種種跡象表明，備受市場(chǎng)矚目的融資融券業(yè)務(wù)，極有可能在年內(nèi)被推出。一旦該項(xiàng)業(yè)務(wù)放開(kāi)，將對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。作為市場(chǎng)的主要參與者，券商、銀行以及投資者，將會(huì)迎來(lái)更大的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。
券商群體在幾年的熊市過(guò)程中，已經(jīng)變得千瘡百孔。而市場(chǎng)融資渠道的狹窄和閉塞，正是造成這種情況的重要原因之一。在融資融券業(yè)務(wù)漸行漸近的今天，券商應(yīng)做好充分的準(zhǔn)備工作，抓住機(jī)遇，積極備戰(zhàn)融資融券大戰(zhàn)役，創(chuàng)造自己的第二個(gè)春天。
促進(jìn)規(guī)范化經(jīng)營(yíng)
目前，我國(guó)有證券公司128 家，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到70%左右，淡季時(shí)更是達(dá)到90%.證券行業(yè)內(nèi)部的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，加之證券行業(yè)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，使證券公司的利潤(rùn)空間不斷受到擠壓。而融資融券業(yè)務(wù)，可以起到活躍資本市場(chǎng)的作用，增加交易量，這不僅可以增加券商的手續(xù)費(fèi)收入，而且可以為證券行業(yè)帶來(lái)較為穩(wěn)定的信用交易收入。
從經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面看，以滬深兩個(gè)交易所1996年～2005年股票基金交易平均額10.3萬(wàn)億元（雙向），平均手續(xù)費(fèi)率0.2%計(jì)算，券商年均手續(xù)費(fèi)收入為206億元。參照日本市場(chǎng)信用交易情況，假設(shè)融資融券帶來(lái)市場(chǎng)交易量增加17.8%，則國(guó)內(nèi)券商手續(xù)費(fèi)收入可相應(yīng)增加17.8%，達(dá)年均243.08億元。
從融資融券利息收入方面看，美國(guó)證券行業(yè)信用交易的保證金貸款收入占手續(xù)費(fèi)收入的38%左右�？紤]到國(guó)內(nèi)券商融資成本、融資渠道、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、投資者結(jié)構(gòu)與國(guó)外的差距等因素，假設(shè)融資融券收入為手續(xù)費(fèi)收入的20%，則融資融券將為國(guó)內(nèi)券商帶來(lái)48.62億元的利息收入（以年均交易額10.3萬(wàn)億元計(jì)算）。
盡管1999年實(shí)施的《證券法》明確規(guī)定，證券公司不得為投資者提供融資融券的信用交易，但我國(guó)證券業(yè)存在的“地下”融資活動(dòng)卻從未停止過(guò)。透支炒股、券商挪用客戶保證金、三方協(xié)議貸款等事件時(shí)有發(fā)生，信貸資金違規(guī)進(jìn)入股市屢禁不止。由于沒(méi)有法規(guī)上的保障，地下證券融資融券交易會(huì)在一定程度上損害投資者利益，導(dǎo)致券商之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)，增大了證券市場(chǎng)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。而此次，新《證券法》解除對(duì)券商融資融券業(yè)務(wù)的法律限制，使其由“地下”走到“地上”，則可將整個(gè)過(guò)程置于有關(guān)部門(mén)的監(jiān)管之下，增強(qiáng)了信息的透明度，可以起到保護(hù)投資者利益、促進(jìn)券商規(guī)范經(jīng)營(yíng)的作用。
加速券商行業(yè)分化
在“扶優(yōu)限劣”的行業(yè)管理政策下，從短期看，融資融券業(yè)務(wù)將進(jìn)一步加速券商行業(yè)分化。
券商凈資本決定了融資融券的規(guī)模，對(duì)單個(gè)客戶融資業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的1%；對(duì)所有客戶融資業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的10 倍；對(duì)單個(gè)客戶融券業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的1%；對(duì)所有客戶融券業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的10 倍，這樣，將會(huì)形成融資融券業(yè)務(wù)的市場(chǎng)細(xì)分，大客戶將向凈資本雄厚的券商集中，從而使這些券商占據(jù)大部分市場(chǎng)份額，這無(wú)疑促使優(yōu)質(zhì)客戶向大券商轉(zhuǎn)移。
券商自身的融資能力，將成為券商融資融券規(guī)模的一個(gè)有力補(bǔ)充。盡管券商可以通過(guò)證券金融公司的轉(zhuǎn)融通，作為資金與證券的一個(gè)重要來(lái)源。具有銀行間市場(chǎng)會(huì)員資格的證券公司和信用良好的證券公司，將可以較為便利地從貨幣市場(chǎng)融資或從銀行獲得抵押貸款，增加資金和證券的融通渠道。因此，融資能力將成為券商融資融券規(guī)模的一個(gè)有力補(bǔ)充。
研究將成核心競(jìng)爭(zhēng)力
