摘要：隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，陽(yáng)光私募已經(jīng)成為資本市場(chǎng)的一股重要力量，它豐富了社會(huì)資金的投資渠道，給我國(guó)資本市場(chǎng)注入了新鮮血液，對(duì)完善我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)起著重要推動(dòng)作用。本文從陽(yáng)光私募在我國(guó)的發(fā)展現(xiàn)狀入手，分析了其興起的原因和發(fā)展中存在的主要問(wèn)題，并針對(duì)存在問(wèn)題在立法、人才和基金管理等方面提出相關(guān)建議，以促進(jìn)陽(yáng)光私募的健康發(fā)展。

　　關(guān)鍵詞：陽(yáng)光私募；信托；投資主體

　　2010年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)漸別陰霾，迎來(lái)新的曙光，在經(jīng)歷了2007年的大牛市和2008年的金融海嘯之后，方興未艾的陽(yáng)光私募基金已經(jīng)成為投資精英們“掘金”的主要平臺(tái)，也漸漸為投資者所認(rèn)知。

　　所謂的“陽(yáng)光私募”是資產(chǎn)管理公司（或投資公司）通過(guò)信托機(jī)構(gòu)，向特定投資人發(fā)行證券投資集合資金信托計(jì)劃，由信托公司作為受托人，銀行作為托管人，資產(chǎn)管理公司作為投資顧問(wèn)，進(jìn)行證券投資活動(dòng)，這里的資產(chǎn)管理公司就稱為“陽(yáng)光私募公司”，其發(fā)行的信托產(chǎn)品，稱為“陽(yáng)光私募產(chǎn)品”。與一般意義上的私募基金不同，陽(yáng)光私募的“陽(yáng)光”主要體現(xiàn)在其運(yùn)作的規(guī)范化和透明化上，它的設(shè)立要經(jīng)過(guò)監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案，資金實(shí)現(xiàn)第三方銀行托管，有定期業(yè)績(jī)報(bào)告，因而投資者的資金安全能得到很大的保障。

　　1 我國(guó)陽(yáng)光私募的發(fā)展現(xiàn)狀

　　1.1 數(shù)量與規(guī)模公開(kāi)

　　數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)第一支陽(yáng)光私募基金，是由云南國(guó)際信托有限公司于2003年8月1日正式成立的《云南信托中國(guó)龍集合資金信托計(jì)劃》，募集資金1000萬(wàn)元人民幣，產(chǎn)品期限為5年，資金托管銀行為招商銀行，其收費(fèi)除了按照資金1.5%比例收取管理費(fèi)以外，年度提取超額收益的20%作為業(yè)績(jī)提成。其成立標(biāo)志著私募證券投資基金依靠信托平臺(tái)開(kāi)始規(guī)范化和透明化運(yùn)作，正式踏上陽(yáng)光化的探索之路。

　　2003—2006年是中國(guó)陽(yáng)光私募基金的萌芽階段，經(jīng)過(guò)2007年和2008年的牛熊市洗禮，私募基金的發(fā)展逐漸跨向成熟，也有越來(lái)越多優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人躋身私募領(lǐng)域。陽(yáng)光私募管理人在2007年和2008年的不俗表現(xiàn)逐漸讓廣大投資者認(rèn)可，陽(yáng)光私募行業(yè)在2009年得到了快速的發(fā)展，當(dāng)年的陽(yáng)光私募產(chǎn)品發(fā)行量是2008年的3倍。而2010年以來(lái)，前三個(gè)季度的發(fā)行量也超過(guò)了2009年，達(dá)到334支。

　　從2003年第一支陽(yáng)光私募基金成立起，由各路人馬會(huì)聚而成的中國(guó)陽(yáng)光私募基金運(yùn)作團(tuán)隊(duì)，短短6年時(shí)間已發(fā)行800多只產(chǎn)品，資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)600余億元，據(jù)好買(mǎi)基金研究中心預(yù)測(cè)，隨著股指期貨及融資融券的推出，我國(guó)陽(yáng)光私募的管理規(guī)模5年內(nèi)將突破千億元。

