內(nèi)容提要：本文從公司治理結(jié)構(gòu)的角度認(rèn)識(shí)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。公司治理結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心，有效率的公司治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)在于利益相關(guān)者的平等參與。當(dāng)前，在我國(guó)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的過(guò)程中，必須正確把握公司治理結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵，實(shí)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，并需要根據(jù)環(huán)境變化調(diào)整財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。

　　好的公司治理結(jié)構(gòu)被當(dāng)作增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)活力，提高經(jīng)濟(jì)績(jī)效的基本手段，財(cái)務(wù)管理作為企業(yè)管理系統(tǒng)中的核心子系統(tǒng)，又存在和運(yùn)行于公司治理結(jié)構(gòu)框架中。公司的治理結(jié)構(gòu)變了，則公司進(jìn)行財(cái)務(wù)決策的出發(fā)點(diǎn)和歸宿點(diǎn)也要相應(yīng)變化。不同的公司治理結(jié)構(gòu)，將產(chǎn)生不同的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。深刻理解公司治理結(jié)構(gòu)這一現(xiàn)代企業(yè)制度的核心，正確認(rèn)識(shí)公司治理的內(nèi)在邏輯，對(duì)于優(yōu)化公司理財(cái)行為，提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，都具有重大意義。

　　一、公司治理結(jié)構(gòu)的定義和實(shí)質(zhì)

　　1.公司治理結(jié)構(gòu)要解決的問(wèn)題

　　公司治理結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心，現(xiàn)代企業(yè)區(qū)別傳統(tǒng)企業(yè)的根本點(diǎn)，在于所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離。作為委托人的所有者將財(cái)產(chǎn)授予代理人經(jīng)營(yíng)，由于委托人和代理人的目標(biāo)函數(shù)不一致，以及不對(duì)稱信息的因素，代理人就可能利用自己的信息優(yōu)勢(shì)，采取機(jī)會(huì)主義行為來(lái)謀求自身利益，而損害委托人利益。因此，盡管所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離可以產(chǎn)生代理收益（分工效果和規(guī)模效果），但委托人為使其效用最大化而通過(guò)合約監(jiān)控代理人的行為，而產(chǎn)生的代理成本也是必然發(fā)生的。只要存在委托代理關(guān)系，就會(huì)產(chǎn)生利益沖突，如果這種沖突不可能通過(guò)完備的契約得到解決，則公司治理結(jié)構(gòu)問(wèn)題必然在企業(yè)中產(chǎn)生。公司治理之所以成為必要，關(guān)鍵在于企業(yè)中存在的兩個(gè)問(wèn)題：一是代理問(wèn)題，二是不完備合約（契約）。公司治理結(jié)構(gòu)的主要內(nèi)容，就是如何設(shè)置一個(gè)最優(yōu)化的激勵(lì)約束機(jī)制，來(lái)協(xié)調(diào)股東和其他利益相關(guān)者的關(guān)系。

　　2.公司治理結(jié)構(gòu)的定義和框架

　　廣義地講，公司治理結(jié)構(gòu)包括兩個(gè)層次。第一層是外部治理機(jī)制，第二層是企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制，也就是法人治理結(jié)構(gòu)。這其中涉及到理論的內(nèi)容相當(dāng)廣泛和綜合。本文集中討論內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，也就是狹義上的公司治理結(jié)構(gòu)。公司治理結(jié)構(gòu)主要包括三個(gè)方面的內(nèi)容：一是治理主體，即誰(shuí)參與治理，現(xiàn)代治理結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)治理主體就是利益相關(guān)者。二是治理客體或治理對(duì)象。治理結(jié)構(gòu)著重解決的是利益相關(guān)者之間的責(zé)權(quán)關(guān)系，尤其是剩余索取權(quán)和控制權(quán)的分配，為確保合作關(guān)系的穩(wěn)定，每個(gè)利益相關(guān)者必須有監(jiān)督、約束對(duì)方的權(quán)利，必須分享資源配置的決策，這些權(quán)利就是控制權(quán)�？梢�(jiàn)，剩余索取權(quán)和控制權(quán)的合理分配，是企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實(shí)內(nèi)容。三是治理手段。對(duì)法人治理結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，要達(dá)到合理剩余索取權(quán)和控制權(quán)，必須具備一定的程序和機(jī)制，常見(jiàn)的有表決程序、利益分配程序、人事任免程序和股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層等機(jī)構(gòu)。

　　總之，治理結(jié)構(gòu)是一種契約（合約）制度，它通過(guò)一定的治理手段，合理配置剩余索取權(quán)和控制權(quán)，以形成科學(xué)的自我約束機(jī)制，其目的是協(xié)調(diào)利益相關(guān)者之間的責(zé)權(quán)利關(guān)系，促使他們進(jìn)行長(zhǎng)期合作，以形成效率和公平的合理統(tǒng)一。

