提高到25%，還將適當投放房地產(chǎn)開發(fā)貸款。

　　業(yè)績快報顯示，依靠轉(zhuǎn)讓興業(yè)證券獲取的5.7億稅后凈利潤(稅前7.5億，簡單按照25%稅率計算)，興業(yè)銀行提高四季度單季凈利潤至37億元，環(huán)比增長11%。不錯的新年規(guī)劃，要是再加上一份預期不錯的年報，這一切將更加完美，配股融資的順利完成指日可待了。

　　看似不錯的業(yè)績快報，卻有著一個目前大多數(shù)股份制銀行都要面臨的嚴重問題—成本。

　　低于浦發(fā)銀行總資產(chǎn)(16220億元)約3000億元的興業(yè)銀行，2009年前三個季度公司僅計提了3億元的貸款撥備，信用成本約0.06%，中信證券根據(jù)年度業(yè)績快報預計，四季度公司維持低信用成本策略。而浦發(fā)銀行的信用成本為0.28%。

　　不過，興業(yè)銀行貸存比由年初的79%升至年末的82%左右，仍小幅上升，較高貸存比下2010年存款增長壓力加大，吸收存款的動力加大將抬高其資金成本。

　　在整體經(jīng)營費用方面，季節(jié)性因素仍是環(huán)比費用上升的主要原因。興業(yè)銀行年末營業(yè)費用的環(huán)比增速約為28%，剔除股權(quán)收益的一次性利好后的成本收入比為50%左右。除正常的季節(jié)因素外，興業(yè)銀行在一定程度上可以緩解今年一季度及上半年費用大幅回升的壓力，但釋放力度不大。

　　2009年，興業(yè)銀行中部地區(qū)的一些分支行，仍實行高薪挖人、高速發(fā)展的策略，業(yè)務增長非常迅速，但今年這種通過高投入、高成本獲取高收入的模式或許不能維持了。

　　雖然高于浦發(fā)銀行的凈利環(huán)比下降17%，如果扣除轉(zhuǎn)讓興業(yè)證券的凈利潤，興業(yè)銀行凈利潤環(huán)比僅減少8%左右，但凈利潤的高增長已經(jīng)過去。因此，興業(yè)銀行2010年的信貸肯定會強調(diào)均衡投放，而且需要配合到銀行資本補充的時間表。

　　對于2010年繼續(xù)增加房貸，興業(yè)銀行的看法是，房貸收緊政策是趨勢，看好按揭貸款利率的提升。如果經(jīng)濟不出現(xiàn)大波動，既可以提高利潤，又可以節(jié)省資本金的占用。對于銀行的報表十分有利。

　　其實，為能很好的避免經(jīng)濟波動對業(yè)績的影響，銀行可以通過各種手段調(diào)節(jié)報表利潤是一件可喜的事情，如果都像興業(yè)銀行這樣，既能估計風險，又能保證利潤平穩(wěn)增長當然是好事情。

　　誰都不希望國信證券對興業(yè)銀行的評價成為現(xiàn)實：結(jié)構(gòu)調(diào)整提升盈利，股權(quán)收益或貢獻一次性利好。

　　新年伊始，眾多已初具規(guī)模的銀行可能都會遇到一個共同的問題，息差的低迷影響到邊際效應，在銀行規(guī)模擴張到一定程度后，如果利潤不能與規(guī)模同步，那么規(guī)模擴張所帶來的成本將對規(guī)模所帶來的利潤產(chǎn)生巨大的攤薄效應，成本壓力將逐步體現(xiàn)。

　　目前看來，由于主營業(yè)務的息差低迷，而工資的粘稠性較強很難大幅降低(高薪做業(yè)務在分支行，特別是新開地區(qū)分支行還可勉強實行)，興業(yè)銀行只有通過資產(chǎn)結(jié)構(gòu)微調(diào)或者壓縮信貸成本，來保證利潤穩(wěn)定在一定的水平。

　　比較興業(yè)與民生和北京銀行的房地產(chǎn)貸款情況，我們發(fā)現(xiàn)民生銀行也具有2009年房貸占比下降的特點，而且民生銀行也將遇到與興業(yè)銀行一樣的成本問題。

　　而北京銀行的情況正好相反，由于上市之初規(guī)模太小，與興業(yè)銀行具備一定規(guī)模相比，必須在分支行和信貸上投入更多，這樣成本將覆蓋利潤的增長，或者說高息業(yè)務(地產(chǎn)貸款)對利潤的貢獻有限。也就是說北京銀行還處在投入的階段，而興業(yè)銀行規(guī)模已能持續(xù)貢獻利潤了。

　　當北京銀行資產(chǎn)初具規(guī)模后，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的匹配將會化解部分信貸的風險。在經(jīng)過前期的投入后，規(guī)模慣性也將開始貢獻利潤。但北京銀行和民生銀行都存在著致命的缺陷，就是貸款擔保物(質(zhì)押貸款、抵押貸款、保證貸款和信用貸款)情況。特別是北京銀行，根據(jù)光大證券的測算，與南京和寧波銀行的抵押貸款占有擔保物貸款的比例為26.8%和46.3%相比，北京銀行只有18.4%，有擔保物的貸款比例偏低。