　　1.2 運(yùn)行模式

　　目前，我國(guó)陽(yáng)光私募的運(yùn)行模式大體上分為兩種：上海模式與深圳模式。

　　上海模式指的是其發(fā)行的集合信托計(jì)劃是結(jié)構(gòu)性的，所謂結(jié)構(gòu)性就是將計(jì)劃參與者分為一般受益人和優(yōu)先受益人，前者是普通客戶，一般保證一個(gè)固定的目標(biāo)收益率，后者一般就是陽(yáng)光私募公司，通過(guò)投入一定規(guī)模的自有資金作為優(yōu)先受益人的利益保障，但同時(shí)也擁有提取超額收益的權(quán)力，這種模式比較適合風(fēng)險(xiǎn)偏好保守的客戶，因在上海市場(chǎng)此種方式產(chǎn)品發(fā)行較多，故稱上海模式。

　　深圳模式指的是其發(fā)行的集合信托計(jì)劃是非結(jié)構(gòu)性的，也稱開(kāi)放式，與上海模式不同，基金參與者不做等級(jí)區(qū)分，收益同享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，除此之外，其他方面與上海模式并無(wú)太大區(qū)別，此種方式產(chǎn)品在深圳市場(chǎng)發(fā)行較多，故稱深圳模式。

　　1.3 地域分布

　　陽(yáng)光私募在我國(guó)的地域分布極度不平衡，無(wú)論是投資顧問(wèn)家數(shù)，還是發(fā)行信托產(chǎn)品的數(shù)量，都集中在金融發(fā)達(dá)的城市，其他城市則是零星分布，實(shí)力相差懸殊。

　　按投資顧問(wèn)所在地來(lái)劃分，投資顧問(wèn)家數(shù)形成了深圳、上海兩強(qiáng)爭(zhēng)霸，北京緊隨其后的局面。根據(jù)私募排排網(wǎng)研究中心的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，深圳和上海平分秋色，投資顧問(wèn)的家數(shù)各有53家，彰顯了它們?cè)趪?guó)內(nèi)金融中心的地位，北京有28家，而昆明、廣州、青島、成都等城市則只有零星的兩三家，形成這種分布與地方的金融政策、金融地位、投資者意識(shí)等因素有很大關(guān)系。

　　而從發(fā)行的信托產(chǎn)品數(shù)量來(lái)看，則呈現(xiàn)深圳、上海和北京三足鼎立之勢(shì)，深圳和上海的產(chǎn)品比重各占32%，而北京占21%；云南占6%；廣州占3%，其中一大半是新價(jià)值旗下的產(chǎn)品，其余城市產(chǎn)品數(shù)量較為稀少。

　　1.4 投資理念

　　我國(guó)陽(yáng)光私募主要奉行的是價(jià)值投資和趨勢(shì)投資相結(jié)合的理念。所謂價(jià)值投資，簡(jiǎn)單地說(shuō)就是從上市公司的基本面入手，股價(jià)跌入自己認(rèn)可的價(jià)值區(qū)域內(nèi)就買(mǎi)進(jìn)，超過(guò)自己認(rèn)可的價(jià)值區(qū)域就賣(mài)出，只看結(jié)果，不看過(guò)程；而趨勢(shì)投資，主要強(qiáng)調(diào)的是順勢(shì)而為，它可以不看公司是否有業(yè)績(jī)支撐，當(dāng)出現(xiàn)上漲趨勢(shì)時(shí)就買(mǎi)入，出現(xiàn)下跌趨勢(shì)時(shí)就賣(mài)出。價(jià)值投資和趨勢(shì)投資理念的結(jié)合是一種互補(bǔ)的投資策略，資金進(jìn)出相對(duì)靈活，能實(shí)現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)態(tài)配比，為包括陽(yáng)光私募在內(nèi)的廣大私募基金經(jīng)理所推崇。

　　私募排排網(wǎng)2009年年末對(duì)國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募的調(diào)查結(jié)果顯示，71%的陽(yáng)光私募認(rèn)為其投資理念屬“價(jià)值與趨勢(shì)投資結(jié)合”，29%的陽(yáng)光私募認(rèn)為其投資風(fēng)格屬“價(jià)值投資”；沒(méi)有一個(gè)基金經(jīng)理選擇“趨勢(shì)投資”和“投機(jī)型”。

