2003年10月9日，上海電力股份有限公司（600021）發(fā)布招股說明書，2003年10月14日通過向二級市場配售方式發(fā)行2.4億股新股，發(fā)行價格為5.80元，按照發(fā)行前一年2002年的全面攤簿每股收益（0.3131）計算，發(fā)行市盈率為18.52倍，發(fā)行費(fèi)用為3861萬元。2003年10月29日，上海電力上市開盤價為8.51元。2004年4月16日，上海電力披露2003年年度報告，一些重大經(jīng)營風(fēng)險令市場投資者始料未及，經(jīng)營業(yè)績的突變更是出乎市場的預(yù)期，因此上市后一直作為市場二線藍(lán)籌股的上海電力，年度報告披露當(dāng)日就招致市場的唾棄，其股價開盤就由上一交易日的收盤價11.41元跌至10.58元，然后很快跌停至10.27元，二級市場投資者損失慘重。
　　
　　信息披露重大遺漏
　　
　　上海電力2003年年度報告給市場帶來的震驚之一是經(jīng)營中出現(xiàn)了市場始料未及的重大事項：一是供熱虧損以前一直由大股東上海市電力公司彌補(bǔ)，由于大股東變更，今年供熱虧損1.66億元經(jīng)過協(xié)商上海市電力公司同意彌補(bǔ)9000萬，但以后不再負(fù)擔(dān)公司的供熱虧損；二是自2003年7月1日起，開始實施新的排污費(fèi)征收標(biāo)準(zhǔn)，二氧化硫的收費(fèi)由原來的超標(biāo)收費(fèi)調(diào)整為總量收費(fèi)，經(jīng)測算，公司2004年的排污費(fèi)將比2003年多支出3600萬元。
　　
　　這兩個事項對公司將來的經(jīng)營有持續(xù)的重大影響，但公司上市前的招股說明書和上市公告書均沒有對此經(jīng)營風(fēng)險作出明確的披露。是上市前公司無法作出準(zhǔn)確的揭示，還是有意識地予以隱瞞呢？對于供熱虧損的彌補(bǔ)問題，2003年10月份上海電力發(fā)布的招股說明書和上市公告書均未涉及，但既然以前一直是由大股東上海市電力公司彌補(bǔ)，就應(yīng)該作為重大關(guān)聯(lián)交易事項予以披露，其次2003年4月22日大股東發(fā)生的變更顯然會對供熱虧損的彌補(bǔ)帶來不確定性，作為大股東變更引致的這一重大經(jīng)營風(fēng)險也應(yīng)揭示。因此無論是從關(guān)聯(lián)交易還是經(jīng)營風(fēng)險的角度，上海電力上市前遺漏這一重大事件都違反了信息披露中有關(guān)完整性的承諾。對于排污費(fèi)的問題，既然新標(biāo)準(zhǔn)的實施時間為上市前的2003年7月1日，2003年10月份發(fā)布的招股說明書和上市公告書對此政策風(fēng)險完全可以像年度報告一樣準(zhǔn)確的予以估計和揭示，不存在技術(shù)上的障礙，為何這一重大政策風(fēng)險可以而且應(yīng)該在上市前的招股說明書和公告書中予以披露卻要等到上市后呢！
　　
　　業(yè)績變臉
　　
　　除了上述信息披露問題，上海電力經(jīng)營業(yè)績的變臉對市場預(yù)期也是一個沉重的打擊。年報顯示，上海電力全年營業(yè)利潤為5.35億，凈利潤為4.02億，而上市前披露的2003年第三季度財務(wù)報告中前三季度的營業(yè)利潤卻為6.26億，凈利潤為4.76億，由此可以看出上海電力第四季度營業(yè)業(yè)務(wù)是虧損的，公司上市即發(fā)生虧損市場自然非常震驚。更令人震驚的是上海電力的主體母公司上市前營業(yè)利潤為1.46億元，但上市當(dāng)年營業(yè)利潤就變成虧損近1000萬元。上海電力作為發(fā)電企業(yè)，經(jīng)營活動理應(yīng)非常穩(wěn)定，上市前后經(jīng)營業(yè)績發(fā)生變臉必然使投資者感到匪夷所思。
　　
　　從表1可以看出，盡管自2001年到2003年主營業(yè)務(wù)收入在逐年增長，但無論是看主營業(yè)務(wù)利潤還是營業(yè)利潤都是上市前的2002年最高，而上市后的2003年最低。主營業(yè)務(wù)利潤和營業(yè)利潤的變化也令人費(fèi)解，兩項利潤上市前的2002年比上年分別增長了4.46%和2.20%，而上市后的2003年卻比上年分別下降了7.04%和22.51%.
