原油上漲限制美聯(lián)儲(chǔ)政策空間

　　回顧近幾個(gè)月的大宗商品市場(chǎng)，原油破百是至值得關(guān)注的事件。雖然表面看來是北非和中東動(dòng)亂的偶然性因素使然，但若深入分析，這一切卻有著相當(dāng)?shù)谋厝恍浴?/p>

　　此輪原油價(jià)格上漲，市場(chǎng)早有預(yù)期。2010年9月后美聯(lián)儲(chǔ)開始啟動(dòng)的第二輪量化寬松引發(fā)了大宗商品的此輪漲勢(shì)，形成“農(nóng)產(chǎn)品(17.78,0.06,0.34%)-基本金屬-原油”的輪動(dòng)效應(yīng)。這種輪動(dòng)關(guān)系的背后邏輯源于美聯(lián)儲(chǔ)積極貨幣政策的代價(jià)與效果的分離，即由新興市場(chǎng)國家承擔(dān)貨幣超發(fā)引起的通脹，而由美國自身享受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成果。

　　原油消費(fèi)增長(zhǎng)更依賴于發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況。發(fā)達(dá)國家先前在世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期中的拖后腿狀況一旦改變，就有可能使前期扭曲的大宗商品比價(jià)關(guān)系向正常狀況回歸。從2009年初至2010年末，相對(duì)商品大市，原油價(jià)格的回升受到顯著的壓制，壓抑的程度越大、持續(xù)時(shí)間越久，一旦爆發(fā)可能就越有力。

　　在美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的政策路徑下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所形成的通貨膨脹率在初期應(yīng)該步調(diào)緩和，僅是良性循環(huán)的一個(gè)外在表現(xiàn)。但是，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏的不一致使得原油價(jià)格暫時(shí)被低估，這種假象很可能誤導(dǎo)政策的制定者。隨著美國復(fù)蘇的逐漸趕上，大宗商品市場(chǎng)的價(jià)格結(jié)構(gòu)失衡，使得油價(jià)對(duì)近期貨幣投放速度的彈性更大，而油價(jià)在美國CPI中占比很大，這就使得美國通脹率的上升速度可能要超出市場(chǎng)預(yù)期。

　　回顧系列的新聞報(bào)道，北非動(dòng)亂的主要根源是物價(jià)的不斷上漲，特別是與生活相關(guān)的食物價(jià)格，而這正是農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲的一個(gè)直接后果。從此意義上講，上述政治事件是大宗商品市場(chǎng)價(jià)格關(guān)系的一個(gè)必然后果，即原油價(jià)格的低估成為發(fā)達(dá)國家積極貨幣政策的一個(gè)根據(jù)，而貨幣超發(fā)的至直接后果即農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲，其又引發(fā)消費(fèi)結(jié)構(gòu)中食品占比率較高的欠發(fā)達(dá)國家出現(xiàn)政治動(dòng)亂。并由此引起國際市場(chǎng)對(duì)原油供應(yīng)的擔(dān)憂，進(jìn)而推高了原油價(jià)格，使國際大宗商品品種間的價(jià)格失衡向均衡回歸。

　　因而，我們對(duì)此可得到兩方面的結(jié)論：一、原油價(jià)格后期的漲勢(shì)可能超過農(nóng)產(chǎn)品和基本金屬，由此形成的“馬太效應(yīng)”也會(huì)進(jìn)一步吸引投機(jī)資金關(guān)注原油及下游石化產(chǎn)品；二、國際市場(chǎng)有效的回饋機(jī)制限制了美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步量化寬松的政策空間。而且今年又是美國的大選年，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)處于防范滯脹的目的提前收緊貨幣政策，但上半年出現(xiàn)加息的可能性仍然比較低。

　　我們對(duì)上半年的判斷依然是原油價(jià)格會(huì)逐漸攀升，從現(xiàn)在到第二季度前期可能會(huì)出現(xiàn)原油價(jià)格上漲引起大宗商品普漲的局面；但從第二季度開始，市場(chǎng)對(duì)油價(jià)上漲阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擔(dān)憂可能會(huì)逐漸占據(jù)主流，對(duì)于美國量化寬松政策退出的預(yù)期可能會(huì)越來越濃。