　　二、有效的公司治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)在于利益相關(guān)者的平等參與與合作

　　傳統(tǒng)的主流經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，企業(yè)剩余應(yīng)按“股東主權(quán)”的邏輯分配，由此所得出的推論是：有效的公司治理結(jié)構(gòu)是股東主導(dǎo)型的。然而，大量的事實(shí)證明，現(xiàn)代社會(huì)中大量處于統(tǒng)治地位的公司，恰恰是偏離“股東主權(quán)”邏輯的。

　　1.從產(chǎn)權(quán)理論上看，產(chǎn)權(quán)即財(cái)產(chǎn)所有權(quán)已被分解成兩部分：股權(quán)和公司法人財(cái)產(chǎn)權(quán)。前者已是被弱化的所有權(quán)�，F(xiàn)代公司里，真正能支配財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的是公司法人，公司憑借其法人財(cái)產(chǎn)獲得相對(duì)獨(dú)立的法人財(cái)產(chǎn)權(quán)。顯然，公司生存和發(fā)展的物質(zhì)基礎(chǔ)是法人財(cái)產(chǎn)，而不是股東的財(cái)產(chǎn)，其權(quán)利基礎(chǔ)是法人財(cái)產(chǎn)權(quán)，而不是股權(quán)。

　　2.企業(yè)本質(zhì)上是利益相關(guān)者締結(jié)的一組合約，有股東投入的物質(zhì)資產(chǎn)，也有職工投入的人力資產(chǎn)以及債權(quán)形成的資產(chǎn)等。按照誰(shuí)貢獻(xiàn)誰(shuí)受益的原則，這些產(chǎn)權(quán)主體都有權(quán)參與企業(yè)“剩余”分配。這就意味著所謂股東對(duì)公司的絕對(duì)權(quán)威是不存在的，因?yàn)楣蓹?quán)的運(yùn)用受到來(lái)自債權(quán)人、經(jīng)理層、職工等利益相關(guān)者的制約。

　　3.面臨日益復(fù)雜的外部環(huán)境，企業(yè)生存和發(fā)展越來(lái)越依賴具有創(chuàng)新能力的員工素質(zhì)。即使企業(yè)維持現(xiàn)狀，若沒(méi)有一批忠實(shí)和高素質(zhì)的員工的支持，也是不可能的。物質(zhì)資本所有者要想獲得更多的收益，必須依賴人力資本所有者，與人力資本所有者長(zhǎng)期合作。因此，把企業(yè)目標(biāo)簡(jiǎn)化為追求股東利益最大化是不符合理論的，也是不符合現(xiàn)實(shí)的，與企業(yè)的目標(biāo)相比，股東權(quán)益的目標(biāo)不過(guò)是第二位而已。由此可見(jiàn)，企業(yè)法人財(cái)產(chǎn)，理應(yīng)歸物質(zhì)資本和人力資本所有者共同擁有，企業(yè)的生命力不是來(lái)自股東，而是來(lái)自利益相關(guān)者之間的合作。簡(jiǎn)而言之，有效率的公司治理結(jié)構(gòu)是利益相關(guān)者共同擁有剩余索取權(quán)和控制權(quán)，并且對(duì)每個(gè)利益相關(guān)者來(lái)說(shuō)，相應(yīng)的兩種權(quán)利都是對(duì)應(yīng)的。這種雙邊或多邊合作模式即稱之為“共同治理”模式。

　　三、公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新：用“共同治理”邏輯代替“股東至上”的治理邏輯

　　1.中國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)所面臨的現(xiàn)實(shí)背景中國(guó)經(jīng)濟(jì)尚處于轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，新的經(jīng)濟(jì)體制還沒(méi)有完全建立，舊的經(jīng)濟(jì)體制依然發(fā)生作用，使得中國(guó)目前面臨的公司治理結(jié)構(gòu)背景極其復(fù)雜，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新還要考慮現(xiàn)實(shí)條件的約束：（1）國(guó)有經(jīng)濟(jì)的主體地位和政府的行政干預(yù)在短期內(nèi)不會(huì)改變；（2）由于各種特定因素的制約，特別是舊的利益格局的牽制和阻礙，我國(guó)雖然建立了專職的國(guó)有資產(chǎn)管理部門，但其職能還遠(yuǎn)未到位；（3）資本市場(chǎng)、經(jīng)理市場(chǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)發(fā)展滯后，市場(chǎng)信號(hào)遲鈍或失真；（4）銀行商業(yè)化進(jìn)程緩慢，銀行貸款的軟預(yù)算約束仍存在；（5）社會(huì)保障體系尚未建立起來(lái)，職工的就業(yè)剛性依然存在；（6）企業(yè)中的黨組織、工會(huì)和職代會(huì)角色及定位尚未解決。

