在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板遲遲不能推出，海外創(chuàng)業(yè)板市場萎靡不振的情況下，風(fēng)險資本在MBO與IPO退出方式之間將會有合理性的選擇中國內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板的遲遲不能露面，正在使越來越多的風(fēng)險資本家逐漸打消通過首次公開上市方式（IPO）實現(xiàn)資本增值和退出投資的念頭。很多風(fēng)險投資家已經(jīng)認識到，如果單純盯上IPO這華山一條路，將延誤風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展。

　　目前，風(fēng)險投資家們已經(jīng)開始轉(zhuǎn)變觀念，通過在所投資的企業(yè)中采用管理層收購（MBO）方式來及時收回自己的投資資本。

　　記者在4月9日結(jié)束的“2003中國風(fēng)險投資論壇”上獲悉，在風(fēng)險投資資本成功退出上， MBO方式已大有趕超IPO方式的架勢。

　　MBO追趕IPO

　　專業(yè)研究機構(gòu)公布的分析報告指出，去年以來，通過MBO來收回對企業(yè)投資的風(fēng)險資本，已經(jīng)成為風(fēng)險投資機構(gòu)采取的主要退出方式之一。據(jù)統(tǒng)計，2002年的中國市場上，風(fēng)險投資退出項目的總數(shù)為58個，股份轉(zhuǎn)讓、IPO和MBO占據(jù)了前三位。其中，用IPO方式退出投資的項目為11個，用MBO方式退出的項目1為7個，分別占19%和17%.華諾信息技術(shù)有限公司可能是國內(nèi)第一家采用MBO方式使風(fēng)險投資資本退出的企業(yè)。在1999年底北京科技風(fēng)險投資股份有限公司進入之前，華諾公司的注冊資本為900萬元，在投入1500萬元人民幣取得華諾公司增資后30%股權(quán)的同時，北京科技風(fēng)險投資公司也與其簽訂了一年以后以MBO方式退出的協(xié)議。

　　之所以采用MBO方式，是由于華諾公司自認為公司發(fā)展?jié)摿�巨大，在給予投資方的股份比例上相當謹慎；而北京科技風(fēng)險投資公司在認識到華諾的投資價值的同時，也認為其投資風(fēng)險不小。雙方經(jīng)過權(quán)衡，最終選擇了能夠?qū)崿F(xiàn)雙贏的MBO方式。合同規(guī)定，華諾的管理層一年以后以1500萬元從北京科技風(fēng)險投資公司手中回購一半的股權(quán)。

　　此后一年間，又經(jīng)過兩次增資擴股，華諾的總股本達到了1億元，由于華諾的業(yè)績呈高速增長，一年后華諾管理層實施回購時，北京科技風(fēng)險投資公司不僅收回了1500萬元風(fēng)險資本，且溢價轉(zhuǎn)股權(quán)擁有了華諾公司900萬元的股權(quán)。根據(jù)華諾公司當年每股4元多人民幣的收益，北京科技風(fēng)險投資公司僅手中持有的900萬股權(quán)，就讓其收益甚豐。

　　上海聯(lián)創(chuàng)投資管理有限公司在采用MBO方式尋求風(fēng)險資本成功退出方面也積累了一定經(jīng)驗。在該公司投資的幾十個項目中，2001至2002年間通過MBO方式成功實現(xiàn)風(fēng)險資本退出就有三四個。

　　據(jù)了解，中國幾乎所有的風(fēng)險投資機構(gòu)目前都在積極探索MBO的退出方式，有業(yè)內(nèi)人士稱，如今風(fēng)險投資機構(gòu)與被投資企業(yè)簽訂合同時，MBO已經(jīng)成了其中的一般性條款。

　　MBO弊中有利

　　目前在國際上，風(fēng)險投資項目的退出方式主要有幾種：IPO方式、兼并與收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、借殼上市和MBO方式。由于IPO方式可以獲得相對較高的回報，風(fēng)險資本往往將IPO方式作為退出的首選。全球經(jīng)濟的低迷和各創(chuàng)業(yè)板市場的一蹶不振，使得IPO之路越來越崎嶇難行。因此，近年來國際上風(fēng)險資本通過兼并與收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的增幅不小，但運用MBO方式的并不多。老外不喜歡MBO方式的根本原因，就是其投資回報率來得較低。

