2013高級會計師考試輔導：價值評估的方法

　　價值評估方法可以劃分為三大類：收益法、市場法和成本法。

　　1．收益法 收益法，是通過將被評估企業(yè)預期收益資本化或折現(xiàn)來確定評估對象價值。收益法主要運用現(xiàn)值技術(shù)，即一項資產(chǎn)的價值是利用其所能獲取的未來收益的現(xiàn)值，其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的風險回報率。收益法是目前較為成熟、使用較多的估值技術(shù)。

　　折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是收益法中的主要方法，計算公式如下：

　　n代表收益年限；

　　FCFt代表第t年末的期望自由現(xiàn)金流量；

　　rwacc代表加權(quán)平均資本成本率。

　　Vn是企業(yè)的預測期期末價值，或稱持續(xù)價值。通常，持續(xù)價值的預測是通過對超過n年的自由現(xiàn)金流量假定一個固定的長期增長率gFCF實現(xiàn)的，而該gFCF通常以企業(yè)收入的期望長期增長率為基礎(chǔ)確定。

　　折現(xiàn)現(xiàn)金流量法側(cè)重于企業(yè)所有投資者的現(xiàn)金流量，不用估計企業(yè)的借款決策對收益的影響。該方法的優(yōu)點是，在對企業(yè)估值時，不需要明確地預測股利、股票回購或債務(wù)的運用。

　　由于折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是以預期的現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率為基礎(chǔ)的，考慮到獲取這些信息的難易程度，最適合用這個方法來評估的資產(chǎn)或企業(yè)一般目前現(xiàn)金流量為正、而將來一段時間內(nèi)的現(xiàn)金流量和現(xiàn)金流量風險能夠可靠地估計，并且可以根據(jù)風險得出現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率。資產(chǎn)越不能達到上述的理想狀態(tài)，用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法進行價值評估就越難。

　　（1）計算企業(yè)自由現(xiàn)金流量

　　自由現(xiàn)金流量是企業(yè)可向所有投資者（包括債權(quán)人和股東）支付的現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的計算公式如下：

　　其中，EBIT為息稅前利潤，τ為企業(yè)所得稅稅率。

　　企業(yè)的自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)當前和未來投資產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量之和，也就是企業(yè)從繼續(xù)其現(xiàn)有項目和啟動新項目中將獲得的總的凈現(xiàn)值。對企業(yè)自由現(xiàn)金流量的估計要預測未來的銷售收入、營業(yè)費用、稅費、資本需求以及其他因素，使得在考慮許多關(guān)于企業(yè)未來前景的具體細節(jié)時更具靈活性，但是，圍繞每個假設(shè)不可避免地會有一些不確定性，往往需要實施敏感性分析，將這種不確定性轉(zhuǎn)化為一定范圍內(nèi)的潛在價值。

　?。?）使用加權(quán)平均資本成本率評估企業(yè)價值

　　與自由現(xiàn)金流量的概念相一致，用于自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)的折現(xiàn)率應(yīng)當反映所有資本提供者的機會成本，并按照他們各自對企業(yè)總資本的相對貢獻加權(quán)，得出加權(quán)平均資本成本率。使用加權(quán)平均資本成本率對未來自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)，還依賴于以下假設(shè)：

　　項目承擔平均風險，即假設(shè)被評估項目的系統(tǒng)風險相當于企業(yè)投資的平均系統(tǒng)風險。

　　企業(yè)的債務(wù)與股權(quán)比率保持不變，即假設(shè)企業(yè)可以持續(xù)地調(diào)整其債務(wù)水平，以使按照市值計算的債務(wù)與股權(quán)比率保持不變，從而使股權(quán)和債務(wù)的風險以及加權(quán)平均資本成本不會隨著債務(wù)水平的變動而變動。

　　企業(yè)所得稅是唯一要考慮的市場摩擦，即假設(shè)債務(wù)對企業(yè)價值的影響主要是通過利息稅盾效應(yīng)起作用，其他如財務(wù)困境成本或代理成本等市場摩擦在所選擇的債務(wù)水平上不顯著。

　　實務(wù)中，上述假定對很多投資項目和企業(yè)來說也是合理的近似。

　　加權(quán)平均資本成本率的計算公式如下：

　　其中，E為股權(quán)的市值；rE為股權(quán)資本成本；D為凈債務(wù)的市值；rD為債務(wù)資本成本；τ為企業(yè)所得稅稅率。

　　2．市場法

　　市場法，是將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進行比較，以確定評估對象價值。

　?。?） 市場法中常用的兩種方法是參考企業(yè)比較法和并購案例比較法。

　　參考企業(yè)比較法是指通過對資本市場上與被評估企業(yè)處于同一或類似行業(yè)的上市企業(yè)的經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)進行分析，計算適當?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評估對象價值的方法。

　　并購案例比較法是指通過分析與被評估企業(yè)處于同一或類似行業(yè)的企業(yè)的買賣、收購及合并案例，獲取并分析這些交易案例的數(shù)據(jù)資料，計算適當?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評估對象價值的方法。

　?。?）估值乘數(shù)：運用上述方法時，需要確定估值乘數(shù)。估值乘數(shù)的有效性取決于企業(yè)間差異的性質(zhì)，以及乘數(shù)對這些差異的敏感性。最常用的乘數(shù)為市盈率和基于企業(yè)價值的估值乘數(shù)。

　　市盈率：通過將待評估企業(yè)當前或預期的每股收益，乘以可比企業(yè)的平均市盈率的方式，估計企業(yè)股權(quán)的價值。

　　企業(yè)的市盈率等于每股價格除以每股收益。計算企業(yè)的市盈率時，既可以使用歷史收益（過去12個月或上一財年的收益），也可以使用預測收益（未來12個月或下一年的期望收益），相應(yīng)的比率分別稱作追溯市盈率或預測市盈率。出于估值目的，通常首選預測市盈率，因為最受關(guān)注的是未來收益。而且，企業(yè)收益中的持久構(gòu)成部分對估值是有意義的，因此，一般把不會再度發(fā)生的非經(jīng)常性項目排除在外。

　　基于企業(yè)價值的估值乘數(shù)：企業(yè)價值代表企業(yè)基礎(chǔ)業(yè)務(wù)的總價值，是償付債務(wù)前企業(yè)的整體價值，而不僅僅是股權(quán)的價值。如果想比較具有不同杠桿水平的企業(yè)，使用基于企業(yè)價值的估值乘數(shù)是更合適的。