　　2.當(dāng)前公司治理結(jié)構(gòu)中存在的問(wèn)題分析

　�。�1）“股東至上”的治理邏輯，使我國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)面臨兩難選擇從國(guó)有企業(yè)改革的軌跡可以看出，改革的著眼點(diǎn)始終是單純的改進(jìn)政府對(duì)企業(yè)的控制和激勵(lì)。具體表現(xiàn)為政府擁有企業(yè)經(jīng)理人的任免權(quán)，控制企業(yè)的重大決策，監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者的行為等。按此邏輯，整個(gè)國(guó)有企業(yè)改革過(guò)程就表現(xiàn)為政府對(duì)企業(yè)的放權(quán)讓利，以及放權(quán)后對(duì)企業(yè)經(jīng)理人員的監(jiān)控。然而由于不對(duì)稱信息性和代表國(guó)家行使委托人職能的政府自身無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投票權(quán)（廉價(jià)投票權(quán)）引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)者在這場(chǎng)權(quán)利爭(zhēng)奪戰(zhàn)中總能占優(yōu)勢(shì)，從而總能合法或事實(shí)上得到控制權(quán)，并使它們的利益在公司的決策中得到比較充分的體現(xiàn)，這種現(xiàn)象被稱為“內(nèi)部人控制問(wèn)題”。中國(guó)的公司治理過(guò)程中出現(xiàn)的這種情況，反映出了如下的兩難選擇：給企業(yè)經(jīng)營(yíng)者以充分經(jīng)營(yíng)自主權(quán)是必要的，它可以帶來(lái)企業(yè)效率的提高，但同時(shí)也可能導(dǎo)致“內(nèi)部人控制”失控；國(guó)家作為大股東對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的控制是必要的，但國(guó)家及代理人的特殊的地位又使這種監(jiān)控難免帶有行政色彩，導(dǎo)致對(duì)企業(yè)過(guò)多的干預(yù)。

　�。�2）多層的委托代理關(guān)系在“股東至上”的治理邏輯下，被簡(jiǎn)化成單層次的委托代理關(guān)系現(xiàn)代公司制理論認(rèn)為，現(xiàn)代企業(yè)制度本質(zhì)上是一種契約制度。委托人通過(guò)契約激勵(lì)和約束代理人的行為，來(lái)最低限度的增加委托人的效用，但由于委托人與代理人的目標(biāo)并不能完全一致，要想有效監(jiān)控代理人的工作，就必然產(chǎn)生代理成本，而委托———代理的層次是決定代理成本的主要方面之一。這種多層次的代理關(guān)系擴(kuò)大了信息的不對(duì)稱，增加了代理成本，使得公司治理結(jié)構(gòu)的效率大大降低。按照股東至上邏輯，治理結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵在于作為所有者的委托人如何激勵(lì)約束代理人，因而治理結(jié)構(gòu)就簡(jiǎn)化為單層的委托代理關(guān)系。而事實(shí)上的多層委托代理關(guān)系擴(kuò)大了信息的不對(duì)稱，使得監(jiān)督者喪失了應(yīng)具備的兩個(gè)基本條件（監(jiān)督能力和監(jiān)督動(dòng)力）。

　　3.揚(yáng)棄“股東至上”的治理邏輯，遵循既符合我國(guó)國(guó)情，又順應(yīng)潮流的共同治理邏輯借鑒市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)點(diǎn)，結(jié)合我國(guó)國(guó)有企業(yè)自身特點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，其核心就是揚(yáng)棄“股東至上”的邏輯，遵循既符合國(guó)情，又順應(yīng)潮流的“利益相關(guān)者合作”邏輯的共同治理思路。新的治理邏輯強(qiáng)調(diào)，企業(yè)不僅要重視股東的利益，而且要重視利用其他利益相關(guān)者對(duì)經(jīng)營(yíng)者的控制；不僅強(qiáng)調(diào)所有者的權(quán)威，還要關(guān)注其他利益相關(guān)者的實(shí)際參與。共同治理結(jié)構(gòu)是在傳統(tǒng)基礎(chǔ)上的創(chuàng)新，與原有的公司治理結(jié)構(gòu)相比，有明顯的優(yōu)點(diǎn)：（1）共同治理承認(rèn)改革的現(xiàn)實(shí)背景和條件特征。比如我國(guó)職工的就業(yè)剛性和企業(yè)的債務(wù)剛性短期內(nèi)無(wú)法改變，諸如此類的約束條件，限制了治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新空間。而正確的治理思路應(yīng)該是面對(duì)這些問(wèn)題，把這些約束條件轉(zhuǎn)化為有用的資源加以利用。（2）企業(yè)的本質(zhì)在于它是一種團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)或長(zhǎng)期集合，人力資源和非人力資源相互依賴，團(tuán)隊(duì)成員只有締結(jié)長(zhǎng)期合約，才能確保這種依賴性資源免于受損。而共同治理恰恰有助于保持利益相關(guān)者的長(zhǎng)期有效的合作。（3）共同治理結(jié)構(gòu)有助于克服政府“廉價(jià)投票權(quán)”的難題。在政府是惟一監(jiān)督人時(shí)，其“廉價(jià)投票權(quán)”問(wèn)題必然存在，但共同治理引入債權(quán)人、職工等作為監(jiān)督人，就可以在客觀上弱化政府監(jiān)督失靈的問(wèn)題。