　　不過從某種程度上而言，風(fēng)險資本支持的管理層收購，可能更有利于高成長企業(yè)的再創(chuàng)業(yè)。高成長的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，非常符合尋求高收益風(fēng)險資本的投資需求。由于風(fēng)險資本投資的目的僅僅是獲得資本增值而非長期控制企業(yè)，風(fēng)險資本在創(chuàng)業(yè)成功后選擇MBO方式退出，既解決了投資對象高速發(fā)展時所需的資金難題，又有利于管理層日后實現(xiàn)“肥水不流外人田”的目的。

　　風(fēng)險資本在創(chuàng)業(yè)成功后選擇MBO方式退出，也符合企業(yè)資本社會化的一般規(guī)律�，F(xiàn)代高科技企業(yè)生命周期的基本趨勢，一般都是從少數(shù)創(chuàng)業(yè)者控制的私人公司逐步發(fā)展成為引進社會資本的公眾公司。如果一家正處于再創(chuàng)業(yè)過程中的高科技企業(yè)通過了管理層收購，不但可以成功實現(xiàn)企業(yè)組織管理體系的再造，而且可以為企業(yè)進一步發(fā)展更容易吸引到足夠的社會資本。

　　3月1日正式實施的《外商投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理規(guī)定》，進一步規(guī)范了風(fēng)險資本運用MBO方式的退出。可以預(yù)見，在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板遲遲不能推出，海外創(chuàng)業(yè)板市場萎靡不振的情況下，風(fēng)險資本在MBO與IPO退出方式之間將會有合理性的選擇。

　　2002年中國市場上7個運用MBO方式退出風(fēng)險資本的項目，都是國內(nèi)風(fēng)險投資機構(gòu)所為，這著實有點耐人尋味。其實，風(fēng)險投資機構(gòu)選用MBO方式退出的背后，也有著其自身的苦澀。

　　風(fēng)險資本的無奈

　　國外在考量風(fēng)險投資公司的投資是否成功時有一個標準：投資10家企業(yè)，7家賠錢，2家不賠不賺，1家賺錢。用全國人大常委會副委員長成思危的話說，就是“成三敗七”。但是，科技部政策法規(guī)與體制改革司司長張景安調(diào)研了100多家風(fēng)險投資機構(gòu)后發(fā)現(xiàn)它們目前都處于困境。

　　對此，新加坡祥峰投資公司董事長兼行政總裁卓福民直言：風(fēng)險投資公司要提高投資回報率，首先應(yīng)該明白自己是接力者，而不是終結(jié)者，不能陪投資企業(yè)到永遠。但是，大多數(shù)中國風(fēng)險投資機構(gòu)對投資的企業(yè)控股很深，在期望通過創(chuàng)業(yè)板IPO方式退出而不得的情況下，對投資的項目往往就只能被迫地“相伴到永遠”。

　　對于中國風(fēng)險投資機構(gòu)喜歡控股且選擇比較成熟、成長空間不大的企業(yè)作為投資對象的現(xiàn)象，專家們認為是風(fēng)險投資管理模式機關(guān)化傾向作祟所致。中國風(fēng)險投資研究院（香港）副院長錢弘道直言，“由于中國風(fēng)險投資公司從誕生那天起就沒離開過政府的懷抱，因此就配制了管理模式的機關(guān)化傾向。”據(jù)介紹，在中國的風(fēng)險投資公司資金來源中，有政府背景的資金約占投資規(guī)模的80%.而外國風(fēng)險投資資本選擇的投資對象大多是具有很大成長空間的初創(chuàng)企業(yè)，且只是對它們進行小比例的參股。由于是參股，創(chuàng)業(yè)者本身就是控股自己企業(yè)的大股東，根本用不著進行回購。在選擇退出的方式上，風(fēng)險投資機構(gòu)也因參股較淺而具有很大的靈活性。據(jù)介紹，國內(nèi)一般選擇通過MBO方式退出的風(fēng)險投資機構(gòu)，大多持有投資對象的股權(quán)比例較高。但受制于各種因素，同時又迫于資金壓力而急于收回沉淀資金，才退而求其次地開始選擇MBO方式退出。

　　既然是一種無奈的選擇，MBO方式退出就多少會有一些賤賣。就連北京科技風(fēng)險投資股份有限公司有關(guān)人士也承認，盡管其后通過MBO方式退出的投資資本都獲得了增值，但增值幅度顯然不能與從華諾信息技術(shù)有限公司獲得的回報相比。