　　2 我國(guó)陽(yáng)光私募興起的原因

　　如上文所述，陽(yáng)光私募在我國(guó)的興起并且得到大發(fā)展也僅是最近幾年的事情，我們有必要分析一下其興起的背后的主客觀因素。作為資本市場(chǎng)的新興力量，陽(yáng)光私募在我國(guó)的興起是國(guó)內(nèi)法律環(huán)境、市場(chǎng)環(huán)境和私募基金自身謀求新發(fā)展等多方因素共同作用的結(jié)果：

　　首先，從法律環(huán)境方面來(lái)看，針對(duì)規(guī)模巨大的私募基金還存在嚴(yán)重的體制缺失，私募基金沒(méi)有明確的法律地位，與此同時(shí)針對(duì)私募基金的相關(guān)法律也遲遲不見(jiàn)出臺(tái)，而《證券投資基金法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》雖然對(duì)陽(yáng)光私募還沒(méi)有明確的界定，但也或多或少地給了陽(yáng)光私募一點(diǎn)相對(duì)合法的存在空間。因而陽(yáng)光私募成為國(guó)內(nèi)眾多私募基金另辟蹊徑的必然選擇。

　　其次，從市場(chǎng)環(huán)境方面來(lái)看，近年來(lái)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展使社會(huì)個(gè)體聚集了越來(lái)越多的閑散資金，同時(shí)證券市場(chǎng)的投資品種、工具也日趨豐富，這為社會(huì)閑散資金投資理財(cái)提供了支持和可能，而市場(chǎng)上數(shù)目眾多，規(guī)模龐大的陽(yáng)光私募正是其中的重要途徑之一，它們?yōu)橥顿Y者提供了更加具有靈活性、個(gè)性化的投資理財(cái)服務(wù)。

　　最后，從私募基金自身發(fā)展方面來(lái)看，私募行業(yè)發(fā)展早期的“坐莊”贏利模式逐步失效，給私募基金造成了嚴(yán)重打擊，也給其帶來(lái)了極其不佳的聲譽(yù)，尤其是在監(jiān)管者的眼中，更是一個(gè)“壞孩子”形象。私募基金要繼續(xù)生存和發(fā)展，進(jìn)一步被投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可，就必須從“灰色”地帶中走出來(lái)。為改變形象，私募基金本身也在積極的做出改變，如2008年5月10日，由深圳市金融顧問(wèn)協(xié)會(huì)倡導(dǎo)發(fā)起“私募證券基金同業(yè)公約”，正式向成員單位頒布。同業(yè)公約從私募基金募集、投資及從業(yè)人員等領(lǐng)域進(jìn)行自我規(guī)范。陽(yáng)光私募的興起正是私募基金行業(yè)謀求改變的具體體現(xiàn)。

　　正是在上述因素的共同作用下，陽(yáng)光私募在我國(guó)逐步興起，并在短短的幾年內(nèi)呈現(xiàn)出爆發(fā)式的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　3 我國(guó)陽(yáng)光私募行業(yè)發(fā)展中存在的問(wèn)題

　　陽(yáng)光私募作為資本市場(chǎng)的新生代力量，豐富了社會(huì)資金的投資渠道，讓我們看到了資本市場(chǎng)多樣化發(fā)展可喜的一面。但是與之相對(duì)的是，作為新生事物，我們也要正視其發(fā)展過(guò)程存在的問(wèn)題。制約陽(yáng)光私募發(fā)展的因素必然會(huì)存在，在此僅對(duì)陽(yáng)光私募生存的法律環(huán)境和行業(yè)自身兩個(gè)主要的方面進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。

　　3.1 投資主體法律身份的尷尬

　　私募基金在法律上沒(méi)有主體地位，催生了陽(yáng)光私募這樣一種“相對(duì)合法”的投資主體。但是明確對(duì)陽(yáng)光私募進(jìn)行界定的法律條文也遲遲不見(jiàn)出臺(tái)，陽(yáng)光私募行業(yè)的發(fā)展實(shí)質(zhì)上也是處于一種混沌的狀態(tài)，任何的風(fēng)吹草動(dòng)都可能對(duì)其發(fā)展造成極大的傷害，監(jiān)管層往往顧及不到陽(yáng)光私募這一沒(méi)有明確身份的“孩子”。