　　四、財(cái)務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)隨著公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展而變化

　　作為企業(yè)賴以運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的一個(gè)重要部分，治理結(jié)構(gòu)確定了企業(yè)的目標(biāo)，并提供了實(shí)現(xiàn)目標(biāo)和監(jiān)督運(yùn)營(yíng)的手段。企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)服務(wù)于企業(yè)的目標(biāo)，當(dāng)然也是由治理結(jié)構(gòu)來(lái)確定。但財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是追求股東財(cái)富最大化，還是追求企業(yè)價(jià)值最大化？在這樣一個(gè)根本性問(wèn)題上，遵循不同公司治理邏輯，形成不同的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。

　　1.由股東至上的治理邏輯確定了股東財(cái)富最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)股東至上的邏輯認(rèn)為，股東在企業(yè)中投入了大量的專用性資產(chǎn)并最終承擔(dān)了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，因而也應(yīng)享有企業(yè)的全部剩余收益，即股東持有剩余要求權(quán)。因此，在“股東至上”的公司治理結(jié)構(gòu)下，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)就是通過(guò)財(cái)務(wù)上的合理經(jīng)營(yíng)，為股東帶來(lái)財(cái)富上的最大化，股東財(cái)富最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)只強(qiáng)調(diào)股東的利益。

　　2.股東財(cái)富最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)違背了“共同治理”的公司治理結(jié)構(gòu)共同治理的邏輯與股東至上的邏輯的本質(zhì)差異，在于公司的目標(biāo)是為利益相關(guān)者服務(wù)，而不是僅追求股東利益的最大化。大量的理論和事實(shí)證明，企業(yè)并不是所有者的企業(yè)，而是所有者與其他利益相關(guān)者共同的企業(yè)。只有其他利益相關(guān)者的利益得到保護(hù)和合理的滿足，才有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，股東財(cái)富也才能增加。應(yīng)該指出，企業(yè)價(jià)值同股東財(cái)富在性質(zhì)上和數(shù)額上都是有差異的，企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)全部資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，包括股票價(jià)值和債權(quán)價(jià)值，還應(yīng)包括人力資源所創(chuàng)造和積累的價(jià)值。在對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，著重的不是企業(yè)已經(jīng)獲得的利潤(rùn)水平，而是企業(yè)潛在的獲利能力。企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與股東財(cái)富最大化相比，同樣考慮了不確定性風(fēng)險(xiǎn)和資金的時(shí)間價(jià)值，強(qiáng)調(diào)了風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的均衡，并將風(fēng)險(xiǎn)限制在企業(yè)能以承受的范圍內(nèi)，而且由于它充分考慮了滿足其他利益相關(guān)者的合法權(quán)益，因而具有更豐富的內(nèi)涵：（1）營(yíng)造企業(yè)與股東之間的和諧關(guān)系，努力培養(yǎng)安定性股東；（2）創(chuàng)造和諧的工作環(huán)境，培養(yǎng)職工的認(rèn)同感；（3）加強(qiáng)與債權(quán)人的聯(lián)系，邀請(qǐng)債權(quán)人參與企業(yè)的決策管理，不但可以培養(yǎng)可靠的資金供應(yīng)者，還能獲得相關(guān)信息上的優(yōu)勢(shì)。此外，還能重視客戶利益，講求信譽(yù)，樹立企業(yè)良好的品牌形象。從利潤(rùn)最大化、股東財(cái)富最大化到企業(yè)價(jià)值最大化，清楚地向我們昭示了推動(dòng)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)理論發(fā)展的兩條線索：一是目標(biāo)理論本身缺陷，這是推動(dòng)理論發(fā)展的內(nèi)在矛盾；二是現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)——產(chǎn)權(quán)制度及其發(fā)展，這是推動(dòng)其發(fā)展的外在矛盾。由于所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離產(chǎn)生的代理問(wèn)題，使得股東價(jià)值與企業(yè)價(jià)值一致性的條件遭到破壞，同時(shí)各產(chǎn)權(quán)主體要求利益平等的原則不能否認(rèn)，而企業(yè)價(jià)值最大化恰恰迎合了這種要求，這是現(xiàn)代企業(yè)制度發(fā)展的必然選擇。

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