　　
　　觀察上海電力股份有限公司主體母公司上市前后業(yè)績的變化也許給市場帶來的震驚更大，因為母公司上市當(dāng)年生產(chǎn)經(jīng)營就發(fā)生虧損。表2列示了上海電力母公司上市前后的業(yè)績及其變化。從表2可以看出，上海電力母公司上市前的2002年的營業(yè)利潤為1.46億元，而上市當(dāng)年的2003年營業(yè)利潤就變?yōu)樘潛p近1000萬元。不僅如此，其營業(yè)利潤成份的變化也令人費(fèi)解，因為其主營業(yè)務(wù)收入上市后下降0.69％，但主營業(yè)務(wù)利潤卻增長26.02%，這與其董事會報告中揭示的因煤炭漲價而導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)成本加大致使毛利率下降自相矛盾。觀察其營業(yè)利潤上市前后變臉的原因，可以發(fā)現(xiàn)主要是管理費(fèi)用漲幅過大所致，因為母公司的管理費(fèi)用由上市前將近2000萬元上升為上市后2.23億元，增加2億元，增幅達(dá)10倍。進(jìn)一步觀察上市前后母公司的利潤表結(jié)構(gòu)，也可以發(fā)現(xiàn)三項費(fèi)用中營業(yè)費(fèi)用占收入的比重穩(wěn)定，財務(wù)費(fèi)用的比重略有上升，董事會報告中披露的德國馬克貸款匯兌損失增加1400萬元姑且當(dāng)作注解，而管理費(fèi)用比重的驚人上升，無論是董事會報告還是母公司報表項目的注釋都未給出說明，但按照信息披露規(guī)定，對于利潤影響項目的重大變動（與上年比較變動超過30％），管理層應(yīng)該對該項目的變動作出解釋。管理費(fèi)用和營業(yè)費(fèi)用性質(zhì)類似，是為組織和管理生產(chǎn)而發(fā)生的費(fèi)用，理應(yīng)與營業(yè)費(fèi)用一樣基本保持穩(wěn)定，那么多出的2億元這一天文數(shù)字又從何而來呢？應(yīng)該解釋而沒有解釋不由使人聯(lián)想是否是上市以前的費(fèi)用推遲到上市以后處理的結(jié)果。
　　
　　管理費(fèi)增長之謎
　　
　　為了進(jìn)一步對上海電力上市前后三項費(fèi)用，尤其是管理費(fèi)用的變化有所了解，筆者就上海電力上市前后各季度的業(yè)績變化進(jìn)行了比較分析。表3列示了上海電力上市前后三個季度的業(yè)績以及利潤表結(jié)構(gòu)，可以看出上市前后的2003年第三季度和2004年第一季度均為盈利，分別為2.6億元和1.8億元，惟獨上市當(dāng)季的2003年第四季度為虧損0.9億元。凈利潤同樣如此，2003年第三季度凈利潤為2.1億元，2004年第一季度凈利潤為1.4億元，而上市當(dāng)季的2003年第四季度的凈利潤為-0.7億元，這一戲劇性的變化也令人困惑不解，因為按照2003年年度報告披露的信息，經(jīng)協(xié)商上海市電力公司同意彌補(bǔ)供熱虧損0.9億元，按照會計確認(rèn)原則這一補(bǔ)貼收入應(yīng)計入確認(rèn)當(dāng)期，因此第四季度在獲得這一補(bǔ)貼收入的背景下竟然發(fā)生虧損！觀察主營業(yè)務(wù)收入與管理費(fèi)用的變化可以發(fā)現(xiàn)，主營業(yè)務(wù)收入上市當(dāng)期的2003年第四季度最小，而上市前的2003年第三季度最大，但與此相反的是管理費(fèi)用卻是上市當(dāng)季最大，而上市前一季最小，在收入下降27.58%的情況下，上市當(dāng)季的管理費(fèi)用比上市前一季增長149.65%，這一異常變化誰能理解？這種怪異現(xiàn)象不得不再次令人懷疑公司是否將本該屬于上市前的費(fèi)用推延至上市后處理。
　　
　　進(jìn)一步觀察上海電力上市前后各季度的利潤表結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)，上市當(dāng)季的主營業(yè)務(wù)成本占主營業(yè)務(wù)收入的比重（92.55%）不僅遠(yuǎn)高于上市前（75.97%），而且也大大高于上市后（80.32%），但按照2003年年度報告中董事會報告所說的2004年第一季度煤炭的漲幅對主營業(yè)務(wù)成本的影響將更為顯著，2003年第四季度的成本比重大大高于2004第一季度的成本比重顯然是自相矛盾。同樣可以發(fā)現(xiàn)，上市當(dāng)季的三項期間費(fèi)用任何一項占主營業(yè)務(wù)收入的比重都大大高于其前后季，如此蹊蹺之結(jié)果難道僅僅是巧合？
　　
　　比較上海電力上市前后各期的財務(wù)報告，觀察公司披露財務(wù)數(shù)據(jù)的行為特征，使人不得不產(chǎn)生這樣的疑問：公司是否在做大上市前的盈利，而將上市前應(yīng)該處理的費(fèi)用推延至上市后處理，致使上市當(dāng)期就發(fā)生虧損。結(jié)合2002年上海電力的縮股行為，筆者很難排除公司管理層信息披露的行為和財務(wù)數(shù)據(jù)的特征與成功上市和抬高發(fā)行價格無關(guān)，但這卻損害了廣大投資者，尤其是中小投資者的利益。