券商的風(fēng)險(xiǎn)控制水平和對(duì)金融資產(chǎn)的研究水平，是其融資融券業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)能力的重要決定因素之一。抵押資產(chǎn)的價(jià)值決定融資融券的額度、價(jià)格與期限。一方面，授信水平超過(guò)抵押資產(chǎn)價(jià)值將會(huì)帶來(lái)券商的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，授信水平又成為客戶選擇券商的重要條件。由此，金融資產(chǎn)價(jià)值的判斷能力，將成為券商的核心競(jìng)爭(zhēng)力，研究在券商中的地位將會(huì)越來(lái)越重要。
券商的應(yīng)對(duì)策略
首先，加強(qiáng)對(duì)客戶資質(zhì)的審查，是券商開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)必做的功課。在對(duì)客戶進(jìn)行融資融券之前，要對(duì)客戶的資金實(shí)力、資產(chǎn)來(lái)源、信用狀況及過(guò)往交易記錄進(jìn)行嚴(yán)格地審查。在審查的基礎(chǔ)上，確定哪些客戶可以成為融資融券客戶，哪些不是融資融券客戶。同時(shí)，要建立授信額度的指標(biāo)體系。對(duì)客戶融資總金額與其凈值的比例等，必須做出明確的規(guī)定。根據(jù)該指標(biāo)體系確定客戶信用額度，防止信用額度過(guò)度膨脹，以控制風(fēng)險(xiǎn)。為限制風(fēng)險(xiǎn)承受能力薄弱的投資者參與，可規(guī)定最低保證金限額，設(shè)置一個(gè)進(jìn)入壁壘。同時(shí)也要確定對(duì)單個(gè)客戶貸款的最高限額，防止操縱市場(chǎng)。
其次，要提高對(duì)抵押資產(chǎn)的定價(jià)能力。選擇可信用交易股票的主要標(biāo)準(zhǔn)是：股價(jià)的波動(dòng)和預(yù)期波動(dòng)幅度不能太大。我國(guó)目前上市的證券品種雖然已有相當(dāng)規(guī)模，但仍然有相當(dāng)一部分股票質(zhì)地較差，因此，用于可抵押的證券必須進(jìn)行篩選。參照美、日、韓和臺(tái)灣地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)，可信用交易的股票范圍統(tǒng)一由交易所規(guī)定。預(yù)計(jì)我國(guó)也會(huì)圈定可信用交易證券的范圍及各類證券的折算率，但各證券公司或可在國(guó)家規(guī)定的折算率的范圍內(nèi)享有一定的靈活性，根據(jù)自身對(duì)證券的研究深度來(lái)確定折算率。因此，提高信用交易中對(duì)抵押證券的定價(jià)能力也是吸引客戶、增加盈利的重要保障。
另外，強(qiáng)化動(dòng)態(tài)監(jiān)控能力，在實(shí)際操作中也相當(dāng)重要。依據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，投資者在信用交易中，都需要建立一個(gè)信用賬戶，由此來(lái)監(jiān)控投資者在交易過(guò)程中的保證金，是否達(dá)到了規(guī)定的額度。因此，券商的動(dòng)態(tài)監(jiān)控能力也是需考量的重點(diǎn)環(huán)節(jié)。在動(dòng)態(tài)監(jiān)控中，要遵循以下三個(gè)制度：一是“逐日盯市”制，即要求對(duì)每一個(gè)保證金賬戶抵押證券價(jià)值與客戶債務(wù)的比率，進(jìn)行每日計(jì)算，防止風(fēng)險(xiǎn)和信用膨脹；二是“保證金追加”制，即當(dāng)實(shí)際保證金下降到維持保證金標(biāo)準(zhǔn)之下時(shí)，通知客戶存入現(xiàn)金或證券，或償還部分貸款；三是“強(qiáng)制平倉(cāng)”制，即當(dāng)“追加”制無(wú)法實(shí)施時(shí)，強(qiáng)制出售當(dāng)事人保存在證券金融機(jī)構(gòu)的證券。
�。ɡ顬I系渤海證券研究所所長(zhǎng)助理）
（胡天彤系渤海證券研究所研究員）
小貼士：
證券資質(zhì)與抵押率：證券質(zhì)量不同其價(jià)格波動(dòng)性差別較大，將直接影響到對(duì)信用交易風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管效率，因此，并非所有的證券都適合作為融資融券對(duì)象。
保證金比例：保證金比例是調(diào)節(jié)融資融券規(guī)模的重要工具。投資者在進(jìn)行證券融資或融券買賣時(shí)繳納的價(jià)款（或抵押證券）占總交易金額的比例稱為保證金比例。保證金分為初始保證金和維持保證金。
信用額度：信用額度規(guī)則就是要建立一套指標(biāo)體系，目的在于防止信用額度的過(guò)度膨脹，以控制風(fēng)險(xiǎn)。
賣空：為防止證券價(jià)格下跌時(shí)市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)，引發(fā)市場(chǎng)恐慌，各國(guó)對(duì)賣空交易都制定了嚴(yán)格的規(guī)定。美國(guó)證券市場(chǎng)上的“波幅檢測(cè)規(guī)則”即升標(biāo)（uptick）或零加標(biāo)（zero-uptick），前者指賣空申報(bào)價(jià)必須高于前一個(gè)成交價(jià)；后者指賣空申報(bào)價(jià)如等于前一成交價(jià)時(shí)必須高于此價(jià)之前的成交價(jià)。另外，還規(guī)定內(nèi)幕人士不得從事本公司證券的賣空交易；要建立相應(yīng)的規(guī)則防止證券商利用賣空機(jī)制聯(lián)手操縱市場(chǎng)。
期限與清算：對(duì)于信用交易的期限各國(guó)證券市場(chǎng)的規(guī)定有所不同。美國(guó)沒(méi)有限制，其他國(guó)家有的長(zhǎng)則6 個(gè)月，短則150 天，一般為6 個(gè)月。期限過(guò)長(zhǎng)會(huì)影響證券金融機(jī)構(gòu)的資金和證券的周轉(zhuǎn)，過(guò)短則容易引發(fā)投機(jī)。