　　2009年7月，為完善新股發(fā)行機(jī)制，防止大企業(yè)、大機(jī)構(gòu)通過(guò)信托平臺(tái)廣開(kāi)股東賬戶提高中簽率的投機(jī)現(xiàn)象蔓延，保障中小投資者的利益，證監(jiān)會(huì)叫停了信托證券賬戶新開(kāi)戶。由于信托公司開(kāi)設(shè)股東賬戶被暫停，需借信托渠道發(fā)行產(chǎn)品的陽(yáng)光私募行業(yè)陷入極大的困境。

　　隨著信托證券賬戶的停開(kāi)，一些信托公司借機(jī)高價(jià)叫賣(mài)老賬戶，最高價(jià)甚至達(dá)到陽(yáng)光私募總贏利的5%，且光有錢(qián)還不行，陽(yáng)光私募需有良好的業(yè)績(jī)史才能拿到老賬戶。信托開(kāi)戶已經(jīng)被暫停了一年多的時(shí)間，目前尚未看到任何重啟的跡象，信托公司叫賣(mài)老證券賬戶這一做法不僅涉及商業(yè)道德問(wèn)題，其本身也隱藏著違規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵谫?gòu)買(mǎi)舊的信托賬戶后首先面臨著賬戶改名的問(wèn)題，按照中登公司特殊法人開(kāi)戶的實(shí)施細(xì)則，信托公司按照每設(shè)立一個(gè)信托產(chǎn)品開(kāi)立一個(gè)專用證券賬戶，這個(gè)專用賬戶被其他人使用時(shí)必然承擔(dān)著違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

　　拋開(kāi)是否承擔(dān)違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)不說(shuō)，如果信托證券賬戶開(kāi)戶繼續(xù)被暫停下去，存量的賬戶也不足以支持陽(yáng)光私募的高速發(fā)展。開(kāi)戶的暫停也激發(fā)了私募將信托產(chǎn)品存續(xù)時(shí)間延長(zhǎng)，有的甚至達(dá)10年之久，但隨著休眠存量賬戶逐步被消耗，存量的證券賬戶總有一天無(wú)法支撐陽(yáng)光私募的發(fā)展。

　　3.2 人才與管理的瓶頸

　　陽(yáng)光私募行業(yè)有著巨大的市場(chǎng)空間，但在市場(chǎng)空間確立的同時(shí)，業(yè)內(nèi)人才瓶頸也日益突出。一些成熟的團(tuán)隊(duì)分裂乃至自立門(mén)戶，造成原先的團(tuán)隊(duì)大失血，另外，有大批來(lái)自公募、券商和民間的人士擁入行業(yè)，很多新設(shè)立的團(tuán)隊(duì)延續(xù)以往私募“一兩間房，四五個(gè)人”的低端模式，走低成本的模仿擴(kuò)張之路，進(jìn)一步導(dǎo)致了行業(yè)內(nèi)人才的供給緊張。

　　除了數(shù)量不足外，人才質(zhì)量上的欠缺也制約著陽(yáng)光私募的發(fā)展，很多陽(yáng)光私募在人才團(tuán)隊(duì)的培養(yǎng)和傳承方面都處于十分初級(jí)的階段。經(jīng)常可見(jiàn)的情況是，一個(gè)團(tuán)隊(duì)除了基金經(jīng)理之外，其余都是新入行的新手或者經(jīng)驗(yàn)很少的人，基本上基金經(jīng)理一人唱獨(dú)角戲。

　　除了人才的缺乏，很多陽(yáng)光私募公司在管理上也存在不少問(wèn)題。即便是一些業(yè)內(nèi)處于一線的私募公司，其整個(gè)企業(yè)體制也沒(méi)有完全成形，部分公司的決策考核依舊依靠老總“拍腦袋”決策。有些公司的員工工作職責(zé)中，甚至無(wú)法把公司老總的個(gè)人事務(wù)和公司事務(wù)區(qū)分開(kāi)來(lái)。這種典型的“江湖氣”現(xiàn)象在業(yè)內(nèi)廣泛存在，在某種程度上也是行業(yè)的一個(gè)縮影。

　　4 促進(jìn)我國(guó)陽(yáng)光私募發(fā)展的建議

　　4.1 加快立法進(jìn)程

　　明確陽(yáng)光私募的法律主體地位如前文所述，由于立法上的滯后，陽(yáng)光私募這一“相對(duì)合法”的投資主體在法律條文上仍然沒(méi)有任何地位。監(jiān)管層在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)控的時(shí)候往往不能顧及到陽(yáng)光私募，如2009年信托股東賬戶的停開(kāi)，監(jiān)管層這一動(dòng)作本身是為了保障中小投資者的利益，但是陽(yáng)光私募卻遭到了池魚(yú)之殃。

　　陽(yáng)光私募是我國(guó)資本市場(chǎng)多元化發(fā)展不容忽視的重要力量，應(yīng)加快立法進(jìn)程，明確陽(yáng)光私募的法律地位，及時(shí)出臺(tái)相關(guān)的規(guī)范條文，以促進(jìn)陽(yáng)光私募行業(yè)的健康發(fā)展，而這也本應(yīng)是完善資本市場(chǎng)建設(shè)的重要一環(huán)，它對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)有序發(fā)展將會(huì)起著強(qiáng)力的推動(dòng)作用。

　　4.2 陽(yáng)光私募行業(yè)自身的完善

　　陽(yáng)光私募行業(yè)自身存在的主要問(wèn)題是缺乏高質(zhì)量的人才和管理上的不規(guī)范。

　　陽(yáng)光私募公司應(yīng)重視人才培養(yǎng)和積淀，以投資研究為著力點(diǎn)建設(shè)自己的投研團(tuán)隊(duì)，進(jìn)而形成可以信賴的投資決策機(jī)制，避免基金經(jīng)理常年唱獨(dú)角戲的情形出現(xiàn)。

　　另外，在公司管理方面也應(yīng)做到體制規(guī)范，職責(zé)分明，以企業(yè)化的高要求來(lái)完善公司治理，避免成為“江湖式”的小作坊。

　　可喜的是，陽(yáng)光私募業(yè)內(nèi)也有少數(shù)公司有足夠清醒的認(rèn)識(shí)，一些公司在人才和管理方面也在做著積極的沉淀和準(zhǔn)備。但對(duì)于不斷發(fā)展的陽(yáng)光私募行業(yè)，這個(gè)比例仍然嫌少。如果并不是有意識(shí)地調(diào)整，或許再經(jīng)歷一段時(shí)間的發(fā)展，這個(gè)行業(yè)就要面臨“大浪淘沙”的考驗(yàn)了。

　　參考文獻(xiàn)：

　�。�1］夏斌，陳道富。中國(guó)私募基金報(bào)告［M］。上海：上海遠(yuǎn)東出版社，2002。

　�。�2］私募排排網(wǎng)。中國(guó)私募證券基金［R］。2009年度報(bào)告。

　　［3］和訊基金。2010年9月信托型陽(yáng)光私募報(bào)告［R］。

　�。�4］好買(mǎi)基金研究中心。中國(guó)私募證券投資基金2010年10月報(bào)［R］。

　�。�5］賀輝紅。陽(yáng)光私募漸成股市生力軍［N］。中國(guó)證券報(bào)，2009-12-16（A03）。

　�。�6］張寧。陽(yáng)光私募離資產(chǎn)管理公司有多遠(yuǎn)［N］。證券時(shí)報(bào)，2009-7-27（A07）。

　�。�7］屈紅燕。信托“卡脖”、“合伙”稅重陽(yáng)光私募路在何方［N］。上海證券報(bào)，2010-6-24（A02）。

　　［8］弘文。陽(yáng)光私募：漸入高速發(fā)展“瓶頸”期［N］。上海證券報(bào)，2010-9-13（S10）。

　�。�9］匡志勇。2009陽(yáng)光私募前五名投資解密［N］。第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2010-1-16（B04）。

　�。�10］劉晶。陽(yáng)光私募的千億時(shí)代［J］。商周刊，2010（4）：90.

　　［11］樊志剛，趙新杰。全球私募基金的發(fā)展趨勢(shì)及在中國(guó)的前景［J］。金融論壇，2007（10）：3-8。